投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 核心观点 - 2025年公司业绩短期承压，但第四季度已呈现明显改善趋势，2025Q4单季度收入52.36亿元（同比+4.2%，环比+24.9%）、归母净利润5.01亿元（同比+7.8%，环比+150.5%）[1] - 传统主业（输液、非输液制剂及原料药）受需求疲软、集采降价等因素影响收入下滑，但公司通过降本增效、发展新产品应对 [1][2] - 创新药销售大幅增长，2025年sac-TMT、塔戈利单抗、西妥昔单抗N01、博度曲珠单抗四款新药销售5.43亿元，其中三款于2025年12月成功纳入医保，2026年有望加速放量 [2] - 合成生物学板块持续发力，随着疆宁基地逐步达产及新品拓展，2026年该业务收入利润预计将显著改善 [2] - 基于传统主业有望逐步恢复、已上市创新药进医保后有望加速放量，报告对公司未来增长持乐观态度 [3] 业绩摘要与财务表现 - 2025年公司实现营业收入185.13亿元，同比下降15.1%；实现归母净利润17.02亿元，同比下降42.0% [1][4] - 2025年毛利率为47.85%，同比下降3.8个百分点；净利率为10.14%，同比下降5.3个百分点 [1] - 期间费用率相对稳定，销售费用率16.42%（+0.4pcts）、管理费用率6.52%（+0.5pcts）、财务费用率0.39%（+0.1pcts）；研发费用率11.91%（+2.0pcts）有所增加，支持创新管线加速推进 [1] - 2025年第四季度业绩显著改善，单季度收入52.36亿元（同比+4.2%，环比+24.9%）、归母净利润5.01亿元（同比+7.8%，环比+150.5%）[1] 分业务板块分析 - 输液业务：收入74.84亿元，同比下降16.0%；毛利率55.51%，同比下降4.7个百分点；销量39.86亿瓶/袋，同比下降8.3%；主要受流感发病率下降、联盟采购降价等因素影响 [2] - 非输液制剂业务：收入88.67亿元，同比下降13.9%；其中非输液药品收入40.36亿元，同比下降3.2% [2] - 抗生素中间体与原料药业务：收入44.97亿元，同比下降23.2%，主要受青霉素需求疲软、价格下滑影响；目前青霉素中间体价格呈触底回升态势 [2] - 创新药业务：2025年sac-TMT、塔戈利单抗、西妥昔单抗N01、博度曲珠单抗四款新药实现销售5.43亿元 [2] 未来盈利预测 - 预计2026-2028年公司营业收入分别为206.82亿元、226.53亿元、255.55亿元，同比增长率分别为11.7%、9.5%、12.8% [3][4] - 预计2026-2028年公司归母净利润分别为21.68亿元、25.10亿元、29.62亿元，同比增长率分别为27.4%、15.8%、18.0% [3][4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.36元、1.57元、1.85元 [4] - 预计2026-2028年市盈率（P/E）分别为25.1倍、21.6倍、18.3倍；市净率（P/B）分别为2.0倍、1.9倍、1.7倍 [4] 财务预测与估值数据 - 预测公司盈利能力将逐步恢复，2026-2028年毛利率预计分别为49.7%、51.9%、55.0%；销售净利率预计分别为11.6%、12.4%、12.9% [10] - 预测公司净资产收益率（ROE）将从2025年的7.3%回升至2028年的9.7% [10] - 预测公司资产负债率将保持在健康水平，2026-2028年分别为26.2%、24.5%、23.9% [10] - 预测公司现金及现金等价物将显著增长，从2025年的60.32亿元增至2028年的180.35亿元 [10]