投资评级 - 报告对云天化给出“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 公司磷化工主业经营稳健，磷矿资源储量再扩张，是国内重要的磷矿采选和化肥生产企业，兼具周期性和成长性 [5][7] - 公司主动缩减低毛利率的商贸物流业务，导致2025年营收下滑但提升了整体盈利水平 [7] - 硫磺成本大幅上涨及尿素价格下跌影响了化肥板块的短期盈利能力 [7] - 公司磷矿资源储备雄厚，并通过参股公司取得新采矿权，资源基础进一步夯实 [7] - 预计公司2026-2028年归母净利润将持续增长，分别为52.57亿元、55.81亿元、58.72亿元 [6][7] 公司基本数据与市场表现 - 最新收盘价为33.46元，一年内最高价与最低价分别为45.62元和20.20元 [3] - 当前市盈率为11.83倍，市净率为2.48倍 [3] - 总股本为18.23亿股，总市值为609.97亿元 [3] 2025年经营业绩分析 - 2025年实现营业收入484.15亿元，同比减少21.47%；实现归母净利润51.56亿元，同比减少3.40% [7] - 第四季度实现营业收入108.16亿元，同比减少27.56%，环比减少14.21%；实现归母净利润4.27亿元，同比减少53.23%，环比减少78.29% [7] - 商贸物流业务收入为118.50亿元，同比大幅减少53.67%，是营收下滑主因，但其毛利率低（2025年为1.53%），对整体利润影响不大 [7] - 公司整体毛利率为20.21%，同比提升2.71个百分点；整体净利率为11.36%，同比提升1.54个百分点 [7] 化肥板块盈利能力分析 - 磷肥板块：2025年磷酸一铵/磷酸二铵市场均价分别为3376元/吨和4021元/吨，同比分别上涨7.58%和2.75% [7] - 主要原料硫磺2025年均价为2571元/吨，同比大幅上涨102.1%，导致磷酸一铵/磷酸二铵价差分别收窄至159元/吨和341元/吨，同比分别下降70.44%和58.58% [7] - 公司磷肥板块毛利率为36.06%，同比下滑1.87个百分点 [7] - 氮肥板块：2025年尿素市场均价为1761元/吨，同比下跌16.14% [7] - 尽管原料煤均价为888元/吨，同比下跌11.81%，但尿素价差平均为784元/吨，同比收窄20.98% [7] - 公司尿素板块毛利率为12.39%，同比下滑10.62个百分点 [7] 磷矿资源与行业状况 - 磷矿石景气周期始于2021年，2024年以来价格维持高位，2025年均价为1019元/吨，同比微涨0.51% [7] - 公司现有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年，擦洗选矿能力618万吨/年，浮选能力750万吨/年 [7] - 2025年12月，公司持股35%的参股公司聚磷新材取得镇雄县碗厂磷矿采矿权，该矿产资源量达24.38亿吨，公司磷矿资源进一步夯实 [7] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为485.06亿元、484.21亿元、483.45亿元，增速分别为0.2%、-0.2%、-0.2% [6] - 预计2026-2028年归母净利润分别为52.57亿元、55.81亿元、58.72亿元，增速分别为1.9%、6.2%、5.2% [6] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.88元、3.06元、3.22元 [6] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12倍、11倍、10倍 [6][7] 主要财务比率预测 - 成长能力：预计2026-2028年归母净利润增速分别为1.9%、6.2%、5.2% [8] - 获利能力：预计毛利率将从2025年的20.2%提升至2028年的22.0%；净利率将从2025年的11.4%提升至2028年的12.9% [8] - 偿债能力：资产负债率预计从2025年的47.2%显著改善至2028年的29.7%；流动比率预计从2025年的0.8大幅提升至2028年的6.7 [8] - 估值比率：预计市净率（P/B）将从2025年的2.5倍下降至2028年的1.9倍 [8]