股东会基本信息 - 公司2025年年度股东会于2026年4月23日15:00召开，采取现场与网络投票结合方式，网络投票时间为当天9:15 - 15:00[5] - 出席股东会的股东及股东代理人共350人，代表有表决权股份661,487,186股，占公司有表决权股份总数41.5917%[8] - 出席现场会议的股东及股东代理人15人，代表有表决权股份430,439,038股，占公司有表决权股份总数27.0643%[8] - 通过网络投票的股东及股东代理人335人，代表有表决权股份231,048,148股，占公司有表决权股份总数14.5274%[8] 议案表决情况 - 《关于2025年度董事会工作报告的议案》同意661,316,796股，占出席股东会股东所持有表决权股份总数99.9742%，中小股东同意179,162,923股，占出席股东会中小股东所持有表决权股份总数99.9050%[11] - 《关于2025年年度报告及其摘要的议案》同意661,316,796股，占出席股东会股东所持有表决权股份总数99.9742%，中小股东同意179,162,923股，占出席股东会中小股东所持有表决权股份总数99.9050%[13] - 《关于2025年度财务决算报告的议案》同意661,316,396股，占出席股东会股东所持有表决权股份总数99.9742%，中小股东同意179,162,523股，占出席股东会中小股东所持有表决权股份总数99.9048%[16] - 《2025年度利润分配预案》同意661,376,196股，占比99.9832%，中小股东同意179,222,323股，占比99.9381%[18] - 《续聘2026年度会计师事务所的议案》同意658,061,819股，占比99.4822%，中小股东同意175,907,946股，占比98.0899%[20] - 《公司及所属子（分）公司向银行等机构融资的议案》同意661,346,596股，占比99.9787%，中小股东同意179,192,723股，占比99.9216%[22] - 《使用自有资金购买理财产品的议案》同意644,888,433股，占比97.4907%，中小股东同意162,309,160股，占比90.5070%[25] - 《开展票据池业务的议案》同意644,272,688股，占比97.3976%，中小股东同意162,118,815股，占比90.4008%[27] - 《调整部分回购股份用途并注销的议案》同意661,375,796股，占比99.9832%，中小股东同意179,221,923股，占比99.9379%[29][30] - 《减少注册资本、变更经营范围并修改公司章程的议案》同意661,367,996股，占比99.9820%，中小股东同意179,214,123股，占比99.9335%[32] - 《公司董事2025年度薪酬情况及2026年度薪酬方案的议案》同意273,742,706股，占比99.9015%，中小股东同意179,063,399股，占比99.8495%，关联股东刘革新、刘思川依法回避表决[35] - 为子公司提供担保额度预计议案，同意639,876,304股，占比96.7330%，反对21,577,082股，占比3.2619%，弃权33,800股，占比0.0051%，中小股东同意157,722,431股，占比87.9493%，反对21,577,082股，占比12.0318%，弃权33,800股，占比0.0188%[37] - 制定《董事、高级管理人员薪酬管理制度》议案，同意661,215,596股，占比99.9589%，反对237,290股，占比0.0359%，弃权34,300股，占比0.0052%，中小股东同意179,061,723股，占比99.8486%，反对237,290股，占比0.1323%，弃权34,300股，占比0.0191%[39][40] 表决结果 - 上述所有议案表决结果均为通过[19][21][23][26][28][31][33][36][38][41] - 本次股东会的表决程序、表决结果合法有效[42] - 本次股东会的召集、召开程序符合规定，出席会议人员和召集人资格合法有效[43]

2026年整体经营展望与核心增长动力 - 输液板块：通过集采在份额偏低区域提升市场占有率，并通过创新药协同提升头部医院份额 非标市场基础输液塑料瓶价格预期逐步恢复 [2] - 川宁生物：硫红产品经营稳定 青霉素类产品自2026年3月初起已上调出口报价 合成生物学业务将重点扩大香精香料生产，预计收入利润较2025年改善 [2] - 仿制药板块：2026年仍有可观的新产品获得市场增量机会 [2][3] 各业务板块2025年业绩表现 - 输液板块：2025年销量39.86亿瓶/袋，同比下降8.31% 收入74.84亿元，同比下降16.02% [9] - 非输液制剂：2025年收入40.36亿元，同比下降3.20% [8] - 海外业务：2025年实现海外收入24.88亿元，同比下降13.14%，主因科伦博泰海外授权收入减少 [37] 输液板块结构优化与高端产品增长 - 产品销售结构持续优化：肠外营养三腔袋2025年销售1100万袋，同比增长30.90% 