报告投资评级 - 维持宇通客车“买入”评级 [2][14][15] 报告核心观点 - 宇通客车2025年业绩与分红均超预期，海外业务成为驱动高质量增长的核心引擎 [1][6][8][12] - 公司收入与归母净利润均创历史新高，其中海外收入占比首次过半，且盈利能力远超国内 [6][7][8][12] - 公司通过“高端出海”战略、产品结构优化及严格的成本费用控制，实现了盈利水平的显著攀升 [8][9][10][12] - 公司推出慷慨的分红方案，彰显了强大的股东回报意愿与对未来经营的信心 [6][13] 财务业绩表现 - 整体业绩：2025年实现营业收入414.26亿元，同比增长11.31%，创历史新高；实现归母净利润55.54亿元，同比增长34.94%，同样创历史新高 [6][7][8] - 季度表现：第四季度（Q4）实现营业收入150.6亿元，环比增长47.12%，同比增长14.59%；实现归母净利润22.62亿元，环比增长66.72%，同比增长34.30% [6] - 盈利能力：2025年毛利率为24.14%，同比提升1.2个百分点；净利率为13.58%，同比提升2.42个百分点 [2][9] - 费用控制：2025年期间费用率为9.92%，同比下降0.28个百分点，其中销售、管理、研发费用率均有所下降 [9][10] - 研发投入：2025年研发支出18.08亿元，占营业收入比例为4.36%，处于行业较高水平 [10] - 股东回报：拟每10股派发现金红利20元（含税），合计44.28亿元；2025年全年现金分红总额55.35亿元，占年度归母净利润比例达99.65% [6][13] 分业务与市场分析 - 分产品收入：客车产品实现收入362.29亿元，同比增长16.69% [7] - 分地区收入： - 国内收入154亿元，同比下降12.38%，主要受国内大中型客车市场需求总量同比下降影响 [7] - 海外收入211.08亿元，同比增长38.87%，占公司总收入比重首次过半，达到50.95% [7][8][12] - 分地区销量： - 国内客车销量32，369辆，同比小幅下滑1.67% [7] - 海外客车销量17，149辆，同比增长22.49% [7][12] - 分地区盈利能力：海外业务毛利率高达29.62%，同比提升1.16个百分点，较国内业务毛利率（19.09%）高出约10.5个百分点，盈利能力远超国内 [8][12] 国内市场表现 - 整体承压：受旅游客运需求在经历爆发性增长后恢复理性影响，国内大中型客车市场需求总量同比下降，公司国内收入下滑 [7][11] - 结构性亮点： - 公交市场：受益于“以旧换新”政策，国内大中型公交行业需求同比增长4.81%；公司国内公交销量5，631辆，同比增长8.6%，其中新能源公交销量5，549辆，同比增长7%，大幅超越行业1.6%的平均增速 [11] - 座位客车市场：行业销量同比下降13.01%；公司座位客车销量1.65万辆，同比下降7.8%，表现优于行业 [11] 海外市场表现 - 行业背景：2025年行业大中型客车整体出口量同比增长30.73%，其中大中型新能源客车出口量同比增长31.95% [7][12] - 公司表现：公司“高端出海”战略成效显著，海外销量达1.71万辆，同比增长22.5% [12] - 新能源出口：公司新能源客车出口4，011辆，同比增长48.6%，占公司出口车辆比例提升至23.39% [12] - 增长引擎：海外业务凭借高增长和高毛利，已成为拉动公司业绩增长的绝对主力 [8][12] 未来业绩预测 - 盈利预测：预计2026年、2027年、2028年公司可实现归母净利润分别为60.13亿元、70.01亿元、81.32亿元 [14][16] - 每股收益预测：对应EPS分别为2.72元、3.16元、3.67元 [14][16] - 估值水平：对应PE分别为13.38倍、11.49倍、9.90倍 [14][16]