投资评级 - 华福证券对巴比食品（605338.SH）维持“买入”评级 [4][5] 核心观点总结 - 业绩稳健增长，实际盈利能力提升：2025年公司实现营收18.59亿元，同比增长11.22%；扣非归母净利润2.45亿元，同比增长16.66% [1]。尽管归母净利润因非经常性损益（如持有的东鹏饮料股份公允价值变动）同比微降1.29%至2.73亿元，但扣非净利率同比提升0.61个百分点至13.19%，显示实际盈利能力稳中有升 [3] - 门店加速扩张，新店型成为增长引擎：2025年公司加盟门店净增766家至5909家，主要得益于对“青露”、“馒乡人”等品牌的并购 [2]。核心亮点在于“小笼包新店型”自2025年7月推出后已验证成功，日均营业额可达传统店型的2-3倍，截至2025年末已落地24家，2026年以来快速突破百家，公司目标在2026年新店型门店数突破600家、冲刺700家，有望带动单店收入回升和全国化扩张 [3] - 渠道表现分化，经销渠道高增：分渠道看，2025年特许加盟/团餐销售营收分别为13.74亿元/4.32亿元，同比增长10.27%/13.54%。其中，团餐业务中的经销商渠道贡献显著，实现收入0.78亿元，同比大幅增长132.98% [2] - 盈利预测上调，成长前景看好：基于2025年业绩及新店型开拓顺利，报告上调了盈利预测，预计公司2026-2027年归母净利润分别为3.24亿元/3.72亿元（前次预测为3.04亿元/3.35亿元），同比增长19%/15%，并引入2028年预测4.23亿元，对应市盈率（P/E）分别为20倍/17倍/15倍 [4] 财务与运营分析 - 营收与利润：2025年营收18.59亿元（+11.22%），归母净利润2.73亿元（-1.29%），扣非归母净利润2.45亿元（+16.66%）[1]。第四季度营收5.03亿元（+9.05%），扣非归母净利润0.70亿元（+10.33%）[1] - 毛利率与费用控制：2025年全年毛利率为28.54%，同比优化1.83个百分点；第四季度毛利率为29.97%，同比优化2.46个百分点 [3]。销售、管理、研发费用率得到较好控制，四费合计同比微增0.12个百分点，财务费用率上升主要因存款利率下降及转理财导致利息收入减少 [3] - 门店与区域分布：截至2025年末，加盟门店总数5909家，其中巴比品牌净增132家，其他品牌（通过并购）净增634家 [2]。分区域看，华东地区门店4188家（净增762家），华南761家（净减21家），华中784家（净增5家），华北176家（净增20家）[2] - 分红政策：公司拟每10股派发现金红利12元（含税），2025年度现金分红总额约2.87亿元，占当年归母净利润的105.29% [1] - 未来财务预测：预计2026-2028年营业收入分别为21.50亿元、24.26亿元、27.28亿元，同比增长16%、13%、12% [4]。预计2026-2028年归母净利润分别为3.24亿元、3.72亿元、4.23亿元 [4] 增长战略与展望 - 新店型规模化复制：“小笼包新店型”已进入快速规模化复制阶段，是公司未来门店扩张和单店收入提升的重要抓手 [3] - 外延并购与行业整合：公司通过并购（如“青露”、“馒乡人”）加速门店网络扩张，并将在投资并购领域持续寻找优势互补或协同效应显著的机会，深化行业整合 [3] - 多渠道业务开拓：公司在深耕特许加盟主业的同时，持续开拓团餐大客户及零售业务，培育新的增长点 [3]