投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 核心观点与业绩摘要 - 公司2025年实现收入93.2亿元，同比增长43.0%；实现归母净利润5.0亿元，加回商誉减值后归母净利润为6.7亿元，同比增长80.4%，处于业绩预告中枢偏上水平 [2][4] - 报告认为公司渠道稳步开拓、产品力持续增强、持续推进海外布局，依托精细化运营与数字化赋能，具备年轻时尚的差异化品牌心智和较优的成长动能 [7] - 公司2025年进行了两次分红，每股分红提升至0.45元 [7] - 预计2026-2028年公司EPS分别为0.79元、0.94元、1.13元 [7] 分品类与分模式业绩 - 分品类收入：2025年时尚珠宝收入51亿元，同比增长72%；传统黄金首饰收入36亿元，同比增长22% [6] - 分品类毛利率：传统黄金首饰的毛利率从9.1%提升至12.7% [6] - 品牌授权收入：为2.9亿元，同比增长11% [6] - 分模式收入：2025年珠宝业务线下自营、线上、加盟收入分别为20亿元、10亿元、58亿元，分别同比增长8%、3%、80% [13] - 分模式毛利额：自营、线上、加盟毛利额分别同比增长7%、15%、88%，加盟业务贡献了主要的利润增量 [13] 渠道拓展与门店网络 - 门店总数：2025年末门店总数为1670家，净增159家 [13] - 加盟渠道：加盟店1486家，净增214家；直营店184家，净减55家，公司通过加盟模式加速渠道扩展 [13] - 渠道合作：与华润万象、万达、龙湖、银泰、新城吾悦等连锁商业渠道建立战略合作，并进驻SKP、国金、恒隆、太古里、万象城、来福士等核心商业体 [13] - 海外布局：新进入柬埔寨、新加坡市场，在马来西亚、泰国、柬埔寨、新加坡四国共新增9家门店，海外门店总数达11家 [13] 产品与研发 - 产品系列：推出非遗“花丝”系列（如“花丝•弦月”）、巩固“串珠编绳”特色专柜优势、推出布丁狗、人鱼汉顿等五大IP授权系列，完善差异化IP生态矩阵 [6] - 研发投入：全年研发费用0.9亿元，同比增长38%，反映公司注重原创设计 [6] 费用与运营效率 - 费用情况：全年销售、管理、研发、财务费用分别为7.9亿元、1.8亿元、0.9亿元、0.3亿元，分别同比增长4%、30%、38%、4% [6] - 费用率：在规模效应下，费用率得到摊薄 [6] 财务预测与估值指标 - 收入预测：预计2026-2028年营业总收入分别为109.75亿元、129.34亿元、151.82亿元 [18] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为7.01亿元、8.36亿元、10.05亿元 [18] - 估值指标：基于2026年4月2日收盘价10.55元，对应2026-2028年预测市盈率分别为13.38倍、11.21倍、9.33倍；市净率分别为2.28倍、2.05倍、1.81倍 [18] - 盈利能力指标：预计2026-2028年净资产收益率分别为17.0%、18.3%、19.4%；净利率分别为6.4%、6.5%、6.6% [18]