投资评级 - 维持华利集团“买入”评级 [5][11] 核心观点 - 报告认为，华利集团2025年营收在新客户订单驱动下实现增长，但盈利能力因产能利用率及新工厂爬坡影响而承压，公司营运状态健康且分红比例大幅提升，预计未来三年盈利将恢复增长 [2][3][4][5] 财务表现与业绩回顾 - 2025年全年业绩：营业收入同比增长4.1%至249.8亿元，归母净利润同比下降16.5%至32.1亿元 [2] - 2025年第四季度业绩：单季度营业收入同比下降3%至63亿元，归母净利润同比下降22.7%至7.7亿元 [2] - 量价分析：全年运动鞋销售量同比增长1.6%至2.3亿双，产品均价同比增长2.4% [3] - 客户结构变化：New Balance进入前五大客户行列，前五大客户收入占比同比下降6.6个百分点至72.6% [3] - 盈利能力下滑：全年毛利率同比下降4.9个百分点至21.9%，净利率同比下降3.1个百分点至12.8% [4] - 费用管控：全年销售费用率基本持平为0.3%，管理费用率同比下降1.7个百分点至2.8% [4] 运营与产能状况 - 新工厂进展：2025年公司在越南、印尼及中国的新工厂出货量达1452万双 [3] - 产能扩张：截至报告期末，总产能同比提升8.3%至2.5亿双 [3] - 营运资本健康：期末存货同比下降7.8%至28.8亿元，存货周转天数同比下降5天至55天 [4] - 现金流充裕：报告期末拥有货币资金58.2亿元，全年经营活动现金流净额为37.4亿元 [4] 股东回报 - 分红政策：2025年全年拟派发分红比例达76.4% [4] 未来业绩预测 - 营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为264.5亿元、288.7亿元、310.5亿元，同比增长5.9%、9.1%、7.6% [5] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为34.9亿元、39.3亿元、43.8亿元，同比增长9%、12.5%、11.4% [5] - 估值预测：对应2026-2028年预测市盈率分别为14倍、13倍、12倍 [5] 财务数据摘要 (基于附表) - 每股收益：2025年实际为2.75元，预计2026-2028年分别为2.99元、3.37元、3.75元 [12] - 净资产收益率：2025年实际为18.97%，预计2026-2028年分别为20.53%、21.89%、23.06% [12] - 股息收益率：2025年实际为4.18%，预计2026-2028年分别为5.27%、5.93%、6.61% [12] - 毛利率预测：预计2026-2028年分别为22.0%、22.5%、23.0% [12] - 净利润率预测：预计2026-2028年分别为13.2%、13.6%、14.1% [12]