报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] - 目标价格为47.92元 [1][6] 报告核心观点 - 短期业绩承压，但预计2027年盈利能力将显著改善 [5] - 2025年业绩承压主因是毛利率同比下降，但公司客户多元化与降本增效取得进展，预计毛利率拐点将在2026年中期左右出现，2027年向上斜率更高 [9] - 短期压力不改公司中长期行业竞争力，其作为全球领先运动鞋制造龙头的核心竞争力稳固 [9] 财务表现与预测总结 - 2025年业绩回顾：营业收入为24,980百万元，同比增长4.1%；归属母公司净利润为3,207百万元，同比下降16.5%；毛利率为21.9%，同比下降近5个百分点；期间费用率同比下降约1.5个百分点 [7][9] - 2026-2028年盈利预测：预计营业收入分别为26,304百万元、28,441百万元、30,988百万元，同比增长5.3%、8.1%、9.0%；预计归属母公司净利润分别为3,440百万元、3,941百万元、4,491百万元，同比增长7.3%、14.6%、14.0%；预计每股收益分别为2.95元、3.38元、3.85元 [6][7] - 盈利能力预测：预计毛利率将从2025年的21.9%逐步提升至2026年的22.2%、2027年的22.8%及2028年的23.5%；净利率预计从12.8%提升至14.5% [7] 公司运营与竞争力分析 - 客户结构优化：2025年在部分老客户订单下滑背景下，积极拓展新客户，New Balance品牌因大幅增长跻身前五大客户；前五大客户收入占比同比下降6.58个百分点 [9] - 短期经营压力：2026年一季度经营仍存压力，主要受春节放假时间较长及中东冲突影响国际航运等因素影响 [9] - 核心竞争力：公司作为全球领先的运动鞋制造龙头，优势在于强大的优质客户获取能力、规模领先、研发创新强以及前瞻的全球化生产管理和复制能力 [9] 估值与行业比较 - 估值方法：参考可比公司，给予2026年16倍市盈率估值，对应目标价47.92元 [6][10] - 行业可比估值：截至2026年4月10日，行业可比公司2026年调整后平均市盈率约为16倍 [11]