投资评级与核心观点 - 报告维持海澜之家“买入”评级 [2][8] - 报告核心观点：公司业绩略超预期，各业务正逐步步入向上经营周期，多曲线成长性（如城市奥莱、FCC、电商、出海）将逐步兑现，带来业绩增量，同时公司具备持续且较优的分红能力 [2][4][12] 2025年业绩表现 - 整体业绩：2025年公司实现营业总收入2163亿元，同比增长3.2%；归母净利润21.7亿元，同比增长0.3% [4] - 单季度业绩：2025年第四季度（Q4）收入60.3亿元，同比增长5.8%；归母净利润3.0亿元，同比增长21%，业绩略超预期 [4] - 分红情况：2025年分红19.7亿元，分红比例高达91% [4] 分业务经营分析 - 主品牌（海澜之家）： - 2025年Q4收入40.5亿元，同比增长2.1%，但全年收入同比略降2.4% [5] - 全年直营渠道连续经营12月以上门店同店销售额增长9.6%，表现较优 [5] - 2025年Q4主品牌毛利率同比提升0.3个百分点，全年毛利率同比提升1.9个百分点，运营质量提升 [5] - 渠道调整持续，Q4直营净开店46家，加盟净关店105家，预计加盟调整接近尾声 [5] - 团购业务： - 2025年Q4收入8.3亿元，同比增长9%，但增速环比Q3下滑35个百分点 [5] - 2025年全年收入同比增长21.9%，但毛利率同比下降2个百分点 [5] - 其他品牌（含英氏、OVV等）及新业务： - 2025年Q4收入同比增长14%，2025年全年收入同比增长29% [6] - 新业务FCC与城市奥莱贡献收入增量，但城市奥莱业务在存货计提及规模化效应不足下预计亏损，新业务占比提升对整体毛利率有所拖累 [6] 盈利能力与费用控制 - 毛利率：2025年Q4整体毛利率同比微降0.2个百分点，主要受FCC业务占比提升拖累 [12] - 费用率：2025年Q4期间费用率同比下降0.1个百分点，基本维稳。其中销售费用率同比提升1个百分点（主因直营开店），管理费用率和研发费用率分别同比下降0.5和0.9个百分点，显示精细化管理与控费能力强化 [12] - 净利率：2025年Q4归母净利率提升0.6个百分点至5.0% [12] 未来展望与盈利预测 - 成长驱动：伴随线下加盟关店放缓、同店提升，主品牌进入向上经营周期；城市奥莱业务架构厘清、加速扩张；FCC、电商、出海等多曲线成长性逐步兑现 [2][12] - 分红政策：公司具备持续且较优的分红能力，近年分红比例有望维持约90% [2][12] - 盈利预测：预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为23.0/24.6/26.3亿元，同比增长6%/7%/7% [2][12] - 估值与股息：对应2026-2028年市盈率（PE）分别为14/13/12倍。在90%分红比例假设下，2026年股息率可达6.6% [2][12] 财务数据摘要 - 每股收益（EPS）：2025年为0.45元，预计2026-2028年分别为0.48/0.51/0.55元 [16] - 净资产收益率（ROE）：2025年为11.8%，预计2026-2028年维持在11.5%-11.7% [16] - 资产负债率：2025年为45.5%，预计未来三年保持相对稳定 [16]