投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司2025年实现营收18.59亿元，同比增长11.22%，收入端实现双位数增长且较此前明显提速 [1] - 2025年归母净利润2.73亿元，同比下滑1.28%，主要受公允价值变动收益减少拖累；扣非归母净利润2.45亿元，同比增长16.66%，主营业务盈利能力增强 [1] - 公司2025年度现金分红总额2.87亿元，分红比例达到105%，股息率吸引力较强 [1][4] - 2026年公司将大力开拓手工小笼包新店型，力争年末门店数突破600家、冲刺700家，拓店规划积极，有望带动收入提升 [4] - 基于新店型扩张预期，报告上调2026-2027年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为3.20亿元、3.80亿元、4.45亿元 [4][5] 经营业绩与财务分析 - 营收与增长：2025年营收18.59亿元，同比增长11.22%；2025年第四季度营收5.03亿元，同比增长9.05% [1] - 盈利能力：2025年毛利率为28.54%，同比提升1.83个百分点，主要得益于原材料采购成本下降及产能利用率上升 [3] - 2025年扣非归母净利率为13.18%，同比提升0.61个百分点 [3] - 费用控制：2025年销售费用率为3.94%，同比下降0.35个百分点；管理及研发费用率为7.59%，同比下降0.51个百分点，费用管控较好 [3] - 非经常性损益：2025年公允价值变动收益为1966万元，较2024年同期的9116万元大幅下滑，主要系公司间接持有的东鹏饮料股份收益减少所致 [3] 业务运营与渠道发展 - 门店拓展：截至2025年底，公司加盟门店数量为5909家，较2024年底净增766家；其中新增门店1846家，减少门店1080家 [2] - 2025年闭店数量同比增加，主要系部分传统门店优势弱化、经营调整；并表品牌单店营收较低拖累整体单店营收，但巴比品牌自身单店经营较为稳健 [2] - 新店型发展：公司以手工小笼包新店型为核心抓手，截至2025年底已落地24家，2026年以来开店超过百家，并计划对传统门店进行转换升级 [2] - 渠道收入：2025年特许加盟销售、直营门店销售、团餐渠道销售营收分别为13.74亿元、0.23亿元、4.32亿元，同比分别增长10.23%、9.11%、13.58% [2] - 团餐渠道收入保持双位数增长，公司持续聚焦新品开发、渠道拓展与营销深化 [2] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预测2026-2028年营业收入分别为21.58亿元、25.57亿元、29.81亿元，同比增长率分别为16.08%、18.50%、16.59% [5] - 预测2026-2028年归母净利润分别为3.20亿元、3.80亿元、4.45亿元，同比增长率分别为17.10%、18.91%、17.03% [5] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.33元、1.59元、1.86元 [4][5] - 估值水平：基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为20倍、17倍、15倍 [4][5]