粉液双室袋2025年销售1800万袋，同比增长39.39% [9][39][54] - 未来增长策略：通过肠外营养三腔袋、粉液双室袋、围手术期液体治疗产品开拓，实现业务量质提升 [10] 仿制药与集采影响 - 2025年仿制药获批50项，其中6款为首仿 [6] - 1-8批集采续约预期销售量稳中有升 第十一批集采主要涉及新上市品种，将是公司增量部分 [11] - 非输液制剂中，麻醉镇痛、中枢神经、内分泌代谢产品集群优势凸显，布比卡因脂质体等产品销量稳健增长 [8] 创新药研发与商业化进展 - **研发管线**：药物研究院在麻醉镇痛、感染、中枢神经、内分泌代谢领域布局十余项一类创新药 一项麻醉类品种处于I期临床 [4] - **复杂制剂平台**：已上市注射用紫杉醇（白蛋白结合型）等品种，在研管线10余项 [5] - **科伦博泰核心进展**： - 2025年，SKB264（sac-TMT）、塔戈利单抗等在非小细胞肺癌、鼻咽癌新获批三项适应症 [21] - SKB264一线非小细胞肺癌三期临床（OptiTROP-Lung05）在预设PFS期中分析显示显著改善，已在准备新增适应症上市申请 [22] - 富马酸仑博替尼胶囊（A400/EP0031）用于RET融合阳性NSCLC的NDA已于2025年9月获受理 [18] - 2026年2月，SKB264新获批用于治疗HR+/HER2-乳腺癌的适应症 [17] - **ADC平台**：技术成熟、管线丰富，布局TROP2、HER2、CLDN18.2等多个靶点 [20] - **商业化**： - 三款产品五项适应症已纳入医保，一季度销售符合预期，预计全年收入较去年大幅增长 [17][23] - 业务覆盖国内30个省份，1200余家医院 与超60家一级经销商及超400家DTP药房合作 [24] - 商业化团队人数超过600人 [24] - **对外授权**：与默沙东（MSD）等多家全球合作伙伴达成授权合作 SKB264销售分成比例为“中个位数到低双位数” [17][19] 川宁生物（原料药与合成生物学） - **2025年业绩下滑原因**：受青霉素产品价格下跌、销量减少及新产品研发试车费用增加影响 [31] - **2026年展望**：随着主要产品6-APA价格回升，预计收入改善 合成生物学业务预计较2025年实现显著改善 [28][31] - **价格走势**：2026年第一季度6-APA价格已触底反弹，预计全年逐步回升 [30] - **合成生物学布局**：品种包括红没药醇、香精香料等 研发聚焦四大方向，包括开发生物基材料单体和利用C1/C2资源 [29] - **技术应用**：AI已应用于硫红生产发酵调控，产量提升3%-5% [32] - **资质认可**：2025年获兽药生产许可证，入选工信部生物制造中试能力建设平台 [27] 大健康业务 - **战略定位**：作为第四增长曲线，坚持“医药+预防+抗衰老”协同发展 [33] - **2025年表现**：科伦永年（大健康板块）已实现盈利 [34] - **2026年目标**：聚焦核心单品放量、渠道扩张、新品上市，力争收入与利润较2025年实现大幅增长 [33] - **销售渠道**：当前以线上渠道为主（专属小程序、主流电商平台），海外通过科伦永年覆盖亚洲核心市场 [33] - **产品与研发**：已储备二十余项新产品 [35] 原料供应依托川宁生物的资源禀赋和四大研究院的研发能力 [33] 公司财务与治理 - **销售费用**：2025年销售费用30亿元，同比降低13%，销售费用率为16% [37] - **资产负债率**：2025年期末为26.46%，资本结构稳健 [40] - **资产减值**：近几年计提的资产减值主要包括应收账款、存货、固定资产和在建工程减值等 [39] - **独立董事履职**：2025年亲自出席全部5次董事会，具备专业能力并保持独立性 [43][46] - **股东回报**：公司市值超过550亿元，加上川宁生物和科伦博泰总市值超过1800亿元 历年累计现金分红总额远超上市融资净额 [49] - **股价回报**：自2010年上市后年化收益率约为7%，近五年年化收益率约为15% [50] 其他运营信息 - **头部医院合作**：2025年与20余家头部医院签订战略合作，2026年计划拓展至40家以上 [12] - **知识产权**：截至2025年底，拥有3104项有效专利申请，其中1922项已获授权 [14] - **行业格局**：全国超60%输液市场完成带量联动，头部企业格局稳定，公司在核心区域份额稳固 [15]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 报告认为科伦药业传统主业（输液、中间体及原料药）有望企稳回升，同时创新药产品已开始放量并快速推进，公司未来增长可期，因此维持“买入”评级 [1][4] 公司业绩表现 - **2025年业绩整体承压**：公司2025年营业收入185.13亿元，同比下降15.13%；归母净利润17.02亿元，同比下降42.03%；扣非归母净利润15.97亿元，同比下降44.99% [4] - **2025年第四季度环比改善显著**：2025Q4单季度营业收入52.36亿元，同比增长4.23%，环比增长24.87%；归母净利润5.01亿元，同比增长7.81%，环比大幅增长150.58% [4] - **盈利能力下滑**：2025年公司销售毛利率为47.85%，同比下降3.84个百分点；销售净利率10.14%，同比下降5.27个百分点 [4] - **业绩承压原因**：主要由于输液和抗生素阶段性需求下降，同时受集采影响部分产品价格下降 [4] 传统业务板块分析 - **输液板块**：2025年销售收入74.84亿元，同比下降16.02%；销量39.86亿瓶/袋，同比下降8.31% [4] - **输液板块下滑原因**：受流感等发病率下降、医保控费影响导致市场需求回落 [4] - **输液产品结构优化**：多室袋产品快速增长，其中肠外营养三腔袋产品销售1116万袋，同比增长30.90%；粉液双室袋产品销售1808万袋，同比增长39.39% [4] - **输液板块展望**：随着多室袋产品持续放量及市场需求逐步企稳，预计2026年有望逐渐回升 [4] - **非输液制剂**：2025年销售收入40.36亿元，同比下降3.20% [4] - **抗生素中间体及原料药**：2025年实现收入44.97亿元，同比下降23.20%，主要受青霉素市场需求下降导致6-APA、青霉素工业盐量价齐跌 [4] - **中间体及原料药展望**：根据Wind数据，2026年以来6-APA单价呈回暖态势，预计青霉素类中间体2026年量价有望逐步提升 [4] 创新药业务进展 - **创新药开始放量**：2025年创新药销售收入5.43亿元 [4] - **科伦博泰产品管线**：在国内已获批4个产品8个适应症 [4] - **核心产品SKB264**： - 已有4项适应症获批（二线TNBC、三线及二线EGFR突变NSCLC、二线及以上HR+HER2-BC）[4] - 其中二线TNBC、三线EGFR突变NSCLC已纳入医保，预计2026年将快速放量 [4] - 已启动5项一线注册性临床研究，其中与K药联合一线治疗PD-L1阳性EGFR野生NSCLC的III期临床PFS达到优效，OS也观察到积极趋势 [4] - 一线TNBC、一线HR+HER2-BC、联合奥希替尼一线EGFR突变NSCLC、联合K药一线PD-L1阴性NSCLC等多项适应症均处于III期注册性临床阶段 [4] - 合作方默沙东正在推进17项针对SKB264的全球多中心III期临床研究 [4] - **其他创新产品**： - PD-1单抗A167获批三线及一线鼻咽癌适应症 [4] - 西妥昔单抗类似物获批一线结直肠适应症并纳入医保 [4] - HER2-ADC A166获批用于HER2阳性二线及以上乳腺癌，成为国产首家广泛用于该适应症的抗HER2药物 [4] - RET抑制剂A400已提交NDA，预计2027年上半年获批 [4] 财务预测与估值 - **营收预测调整**：考虑到输液产品区域集采及部分中间体价格波动等因素影响，下调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测 [4] - **具体营收预测**：预计2026-2028年营收分别为200.14亿元、215.09亿元、236.16亿元（原2026-2027年预测为223.71亿元、244.87亿元）[4] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为20.47亿元、23.46亿元、28.01亿元（原2026-2027年预测为28.76亿元、34.18亿元）[4] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.28元、1.47元、1.75元 [4] - **市盈率（P/E）预测**：对应2026-2028年PE分别为27.87倍、24.31倍、20.37倍 [4] - **历史及预测财务数据摘要（基于盈利预测表）**： - 2023A-2025A营收：214.54亿元、218.12亿元、185.13亿元 [5] - 2026E-2028E营收增长率：8.11%、7.47%、9.79% [5] - 2023A-2025A归母净利润：24.56亿元、29.36亿元、17.02亿元 [5] - 2026E-2028E归母净利润增长率：20.29%、14.62%、19.35% [5] - 2025A-2028E净资产收益率（ROE）：7%、8%、9%、10% [6] - 2025A-2028E市净率（P/B）：2.36倍、2.18倍、2.10倍、2.01倍 [5][6] 公司基本信息与市场数据 - **报告日期**：2026年04月15日 [1] - **收盘价**：35.70元 [2] - **总股本**：159,805万股 [2] - **流通A股**：130,589万股 [2] - **资产负债率**：26.46% [2] - **市净率（倍）**：1.95 [2] - **净资产收益率（加权）**：7.24% [2] - **12个月内最高/最低价**：41.72元 / 28.14元 [2]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 报告认为科伦药业传统主业（输液、抗生素中间体及原料药）有望企稳回升，同时创新药产品已开始放量并快速推进，公司未来增长可期，因此维持“买入”评级 [1][4] 公司业绩表现 - 2025年公司营业收入185.13亿元，同比下降15.13%，归母净利润17.02亿元，同比下降42.03% [4] - 2025年第四季度单季营收52.36亿元，同比增长4.23%，环比增长24.87%，归母净利润5.01亿元，同比增长7.81%，环比大幅增长150.58% [4] - 2025年销售毛利率为47.85%，同比下降3.84个百分点，销售净利率为10.14%，同比下降5.27个百分点 [4] - 业绩承压主要由于输液和抗生素阶段性需求下降，以及受集采影响部分产品价格下降 [4] 传统业务板块分析 - **输液板块**：2025年销售收入74.84亿元，同比下降16.02%，销量39.86亿瓶/袋，同比下降8.31% [4] - 输液市场需求回落受流感等发病率下降及医保控费影响 [4] - 公司优化产品结构，多室袋产品快速增长：肠外营养三腔袋销售1116万袋，同比增长30.90%；粉液双室袋销售1808万袋，同比增长39.39% [4] - 预计随着多室袋产品持续放量及市场需求企稳，输液板块2026年有望逐渐回升 [4] - **非输液制剂**：2025年销售收入40.36亿元，同比下降3.20% [4] - **抗生素中间体及原料药**：2025年实现收入44.97亿元，同比下降23.20%，主要受青霉素市场需求下降导致6-APA、青霉素工业盐量价齐跌 [4] - 根据Wind数据，2026年以来6-APA单价呈回暖态势，预计青霉素类中间体2026年量价有望逐步提升 [4] 创新药业务进展 - 2025年创新药销售收入5.43亿元 [4] - 子公司科伦博泰在国内已获批4个产品8个适应症 [4] - **核心产品SKB264（ADC药物）**： - 已有4项适应症获批（二线三阴性乳腺癌TNBC、三线及二线EGFR突变非小细胞肺癌NSCLC、二线及以上HR+HER2-乳腺癌BC）[4] - 其中二线TNBC、三线EGFR突变NSCLC已纳入医保，预计2026年将快速放量 [4] - 已启动5项一线注册性临床研究，其中与K药（帕博利珠单抗）联合一线治疗PD-L1阳性EGFR野生NSCLC的III期临床达到无进展生存期PFS优效，总生存期OS也观察到积极趋势 [4] - 一线TNBC、一线HR+HER2-BC、联合奥希替尼一线EGFR突变NSCLC、联合K药一线PD-L1阴性NSCLC等多项适应症均处于III期注册性临床阶段 [4] - 合作方默沙东正在全球推进17项针对SKB264的III期临床研究 [4] - **其他创新产品**： - PD-1单抗A167已获批三线及一线鼻咽癌适应症 [4] - 西妥昔单抗类似物已获批一线结直肠癌适应症并纳入医保 [4] - HER2-ADC药物A166已获批用于HER2阳性二线及以上乳腺癌，成为国产首家广泛用于该适应症的抗HER2药物 [4] - RET抑制剂A400已提交新药上市申请NDA，预计2027年上半年获批 [4] 盈利预测与估值 - 考虑到输液产品区域集采及部分中间体价格波动等因素，报告下调了2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测 [4] - **营收预测**：预计2026-2028年营收分别为200.14亿元、215.09亿元、236.16亿元（原2026-2027年预测为223.71亿元、244.87亿元）[4] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为20.47亿元、23.46亿元、28.01亿元（原2026-2027年预测为28.76亿元、34.18亿元）[4] - **每股收益EPS预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.28元、1.47元、1.75元 [4] - **市盈率PE预测**：对应2026-2028年PE分别为27.87倍、24.31倍、20.37倍 [4] - 根据盈利预测简表，公司2026-2028年营收增长率预计分别为8.11%、7.47%、9.79%，归母净利润增长率预计分别为20.29%、14.62%、19.35% [5] 关键财务数据（截至报告日） - 收盘价：35.70元 [2] - 总股本：159,805万股 [2] - 市净率PB：1.95倍 [2] - 净资产收益率ROE（加权）：7.24% [2] - 资产负债率：26.46% [2] - 12个月内最高/最低价：41.72元 / 28.14元 [2]

