投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3] 核心观点 - 航宇科技是国内领先的高端装备环形锻件核心供应商，也是亚洲最大的商用航空发动机环形锻件供应商 [5][12] - 公司作为“两机”（航空发动机、燃气轮机）环锻核心供应商，受益于海内外市场高景气，同时积极布局航天、核电、深海等新兴领域 [5][8] - 公司通过加码智能制造、纵向整合（一站式交付）和全球化布局（如建设斯洛伐克工厂），旨在强化技术引领下的长期竞争力 [6][7][8] 公司概况与经营分析 - 基本状况：截至报告日，公司总股本与流通股本均为1.9063亿股，市价60.98元，总市值约116.25亿元，流通市值116.25亿元 [1] - 发展历程：公司发展历经三阶段：1）2006-2016年，艰苦创业与技术储备，2009年投产并成为国内首家获得GE航空认证的难变形金属环锻供应商 [5][12]；2）2017-2020年，技术成果产业化提速，产品覆盖国内所有军民航发型号，并取得GE、赛峰、普惠、罗罗等全球主要航发主机厂供应资质及长期协议，成为亚洲最大商发环锻供应商 [5][12]；3）2021年至今，智能化生产打造锻造2.0，布局精密加工以实现价值链延伸 [5][13] - 股权结构：实际控制人为董事长张华，其通过山东怀谷企业管理有限公司持有公司20.16%股权，张华拥有深厚的航空航天材料与锻造工艺技术背景 [17] - 收入构成与增长： - 航空锻件是核心业务，收入占比从2021年的69.7%提升至2024年的75.5% [18] - 燃气轮机锻件收入占比显著提升，从2021年的4.0%增长至2024年的11.1% [18] - 境外业务收入占比持续提升，从2021年的20.4%提升至2024年的42.3%，2025年上半年境外收入达4.1亿元，占比45% [20][52] - 2024年公司营收18.05亿元，同比下降14%，归母净利润1.89亿元，同比增长2% [3] - 2025年（预测）公司实现营业收入20.3亿元，同比增长12.64%，其中境外主营业务收入9.1亿元（同比增长19.35%），境内主营业务收入10.1亿元（同比增长9.22%） [23] - 盈利能力： - 航空锻件毛利率从2021年的32.6%下降至2024年的29.9% [18] - 燃气轮机锻件毛利率从2021年的34.3%下降至2023年的17.8%，但2025年上半年回升至26.8% [18] - 国际业务毛利率从2023年的22.75%提升至2024年的25.89% [118] - 公司期间费用率从2021年的14.6%下降至2024年的12.1%，成本控制能力持续提升 [23] - 订单情况：截至2025年上半年，公司合计在手订单约59.68亿元，同比增长24.10%，其中根据客户订单统计的在手订单29.38亿元，根据长期协议预估的订单金额约30.30亿元 [20][118] - 核心技术：公司拥有多项自研核心技术，如航空难变形金属材料组织均匀性控制技术、大型复杂异型环件成形成性一体化轧制关键技术等，其中自研的NISP（近等温旋压）工艺可显著提升材料利用率 [26][27] 下游市场与业务布局 - 海外商用航空发动机： - 行业趋势：1）新机OEM交付量提升但供给缺口仍在扩大，截至2025年全球商用飞机积压订单超17000架 [5][35]；2）后市场（MRO）需求井喷，维修瓶颈突出，预计全球商发MRO市场规模将从2025年的624亿美元增长至2034年的839亿美元 [43]；3）全球供应链从单一来源向多来源转变 [5] - 公司优势：公司是亚洲唯一全面取得全球主要航发主机厂（GE、赛峰、普惠、罗罗等）供应资质的环锻供应商，也是国内唯一同时获得这四家认证的锻件公司，海外收入占比业内领先 [5][52] - 国内航空发动机装备： - 军用航发：公司深度绑定贵阳（中国航发贵州黎阳）和沈阳（中国航发黎明）主机厂，受益于新型号军发放量，并获“金牌供应商”称号 [60] - 国产商发：公司是CJ1000A/2000系列发动机环形锻件的主要研制单位，在关键部件份额领先，随着国产商发工程化提速，公司有望持续受益 [5][65] - 燃气轮机： - 行业景气：AI驱动全球数据中心扩张，燃气轮机因其启动快、易部署等优势成为理想供电选择，需求高景气 [5][72]；西门子能源预测2026-2035年全球燃气装机容量将稳定在100GW/年以上 [77] - 公司布局：公司燃机业务实现海内外重点主机客户（如GE Vernova、贝克休斯、西门子能源及国内主要燃机企业）全覆盖，并具备从锻件到精加工及组件的一站式交付能力 [5][85]；2025年与贝克休斯签署了某燃机项目总额超亿元的框架采购协议 [85] - 新兴领域布局： - 航天：公司深度参与国家重大航天工程，并为蓝箭航天、天兵科技等商业航天头部企业配套，2025年上半年航天锻件收入增速达29.8% [94] - 核电：公司产品助力第四代钍基熔盐堆实现“钍-铀”燃料循环里程碑突破，并成功向法国电力交付首件产品，开拓欧洲市场 [99] - 海洋工程：公司在海底深潜器、深海空间站等海装领域取得技术突破，如成功研发Φ4030×Φ3620×735mm异形钛合金环锻件 [108] - 半导体：2025年上半年已承接首批半导体前道设备关键零部件的精密加工研发订单 [112] 公司竞争优势与战略 - 规模与范围经济：锻造环节相较于上游材料专用化和下游机加定制化，具备显著的规模效应和范围经济，公司设备齐全可满足多材料、多规格产品生产，产能协同释放潜力大 [6][117] - 工艺降本与质量控制：锻造环节原材料成本占比高达80%，公司通过先进工艺（如NISP）及过程控制提升材料利用率，并打造国内首条航空环锻全自动产线提升产品一次交检合格率，实现降本增效 [7] - 价值链延伸与全球化： - 一站式交付：公司战略延伸至精密加工及装配，例如在燃机领域为贝克休斯提供环锻及精加工首件“一站式”交付，并为国产涡扇发动机F918提供全流程解决方案 [7][91] - 全球化布局：2026年2月公司拟投资1亿欧元建设斯洛伐克锻造生产基地，以提升本地化响应能力和国际市场竞争力 [8][51] 盈利预测与估值 - 盈利预测：报告预计公司2025-2027年营业收入分别为20.95亿元、26.02亿元、30.75亿元，归母净利润分别为1.91亿元、2.90亿元、3.51亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.00元、1.52元、1.84元 [3][8] - 估值：对应2025-2027年的市盈率（P/E）分别为61倍、40倍、33倍，市销率（P/S）分别为5.8倍、5.1倍、4.5倍 [3]