报告投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告核心观点 - 公司2025年业绩实现高速增长，营收62.05亿元，同比增长67.89%，归母净利润17.94亿元，同比增长89.82%，业绩基本符合预期 [4] - 存量核心产品表现整体稳健，新游贡献递延收入，未来产品管线储备明确，有望贡献增量 [7] - 公司注重股东回报，2025年计划现金分红14.06亿元，分红比例高达78.41%，股息率达5.34%，并制定了2025-2027年股东回报规划 [7] - 基于老产品趋势及新品节奏，分析师调整了未来盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为19.14亿元、20.84亿元、23.08亿元，当前股价对应2026-2027年市盈率分别为14倍和13倍 [5][7] 财务表现与预测 - 2025年业绩：营业总收入62.05亿元，同比增长67.9%；归母净利润17.94亿元，同比增长89.8%；扣非归母净利润17.31亿元，同比增长97% [4] - 2025年第四季度业绩：单季度收入17.19亿元，同比增长96%；归母净利润5.80亿元，同比增长102% [4] - 盈利预测：预计2026-2028年营业总收入分别为65.45亿元、73.13亿元、77.60亿元，同比增长率分别为5.5%、11.7%、6.1% [5] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为19.14亿元、20.84亿元、23.08亿元，同比增长率分别为6.7%、8.9%、10.8% [5] - 盈利能力：2025年毛利率提升至93.9%，净资产收益率(ROE)大幅提升至32.5% [5] - 估值水平：基于2026年预测每股收益26.57元，当前股价对应市盈率为14倍 [5][7] 业务运营分析 - 存量产品表现： - 《问道手游》2025年第四季度流水4.39亿元，同比略降4.8%，但降幅较第三季度收窄 [7] - 《道友来挖宝》2025年第四季度流水2.87亿元，环比微降3%，稳定在微信小游戏畅销榜Top5，有效吸引“问道”IP流失用户，2026年第一季度保持在Top10以内 [7] - 《杖剑传说》大陆版2025年第四季度流水5.37亿元，环比下滑28%，幅度符合预期，2025年底以来流水已趋稳定 [7] - 《杖剑传说》境外版2025年第四季度流水3.14亿元，环比下滑34% [7] - 研发与运营： - 研发团队持续优化，截至2025年下半年末研发人员为551人，较2025年上半年减少14%（减少90人） [7] - 2025年全年研发投入8.87亿元，其中第四季度研发费用2.48亿元，环比减少0.34亿元 [7] - 产品管线： - 自研产品《杖剑传说》、《问剑长生》的欧美版预计2026年上半年上线 [7] - 代理产品《失落城堡2》预计2026年内上线 [7] - 新游《九牧之野》（2025年12月上线）已产生递延收入，2025年第四季度末道具摊销余额增加近1.32亿元，并计划上线中国港澳台区域 [7] - 后续自研重点项目M95/M98由公司董事长卢竑岩亲自担任制作人 [7] 股东回报与公司治理 - 分红政策：2025年计划现金分红14.06亿元，分红比例高达78.41%，以当前股价计算股息率达5.34% [7] - 长期规划：公司于2025年12月提出《2025-2027年股东回报规划》，维持高分红战略 [7]