投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体评级词汇，但基于标题“业绩承压不改长期成长”及盈利预测，隐含积极看法 [1] 核心观点 - 华利集团短期业绩因新工厂爬坡及产能调配承压，但长期成长逻辑不变，多元客户与海外产能扩张将构筑增长双引擎 [1] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入249.8亿元，同比增长4.06% [1] - 2025年实现归母净利润32.07亿元，同比下降16.5% [1] - 2025年第四季度实现营业收入63.01亿元，同比下降3%，归母净利润7.71亿元，同比下降22.66% [1] - 全年销售运动鞋2.27亿双，同比增长1.59% [2] - 销售单价约为110元人民币，同比增长2.4% [2] - 毛利率为21.89%，同比下降4.91个百分点 [2] - 净利率为12.84%，同比下降3.14个百分点 [2] 费用与运营效率 - 期间费用率优化，销售费用率0.26%（同比-0.06pct），管理费用率2.82%（同比-1.66pct），财务费用率-0.23%（同比+0.12pct） [2] - 四项费用占营收比例从2024年的6%下降至2025年的4.5% [2] - 产能利用率为91.60%，同比下降5.12个百分点 [3] 客户结构 - 前五大客户合计收入占比为72.55%，同比下降6.58个百分点，客户集中度降低 [3] - New Balance跻身前五大客户，战略新客户Adidas自2024年下半年合作以来订单同比大幅增长，2025年上半年在中国、越南及印尼工厂均实现量产出货 [3] 产能与全球化布局 - 2025年较多位于中国、越南及印尼的新工厂处于爬坡阶段，拖累短期盈利 [3] - 公司形成中国、越南、印尼三大产能区布局，印尼第二生产基地持续扩建，四川工厂开始投产 [3] - 通过多基地布局分散地缘政治风险，提升供应链韧性 [3] 未来展望与盈利预测 - 报告预计2026年公司将产能爬坡作为重中之重，在新客户订单支撑下，毛利率拐点有望较快到来 [3] - 预计2026-2028年归母净利润分别为35.60亿元、39.93亿元、45.67亿元 [4] - 预计2026-2028年营业收入分别为267.29亿元、294.02亿元、320.48亿元，同比增长率分别为7.0%、10.0%、9.0% [5] - 预计2026-2028年归母净利润同比增长率分别为11.0%、12.1%、14.4% [5] - 预计2026-2028年毛利率分别为23.0%、23.3%、23.5% [5] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.05元、3.42元、3.91元 [5] - 对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为14.22倍、12.68倍、11.09倍 [4]