科伦药业电话会议纪要关键要点总结 一、 公司及业务板块概述 * 会议主要涉及**科伦药业**及其子公司**科伦博泰**、**川宁生物**的业务情况与未来展望 [1] * 公司业务涵盖**大输液**、**非输液制剂（含专科药、首仿药）**、**创新药**以及**抗生素中间体与合成生物学** [2][3][4][9] 二、 营销工作与市场准入 * **2025年营销工作**：销售团队推动公司及科伦博泰创新药纳入医保，优化小准入体系，在**TOP 850医院**取得进展 [3] * **2026年营销目标**：计划将**TOP 850医院覆盖率从2023年的30%提升至75%**，每家医院准入品规数提升**5倍** [2][5] * **团队建设**：已建立**65人**专职KA团队，赋能带动**600人**营销体系小准入团队 [2][5] * **科伦与博泰协同**：双方共建约**68人**的KA团队，人事在科伦，共同考核，优先准入**达塔莱**和**佳塔**，统一规划和统筹市场与学术费用 [22] * **院外市场趋势**：DTP药房的国谈创新药增速高，慢病产品受集采影响拓展受限，2025年上半年头部连锁药店平均销售收入和毛利率下降 [25] 三、 输液业务板块 * **2025年表现**：销售量和净收入因市场需求回落（如疾病发病率下降、医保控费）下降，但降幅为头部企业中最优水平 [3] * **产品结构升级**：以**多室袋**为代表的新产品价值快速兑现，公司是市场上唯一能同时生产**液液双室袋、三腔袋及粉液双室袋**三类即配型产品的制造商 [3] * 肠外营养**三腔袋**数量同比增长**超30%**，国内市场份额领先 [3][4] * 肠外营养**双室袋**销售管线同比增长**超40%** [4] * **多新**通过国谈后覆盖超**600家**医疗机构，同比增长**超200%** [4] * **2026年展望**：预计板块已触底，将受益于集采续约 [2] * 依托**四川4省联盟**和**广东10省联盟**（共**14省**）集采续约，预计院线密闭式输液年增量超**7,000万袋** [2][6] * 基础输液（塑料瓶）毛利预计将从2025年价格内卷的低谷合理恢复 [2][6][14] * 计划将战略合作的头部医院数量从2025年的**21家**增加到**超过40家** [6] * **市场格局与潜力**： * 全国超**21个省份**已完成输液带量采购，稳定了头部企业格局 [14] * 在**TOP 850医院**中，市场占有率未达到全国平均水平，存在显著提升空间 [22] * 与头部医院战略合作有助于提升份额、稳定价格并降低销售费用 [14] 四、 非输液制剂与仿制药业务 * **2025年表现**： * 首仿药市场竞争格局基本定型，公司利用原料加制剂一体化优势降本增效 [4] * 塑料水针和抗感染粉针等产品销量略有下滑 [4] * **麻醉镇痛**：布比卡因脂质体覆盖超**千家**医疗机构，市场份额提升 [4] * **中枢神经**：百洛特地位巩固；长效注射剂型**棕榈酸帕利哌酮**下半年获批，推动营销升级 [4] * **内分泌**：恩格列净销售额因集采续约价格调整略有下降；新产品**替戈列汀**获国谈身份后逐步放量，同比增长**超300%** [4] * **2026年目标**： * 利用国家集采**1-8批续约**成果稳定并扩大市场份额 [6] * **外科管线**：重点产品贡献率达**40%**，重磅产品**多辛**销售额力争突破**2亿元**，国产三腔袋在**TOP 850医院**覆盖率目标**60%** [6] * **麻醉管线**：布比卡因脂质体目标获取**30%**市场份额 [6] * **中枢神经**：以棕榈酸帕利哌酮注射液推动营销升级 [6] * **慢病领域**：替格列汀和即将上市的**琥珀酸曲格列汀**将成为支柱产品 [6] 五、 创新药业务（科伦博泰） * **2025年业绩**：商业化元年，产品收入**5.4亿元**，受医保调价影响，实际销售额高于报表数字 [2][12] * **2026年预期**：整体商业化销售额预计实现**翻倍**增长 [2][13] * **核心产品进展**： * **TROP2 ADC (SKB264/A140)**：多项适应症获批，包括二线三阴性乳腺癌、EGFR突变非小细胞肺癌、HR阳性/HER2阴性乳腺癌等 [2][11] * 与K药联用一线治疗PD-L1阳性非小细胞肺癌的III期试验在2025年底达到主要终点，预计2026年上半年NDA获受理 [11] * 其他一线适应症III期试验已陆续启动或完成入组 [11] * **HER2 ADC (A166)**：2025年10月获批，用于二线及以上HER2阳性乳腺癌，为国产首个 [11] * **PD-L1单抗 (A167)**：获批三线及一线鼻咽癌适应症 [11] * **西妥昔单抗 01**：获批一线结直肠癌，2026年目标在**TOP 300医院**准入覆盖率达**45%** [2][16] * **RET抑制剂 (A400)**：2025年底递交NDA，用于RET阳性非小细胞肺癌，预计2027年上半年获批 [11] * **国际合作**： * 