投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 核心观点 - 公司2025年业绩符合预期 尽管营收下滑 但主业染料业务在第四季度环比放量显著 且染料行业周期拐点已现 [4][6] - 公司全资控股德司达增厚利润 2026年第一季度中间体与染料价格显著提升 作为全产业链一体化企业 其盈利有望显著提升 [6] - 房地产业务中博懋广场·湾上去化率高达96.4% 合同负债大幅增长 为未来利润确认提供保障 [6] - 基于染料价格上涨 报告上调了公司2026-2027年盈利预测 并认为当前市净率估值具备较高安全边际 [6] 财务表现与预测 - 2025年业绩：实现营业收入133.13亿元 同比下降16% 归母净利润18.29亿元 同比下降10% 扣非后归母净利润16.06亿元 同比下降13% [4] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入36.42亿元 同比下降31% 但环比增长15% 归母净利润4.32亿元 扣非后归母净利润6.84亿元 环比大幅增长101% [4] - 盈利能力：2025年全年毛利率为30.20% 同比提升2.33个百分点 净利率为15.91% 同比提升1.08个百分点 [4] - 未来盈利预测：预测2026年至2028年归母净利润分别为30.23亿元、36.76亿元和43.13亿元 对应每股收益分别为0.93元、1.13元和1.33元 [5][6] - 估值：对应2026年至2028年预测市盈率分别为15倍、12倍和11倍 [5][6] 染料及中间体业务分析 - 2025年全年表现：染料销量24.22万吨 同比增长2% 均价30,057元/吨 同比下降6% 实现毛利25.02亿元 同比增长4% 毛利率34.38% 同比提升2.71个百分点 [6] - 2025年第四季度表现：染料销量6.75万吨 同比增长6% 环比增长14% 均价27,591元/吨 同比下降10% 环比下降8% [6] - 中间体业务：2025年全年销量9.74万吨 同比下降8% 均价29,396元/吨 同比下降5% 毛利7.73亿元 同比下降20% [6] - 产能布局：公司拥有染料产能33万吨、助剂产能8万吨 并配套年产11.95万吨的中间体产能 一体化优势明显 [6] - 行业景气度：2025年染料行业景气底部震荡 但2026年第一季度出现拐点 分散染料均价同比上涨30%至21.91元/千克 活性染料均价同比上涨14%至22.82元/千克 [6] 战略与资本运作 - 全资控股德司达：2026年1月 公司以7.02亿美元对价完成对德司达剩余37.57%股份的收购 使其成为全资子公司 并解决了相关诉讼问题 [6] - 中间体价格回暖：2026年以来 还原物、间苯二胺、H酸等核心中间体价格底部回暖显著 推动染料价格提升 [6] 房地产业务进展 - 项目销售：博懋广场·湾上项目可售套数去化率达96.4% 累计实现销售额135.06亿元 回款129.64亿元 [6] - 合同负债：截至2025年底 公司合同负债为126.51亿元 较2024年底增加53.81亿元 保障了充裕现金流 [6] - 利润确认：房地产业务预计在2026年底至2027年陆续确认利润 [6] 市场数据与基础数据 - 股价与估值：报告日收盘价14.04元 市净率1.3倍 股息率3.21% [1] - 基础数据：每股净资产10.04元 资产负债率56.26% 总股本32.53亿股 [1]