投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 业绩概览：2025年全年实现营业收入57.62亿元，同比增长8.64%；归母净利润7.48亿元，同比增长16.95%；扣非归母净利润7.15亿元，同比增长25.86% [1] - 战略执行：公司正通过优化产品结构和梳理渠道策略来驱动增长，核心大单品魔芋零食表现强劲，渠道调整稳步推进 [1][2] - 未来展望：尽管电商渠道处于调整期，但公司产品策略明晰，多渠道拓展顺利，预计未来三年营收与利润将保持双位数增长 [4] 财务表现与业务分析 - 分品类收入：魔芋零食收入达17.37亿元，同比大幅增长107.23%，是核心增长引擎；海味零食收入7.60亿元，同比增长12.53%；健康蛋制品收入6.28亿元，同比增长8.35%；烘焙薯类收入8.98亿元，同比下降22.43%，系公司主动优化产品结构所致 [2] - 分渠道收入：线下渠道收入48.41亿元，同比增长16.79%；线上渠道收入9.22亿元，同比下降20.50%，主要因公司自25年第二季度起主动优化电商产品结构，减少贴牌及低毛利产品 [2] - 渠道亮点：海外市场收入1.71亿元，在低基数下实现172.47%的高增长；会员店渠道（如山姆）通过导入新品实现增长；定量流通渠道在华东、华北及东北市场分别实现59.61%和110.98%的高增长 [2] - 盈利能力：2025年全年毛利率为30.80%，25年第四季度毛利率提升至32.37%，同比增加4.75个百分点，主要得益于产品结构优化及高毛利产品（如魔芋零食）占比提升 [3] - 费用情况：2025年全年销售费用率为10.50%，25年第四季度销售费用率环比增加3.88个百分点至12.48%，主要因公司加强品牌建设和网点开拓；管理费用率得到有效控制 [3][14] - 净利率：2025年全年归母净利率为12.99%，25年第四季度为10.77% [3] 盈利预测与估值 - 盈利预测调整：考虑到电商渠道调整及品牌投入增加，下调2026-2027年归母净利润预测至8.69亿元和10.20亿元（较前次下调3.4%和3.8%），并新增2028年预测为12.05亿元 [4] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年EPS分别为3.19元、3.74元和4.42元 [4] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为19倍、16倍和14倍；市净率（P/B）分别为6.2倍、5.2倍和4.4倍 [4][14] - 增长预期：预计2026-2028年营业收入将分别达到66.34亿元、76.46亿元和87.63亿元，对应增长率分别为15.13%、15.26%和14.61%；归母净利润增长率预计分别为16.13%、17.33%和18.19% [5]