默沙东已启动**17项**关于合作ADC的全球III期临床试验 [11] * 2025年底，**ADC-15 (SKB-105)** 授权给CrystalBio，获**8,000万美元**首付款及后续款项 [12] * **TSLP单抗 (SKP-378)** 授权给WeeWell Bio，获**4,000万美元**现金及股权 [12] * **A400** 授权给Ellipses Pharma，获FDA快速通道及孤儿药认定 [12] 六、 研发管线（科伦药物研究院） * **总体战略**：仿制驱动创新，构建特色仿制药、高技术壁垒NDDS产品、改良创新及创新药的梯队 [7] * **研发成果**：累计**252个**项目过评或视同过评，其中**68项**为首家或首仿；累计**71个**产品国家集采中选，**76个**产品在1-8批续采中选 [7] * **技术平台**： * 多室袋平台（粉液和液液双室袋）已形成系列化矩阵 [7] * 膜剂、贴剂、吸入制剂等平台已有多个品种上市（如罗替高汀贴剂、西地那非口溶膜首仿） [7] * NDDS领域：阿立哌唑长效微晶注射液（首仿）、布比卡因多囊脂质体、棕榈酸帕利哌酮长效微晶注射液等已上市 [7] * **创新药布局**：超过**10个**项目处于不同研发阶段，聚焦**CNS（精神分裂症、抑郁症）**、**内分泌**、**抗真菌感染**及麻醉镇痛领域 [7][15] * 首个一类新药（麻醉领域）已进入I期临床 [15] * 抗真菌药物已处于PCC阶段 [15] * **2025年产出**：共获批**50个**品种，其中**16项**为首仿或首家；另有**9项**获批临床，**60项**申报生产；第11批集采**12个**产品中标 [8] * **2026年规划**：预计获批超**30个**项目，计划申报**20项**，推进**20项**临床研究 [8] 七、 川宁生物（抗生素中间体与合成生物学） * **2025年经营业绩**： * 营业收入**46.16亿元**，同比下降近**20%** [9] * 净利润**7.69亿元**，同比下降**45.08%** [2][9] * 业绩下降主因青霉素类产品价格大幅下降及新产品研发试生产费用增加 [9] * **分产品表现**： * **青霉素类中间体**：收入**15.82亿元**，销量同比增约**15%**，但均价同比下滑**36%**，毛利率下降近**24个百分点** [9] * **硫氰酸红霉素**：收入**16.21亿元**，价格和销量均小幅个位数下降，但毛利率提高**3个百分点** [9] * **头孢类产品**：收入**9.47亿元**，价格个位数增长，销量小幅下滑，毛利率增长约**4个百分点** [9] * **合成生物学产品**：收入**7,571万元** [10] * **2026年展望与策略**： * 2026年Q1青霉素价格已开始回升，年内存在进一步恢复可能性 [2][11] * 公司将与行业友商洽谈，推动青霉素价格向好，并尽力维持硫红和头孢价格稳定 [11] * 合成生物学业务销售目标**1.5亿至2亿元**，将加大香精香料产品生产，预计收入和利润较2025年大幅改善 [2][17] * **出口与产能**： * 2025年出口收入占比约**14%**，金额同比增长**20%**，主要得益于**6-APA**出口量增加 [17] * 6-APA产量增加源于生产发酵水平和收率提高，非产能扩张 [24] * 印度MIP政策实施后，公司已上调对印出口报价，预计全年影响较小 [17] * **远期竞争格局**：国家原则上不允许新建硫红、青霉素工业盐和头孢中间体产能，行业现有竞争格局稳固 [25] 八、 集采政策影响与公司策略 * **集采策略**：转向“稳中有升”，积极参与集采和续约以价换量，提升市场份额 [2][3] * **第11批及续约表现**：公司**12个**产品在第11批集采中标，仿制药板块销售量稳中有升，销售利润及回报稳定 [2][8][21] * **政策优化影响**：国家集采规则优化，报量方式改为**按厂牌报量**，且不再对外公布中选价格，有利于稳定头部企业的市场格局和价格体系 [2][21] * **未来影响**：公司多数品种为新上市，未来集采主要涉及增量市场，增量品种的加入将提升市场获得感 [21] 九、 财务与费用展望 * **销售费用率**：预计2026年略有上升，主因科伦博泰新产品上市带来销售投入 [19] * **管理费用率**：预计随着收入增加，总额受控，费率略有下降 [19] * **研发费用**：总额预计略有增加，增长点在于科伦博泰创新研发及研究院创新药板块；仿制药研发费用将持续下降 [19] 十、 其他重要信息 * **关税影响**：2025年出口金额增加主要因6-APA出口量增长，头孢和硫红出口量有个位数下降，主要出口国为印度 [18] * **甲醇蛋白项目**：甲醇成本占比较大，公司将生产放在新疆以控制成本，并通过技术优化对冲成本上升 [24] * **数据读出与收入确认**：创新药数据读出计划待确认；研发收入确认方式因合作而异，将成为公司稳定收入来源 [23]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 核心观点 - 2025年公司业绩短期承压，但第四季度已呈现明显改善趋势，2025Q4单季度收入52.36亿元（同比+4.2%，环比+24.9%）、归母净利润5.01亿元（同比+7.8%，环比+150.5%）[1] - 传统主业（输液、非输液制剂及原料药）受需求疲软、集采降价等因素影响收入下滑，但公司通过降本增效、发展新产品应对 [1][2] - 创新药销售大幅增长，2025年sac-TMT、塔戈利单抗、西妥昔单抗N01、博度曲珠单抗四款新药销售5.43亿元，其中三款于2025年12月成功纳入医保，2026年有望加速放量 [2] - 合成生物学板块持续发力，随着疆宁基地逐步达产及新品拓展，2026年该业务收入利润预计将显著改善 [2] - 基于传统主业有望逐步恢复、已上市创新药进医保后有望加速放量，报告对公司未来增长持乐观态度 [3] 业绩摘要与财务表现 - 2025年公司实现营业收入185.13亿元，同比下降15.1%；实现归母净利润17.02亿元，同比下降42.0% [1][4] - 2025年毛利率为47.85%，同比下降3.8个百分点；净利率为10.14%，同比下降5.3个百分点 [1] - 期间费用率相对稳定，销售费用率16.42%（+0.4pcts）、管理费用率6.52%（+0.5pcts）、财务费用率0.39%（+0.1pcts）；研发费用率11.91%（+2.0pcts）有所增加，支持创新管线加速推进 [1] - 2025年第四季度业绩显著改善，单季度收入52.36亿元（同比+4.2%，环比+24.9%）、归母净利润5.01亿元（同比+7.8%，环比+150.5%）[1] 分业务板块分析 - **输液业务**：收入74.84亿元，同比下降16.0%；毛利率55.51%，同比下降4.7个百分点；销量39.86亿瓶/袋，同比下降8.3%；主要受流感发病率下降、联盟采购降价等因素影响 [2] - **非输液制剂业务**：收入88.67亿元，同比下降13.9%；其中非输液药品收入40.36亿元，同比下降3.2% [2] - **抗生素中间体与原料药业务**：收入44.97亿元，同比下降23.2%，主要受青霉素需求疲软、价格下滑影响；目前青霉素中间体价格呈触底回升态势 [2] - **创新药业务**：2025年sac-TMT、塔戈利单抗、西妥昔单抗N01、博度曲珠单抗四款新药实现销售5.43亿元 [2] 未来盈利预测 - 预计2026-2028年公司营业收入分别为206.82亿元、226.53亿元、255.55亿元，同比增长率分别为11.7%、9.5%、12.8% [3][4] - 预计2026-2028年公司归母净利润分别为21.68亿元、25.10亿元、29.62亿元，同比增长率分别为27.4%、15.8%、18.0% [3][4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.36元、1.57元、1.85元 [4] - 预计2026-2028年市盈率（P/E）分别为25.1倍、21.6倍、18.3倍；市净率（P/B）分别为2.0倍、1.9倍、1.7倍 [4] 财务预测与估值数据 - 预测公司盈利能力将逐步恢复，2026-2028年毛利率预计分别为49.7%、51.9%、55.0%；销售净利率预计分别为11.6%、12.4%、12.9% [10] - 预测公司净资产收益率（ROE）将从2025年的7.3%回升至2028年的9.7% [10] - 预测公司资产负债率将保持在健康水平，2026-2028年分别为26.2%、24.5%、23.9% [10] - 预测公司现金及现金等价物将显著增长，从2025年的60.32亿元增至2028年的180.35亿元 [10]

业绩说明会信息 - 公司将于2026年4月15日15:00 - 17:00举行2025年度业绩说明会[1] - 投资者可通过电脑端https://s.comein.cn/69bmepuy参会[2] - 投资者可登录进门财经APP/小程序，搜索“002422”“科伦药业”或扫描二维码参会[2] 参会嘉宾及提问 - 出席业绩说明会的嘉宾包括董事长刘革新等多位公司人员[4] - 公司自公告发出之日起开放提问通道征集问题[4] - 投资者在业绩说明会页面提问，公司将在会上回答普遍关注问题[5]

