报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 核心财务与业绩表现 - 2025年公司实现营业收入57.62亿元，同比增长8.64%；归母净利润7.48亿元，同比增长16.95%；扣非归母净利润7.15亿元，同比增长25.86% [1] - 单第四季度受春节错期及电商调整影响，营收13.35亿元，同比下降7.49%；归母净利润1.44亿元，同比下降2.12%；但扣非归母净利润1.61亿元，同比增长12.08% [1] - 2025年公司整体毛利率为30.8%，同比增加0.11个百分点；净利率提升至12.89%，同比增加0.81个百分点 [3] - 2025年销售费用率和管理费用率分别为10.5%和3.31%，分别同比下降2.0和0.82个百分点 [3] - 预计2026-2028年归母净利润分别为9.42亿元、11.49亿元、13.37亿元，同比增长率分别为25.93%、21.95%、16.33% [4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.45元、4.21元、4.90元，对应市盈率（PE）分别为17倍、14倍、12倍 [4] 产品品类分析 - 魔芋零食是驱动公司成长的核心大单品，2025年营收达17.37亿元，同比大幅增长107%，占总营收比重30.15% [1] - 公司预计2026年魔芋品类仍将保持30%以上的高速增长 [1] - 海味零食、蛋制品、果干果冻分别实现营收7.6亿元、6.28亿元、7.49亿元，同比分别增长12.53%、8.35%、4.32% [1] - 休闲豆制品和烘焙薯类表现承压，营收分别同比下降0.39%和22.43% [1] - 魔芋产品、蛋类零食（鹌鹑蛋）等核心单品的毛利率分别提升1.12和5.63个百分点 [3] 销售渠道分析 - 线下渠道全年营收48.41亿元，同比增长16.79% [2] - 线上渠道营收收缩至9.22亿元，同比下降20.50%，主要因公司主动减少低毛利产品和贴牌 [2] - 2025年下半年电商业务同比降幅约40%，预计调整将持续至2026年年中 [2] - 高势能商超、零食量贩、会员店等渠道加速扩张 [2] - 零食量贩渠道同比增长30%以上 [2] - 海外收入快速增长至1.7亿元，同比增长172.5% [2] - 定量流通装渠道在麻酱素毛肚核心大单品带动下，产品、区域及经销商结构明显改善，华东、华北、东北等原本较薄弱区域实现高速增长 [2] - 传统经销商散装渠道处于收缩阶段，同比下滑约20% [2] 公司管理与成本控制 - 2025年魔芋精粉成本价格大幅提升，但公司通过经营策略对冲了成本压力，魔芋品类毛利率仍保持提升 [3] - 公司整体毛利率的改善主要得益于高毛利品类比重提升、电商低毛利品类收缩 [3] - 渠道结构及费控能力提升，公司经营效率明显改善 [3] 财务预测摘要 - 预计2026-2028年营业收入分别为65.26亿元、74.23亿元、82.11亿元，增长率分别为13.25%、13.74%、10.62% [12] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为41.07%、43.95%、44.66% [12][14] - 预计2026-2028年毛利率分别为31.00%、31.30%、31.50%；净利率分别为14.40%、15.43%、16.24% [14]