报告投资评级 - 维持宇通客车“买入”评级 [2][14][15] 报告核心观点 - 宇通客车2025年业绩与分红均超预期，海外业务成为驱动公司高质量增长的核心引擎 [1][6][8][12] - 公司收入与归母净利润均创历史新高，其中海外收入占比首次过半，且盈利能力远超国内 [7][8][12] - 公司通过高端化、新能源化战略提升盈利能力，并以慷慨分红政策积极回馈股东，未来盈利中枢有望继续上移 [12][13][14] 财务业绩总结 - 整体业绩：2025年实现营业收入414.26亿元，同比增长11.31%，创历史新高；实现归母净利润55.54亿元，同比增长34.94%，同样创历史新高 [6][7][8] - 季度表现：第四季度（Q4）实现营业收入150.6亿元，环比增长47.12%，同比增长14.59%；实现归母净利润22.62亿元，环比增长66.72%，同比增长34.30% [6] - 盈利能力：2025年毛利率为24.14%，同比提升1.2个百分点；净利率为13.58%，同比提升2.42个百分点 [2][9] - 费用控制：2025年期间费用率为9.92%，同比下降0.28个百分点，其中销售、管理、研发费用率均同比下降 [9][10] - 研发投入：2025年研发支出18.08亿元，占营业收入的4.36%，在同行业中居于较高水平 [10] - 现金流：2025年经营活动产生的现金流量净额为31.97亿元，同比下降55.67% [6] - 股东回报：拟向全体股东每10股派发现金红利20元（含税），合计44.28亿元；2025年度现金分红总额（含中期分红）达55.35亿元，占年度归母净利润的99.65% [6][13] 分业务与市场分析 - 分产品收入：客车产品实现收入362.29亿元，同比增长16.69% [7] - 分地区收入： - 国内：实现收入154亿元，同比下降12.38%，主要受大中型客车市场需求总量同比下降影响 [7] - 海外：实现收入211.08亿元，同比增长38.87%，收入占比从2024年的41%提升至50.95%，首次超过国内 [7][8][12] - 分地区销量： - 国内：客车销量32,369辆，同比小幅下滑1.67% [7] - 海外：客车销量17,149辆，同比增长22.49% [7][12] - 分地区盈利能力：海外业务毛利率高达29.62%，同比提升1.16个百分点，较国内业务毛利率（19.09%）高出约10.5个百分点 [8][12] 国内市场表现 - 整体承压：受旅游客运需求在2023-2024年爆发性增长后恢复理性影响，国内市场整体承压，销量同比微降1.67%至3.24万辆，收入同比下降12.38% [11] - 结构性亮点： - 公交市场：受益于“以旧换新”补贴政策延续，国内大中型公交行业需求同比增长4.81%；公司国内公交销量5,631辆，同比增长8.6%，其中新能源公交销量5,549辆，同比增长7%，大幅超越行业1.6%的平均增速 [11] - 座位客车市场：2025年行业销量同比下降13.01%，公司座位客车销量1.65万辆，同比下降7.8%，表现优于行业 [11] 海外市场表现与战略 - 行业背景：2025年行业大中型客车整体出口量同比增长30.73%，其中大中型新能源客车出口量同比增长31.95% [7][12] - 公司表现：海外销量达1.71万辆，同比增长22.5%；其中新能源客车出口4,011辆，同比增长48.6%，占公司出口车辆比例达23.39%，同比提升4.10个百分点 [12] - 战略成效：“高端出海”战略成效显著，海外业务已成为拉动业绩增长的绝对主力，预计2026年海外客车市场需求总体仍将呈现增长态势 [12] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计2026年、2027年、2028年公司可实现归母净利润分别为60.13亿元、70.01亿元、81.32亿元 [14][16] - 每股收益预测：对应EPS分别为2.72元、3.16元、3.67元 [14][16] - 估值水平：对应PE分别为13.38倍、11.49倍、9.90倍 [14][16]