投资评级与核心观点 - 报告维持对科伦药业的“买入”评级，基于2026年28倍市盈率给予目标价36.96元，当前股价为34.63元 [3][6] - 报告核心观点认为公司业绩短期承压，但创新驱动成长，随着产品结构升级和创新药进入收获期，业绩增速有望逐步回暖 [2][10] 财务表现与预测 - **2025年业绩显著下滑**：公司2025年实现营业总收入185.13亿元，同比下降15.13%；归母净利润17.02亿元，同比下降42.03% [5][10] - **盈利预测下调**：考虑到输液及原料药需求影响，报告下调了盈利预测，预计2026-2027年每股收益分别为1.32元、1.63元，原预测值为2.11元、2.27元，并新增2028年每股收益预测为1.80元 [3] - **未来增长预期**：预测公司营业收入在2026-2028年将分别增长9.2%、11.9%、14.3%至202.22亿元、226.22亿元、258.64亿元；同期归母净利润预计增长23.5%、23.6%、10.7% [5] - **盈利能力变化**：2025年毛利率和净利率分别下降至47.8%和9.2%，预计将逐步回升，2028年毛利率和净利率预计分别达到52.7%和11.1% [5] 各业务板块分析 - **输液板块承压**：2025年收入同比下降16.02%，主要受行业需求扰动与价格体系调整影响，公司正通过推动产品升级维持领先地位 [10] - **非输液板块下滑**：原料药和仿制药业务2025年收入同比下降13.9%，受抗生素价格周期波动及仿制药集采常态化影响，公司正加速向高端复杂制剂转型 [10] - **创新药成为增长引擎**：创新药业务依托自研平台实现突破，通过国际化合作与产品销售驱动增长，被视为中长期核心业绩增量来源 [10] 创新管线进展 - **核心产品SKB264加速推进**：子公司科伦博泰的核心产品TROP2 ADC（SKB264）已获批用于二线三阴性乳腺癌和后线非小细胞肺癌治疗，二线HR+/HER2-乳腺癌适应症近期亦获批，适应症加速落地将助推商业化放量 [10] - **海外临床开发全面提速**：合作伙伴默沙东已主导开展17项III期全球临床试验，覆盖非小细胞肺癌、乳腺癌、妇科肿瘤和胃肠道肿瘤等多个核心适应症 [10] - **创新驱动估值重塑**：报告认为SKB264未来潜力巨大，创新业务有望驱动公司估值重塑 [10] 估值与可比公司 - **当前估值**：以2026年4月8日股价计算，公司对应2026年预测市盈率为26.3倍 [5] - **可比公司估值**：报告列举了多家可比公司估值，经调整后平均市盈率在2026E为28.23倍，报告给予科伦药业2026年28倍市盈率估值与此接近 [11]

投资评级与核心观点 - 报告维持对科伦药业的“买入”评级，基于2026年28倍市盈率给予目标价36.96元，当前股价为34.63元 [3][6] - 报告核心观点认为公司业绩短期承压，但创新驱动成长，随着产品结构升级和创新药进入收获期，业绩增速有望逐步回暖 [2][10] 财务表现与预测 - 2025年公司业绩显著下滑：营业总收入185.13亿元，同比下降15.13%；归母净利润17.02亿元，同比下降42.03% [5][10] - 盈利预测下调：考虑到输液及原料药需求影响，下调2026-2027年每股收益预测至1.32元、1.63元（原为2.11元、2.27元），并新增2028年每股收益预测为1.80元 [3] - 未来增长预期：预测2026-2028年营业收入将恢复增长，分别为202.22亿元、226.22亿元、258.64亿元，同比增长9.2%、11.9%、14.3%；同期归母净利润预计为21.02亿元、25.98亿元、28.75亿元 [5] - 盈利能力变化：2025年毛利率和净利率分别降至47.8%和9.2%，预计将逐步回升，2028年毛利率和净利率预计分别达到52.7%和11.1% [5] 各业务板块分析 - 输液板块：2025年收入同比下降16.02%，主要受行业需求扰动与价格体系调整影响，公司正通过推动产品升级维持领先地位 [10] - 非输液板块（原料药和仿制药）：2025年收入同比下降13.9%，受抗生素价格周期波动及仿制药集采常态化影响，公司正加速结构升级，提升高端复杂制剂占比 [10] - 创新药业务：依托自研平台实现突破，国际化合作与产品销售驱动增长，成为中长期核心业绩增量来源 [10] 创新管线进展 - 核心产品SKB264（TROP2 ADC）商业化与研发加速：已获批用于二线三阴性乳腺癌（2L TNBC）和后线非小细胞肺癌（NSCLC）治疗，二线HR+/HER2-乳腺癌适应症近期亦获批，适应症加速落地将助推商业化放量 [10] - 海外临床开发全面提速：合作伙伴默沙东已主导开展17项III期全球临床试验，覆盖非小细胞肺癌、乳腺癌、妇科肿瘤和胃肠道肿瘤等多个核心适应症 [10] - 创新业务潜力：报告认为SKB264未来潜力巨大，创新业务有望驱动公司估值重塑 [10] 估值与市场比较 - 报告采用可比公司估值法，参考的调整后平均市盈率显示，同行业公司2026年预测市盈率平均约为28.23倍 [11] - 科伦药业当前基于2026年预测每股收益的市盈率为26.3倍，低于报告给出的28倍合理估值水平 [5][3]

减持情况 - 截至2026年4月8日，雅安国资减持318.21万股，占总股本0.1991%[2][3] - 变动时间为2026年3月10日至4月8日，方式为集中交易[2][3] 股权变化 - 变动前雅安国资持股9698.3174万股，占6.0688%[3] - 变动后持股9380.1074万股，占5.8697%[3] 其他情况 - 减持为2025年增持股份，不影响控制权和经营[2] - 非履行承诺，无违规及受限表决权股份[3][4]