投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司2025年营收表现稳健但利润大幅下滑，主要受毛利率下降及资产减值影响，随着低毛利项目出清，业绩有望逐步企稳 [1] - 公司融资成本处于行业低位，财务保持稳健，2025年销售降幅小于行业，展现韧性，并锚定2026年千亿销售目标 [2] - 公司拿地聚焦核心城市，在手土储优质充裕，为未来销售提供保障，国资背景及多元拿地渠道将支撑其销售动能 [3][4] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现主营业务收入864.6亿元，同比微增0.1% [1] - 归母净利润为0.55亿元，同比大幅下降94.7%；核心净利润为2.60亿元，同比下降83.5% [1] - 整体毛利率下滑至7.8%，同比下降2.7个百分点 [1] - 期内计提资产减值15.67亿元，较上年同期减值规模有所减少 [1] - 已售未结金额约1320亿元，对未来结转收入形成保障 [1] 财务健康状况 - 截至期末，有息负债规模为1048.3亿元，较2024年末微增0.9%，其中1年内到期负债占比25.9% [2] - 加权平均融资成本进一步下降至3.05%，同比下降44个基点，处于行业较低水平 [2] - 剔除预收账款的资产负债率为65.5%，净负债率为54.9%，现金短债比为1.7倍 [2] - 期末现金为453.52亿元，较2024年末的297.28亿元有显著增长 [10] 销售表现与目标 - 2025年实现合同销售金额1062亿元，同比下降7.3%，降幅小于行业整体水平 [2] - 销售区域结构为：北方地区占32%、大湾区占31%、华东地区占26%、中西部地区占11% [2] - 公司2026年销售目标继续锚定千亿规模 [2] 土地储备与投资 - 2025年新增25幅土地，总建筑面积278万平方米，权益投资额244亿元，聚焦广州、北京、深圳、上海等核心城市 [3] - 期末总土地储备为1855万平方米，较2024年下降5.9%，其中一二线城市占比约94% [3] - 期末总未售货值为3328亿元，其中大湾区占50%、华东占19% [3] - 2026年初可售货源为2213亿元（不含2026年新拿地），为全年销售提供保障 [3] 未来业绩预测 - 预计2026/2027/2028年营业收入分别为801.6亿元、757.1亿元、725.0亿元 [4] - 预计2026/2027/2028年归母净利润分别为1.48亿元、2.94亿元、7.32亿元 [4] - 预计2026/2027/2028年每股收益（EPS）分别为0.04元、0.07元、0.18元 [4] - 预计2026/2027/2028年市盈率（P/E）分别为89.3倍、45.0倍、18.1倍 [4][5]