投资评级 - 报告给予上美股份（02145.HK）“买入”评级，并予以维持 [2] 核心观点 - 报告认为上美股份2025年业绩彰显经营韧性，下半年旺季动销提供充沛增长动能 [4] - 公司正从依赖单一超级品牌的单核模式转向多品牌矩阵支撑的全域增长体系，迈过百亿美妆集团后有望持续打开更大成长空间 [5] - 短期看，韩束新品接力、一页品牌高速增长有望推动集团利润结构持续优化 [5] - 中长期看，公司以平台化运营能力赋能多品牌、多品类、全渠道发展 [5] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：实现营业收入91.78亿元，同比增长35.1%；净利润11.54亿元，同比增长43.7% [4] - 2025年下半年业绩：营收50.70亿元，同比增长54.1%；净利润5.99亿元，同比增长53.1% [4] - 2025年盈利能力：毛利率为76.43%，同比提升1.21个百分点；净利率为12.58%，同比提升0.75个百分点 [5] - 2025年费用率：销售/管理/财务/研发费用率分别为58.43%/3.49%/0.08%/2.45%，销售费用率因营销投放加大同比提升0.32个百分点 [5] - 未来盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为111.69亿元、134.93亿元、161.51亿元，同比增长22%、21%、20% [5] - 未来净利润预测：预计2026-2028年净利润分别为13.51亿元、16.46亿元、19.75亿元，同比增长23%、22%、20% [5] - 未来每股收益预测：预计2026-2028年每股收益分别为3.39元、4.13元、4.96元 [2] - 估值水平：基于2026年4月8日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为13倍、11倍、9倍 [5] 品牌发展 - 主品牌韩束：2025年收入73.60亿元，同比增长31.6%，占总收入80.2%（同比下降2.1个百分点），起到压舱石作用 [5] - 韩束渠道表现：在多平台全域增长，保持抖音渠道领先地位的同时辐射天猫、京东等平台 [5] - 韩束品类拓展：产品完成从护肤向男士、洗护、个护、彩妆的全品类拓展，以拓展消费人群与使用场景 [5] - 第二增长曲线一页：2025年收入8.80亿元，同比大幅增长134.2%，占总收入9.6% [5] - 一页品牌地位：已成为中国儿童面霜领域全网销售额第一，中国高端婴童润肤油全网销量第一 [5] - 多品牌矩阵：安敏优及其他品牌逐步起量，公司梯次布局的多品牌矩阵进入高质量增长获利期 [5] 渠道运营 - 线上渠道：2025年线上收入86.18亿元，同比增长40.1%，占总收入93.9% [5] - 线上自营渠道：2025年线上自营收入78.38亿元，同比增长47.6%，占总收入85.4%，显示公司线上经营能力提升 [5] - 线下渠道：2025年线下收入4.95亿元，同比下降14.3%，占总收入5.3% [5] - 线下细分渠道：线下零售收入2.80亿元，同比下降14.8%；线下分销收入2.16亿元，同比下降13.6%，渠道持续调整优化 [5] 股东回报与财务健康 - 2025年派息：派发股息0.75元/股，累计派息4.98亿元 [4] - 盈利能力指标：2025年净资产收益率（ROE）为44.5%，预计2026-2028年ROE维持在41.5%以上 [7] - 偿债能力指标：2025年资产负债率为42.1%，流动比率为1.9，速动比率为1.5 [7] - 现金流：2025年经营活动现金流为8.00亿元，预计2026年将增长至11.52亿元 [7]