报告投资评级 - 投资评级为“买入”，当前股价10.10元，合理价值12.52元 [3] 报告核心观点 - 长安汽车2025年扣非业绩符合预期，新能源品牌销量同比高增，公司正加速推进新能源、智能化和国际化三大战略 [1][6] - 公司业务增长逻辑已成功转型，叠加体制机制优化，预计将迎来高质量的转型增长和向上突破周期 [6][26] - 公司正处于新能源转型突破期，并具备潜在的出海盈利弹性，基于此给予2026年30倍市盈率估值 [6][26] 2025年业绩与财务分析 - 收入与利润：2025年实现营业收入1,640.0亿元，同比增长2.7% [6][7]。归母净利润40.8亿元，同比下降44.3%；扣非归母净利润28.0亿元，同比增长8.0% [6]。第四季度营收490.7亿元，同比增长0.6% [6][7] - 销量表现：2025年合并报表批发销量191.3万辆，同比增长5.8% [6][7]。新能源品牌表现强劲：引力品牌销量92.6万辆（同比-13.0%），启源品牌40.9万辆（同比+42.1%），深蓝品牌32.4万辆（同比+43.7%），阿维塔品牌12.3万辆（同比+124.2%） [6][7] - 盈利能力：2025年毛利率为15.5%，同比提升0.6个百分点，主要得益于新能源品牌放量后的规模效应 [6][11]。归母净利率为2.5%，同比下降1.3个百分点 [11] - 费用结构：期间费用率为11.8%，同比上升0.8个百分点 [11]。其中，销售费用率6.1%，同比上升1.4个百分点，主要因公司加大海外渠道布局 [6][11]。管理费用率2.8%（同比持平），研发费用率4.4%（同比+0.3个百分点），财务费用率-1.5%（同比-0.9个百分点） [11] - 市场份额：2025年公司自主乘用车终端销量市场份额为5.9%，同比提升0.2个百分点 [6][17] 战略与公司进展 - 三大战略：公司坚定推进新能源“香格里拉”计划、智能化“北斗天枢”计划、全球化“海纳百川”计划 [17] - 体制机制创新：2025年7月，顺应国家战略成立中国长安汽车集团，有助于提升决策效率、增强资源禀赋并加速国际化进程 [6][17] 未来业绩预测 - 营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为1,862亿元、2,080亿元、2,342亿元，同比增长率分别为13.5%、11.7%、12.6% [2][21][25] - 销量与收入细分：预计整车销量2026-2028年分别为207.4万辆、224.1万辆、241.2万辆 [21]。整车营收预计分别为1,775亿元、1,989亿元、2,246亿元，同比分别增长14.0%、12.0%、12.9% [21][25] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为41亿元、62亿元、76亿元，同比增长率分别为1.5%、50.0%、22.2% [2]。每股收益（EPS）预计分别为0.42元、0.63元、0.77元 [2][26] - 毛利率展望：随着新能源产品规模效应及高毛利率出海业务占比提升，预计2026-2028年毛利率将逐步提升至16.0%、16.6%、16.9% [21][25] 估值与投资建议 - 估值基础：参考可比公司估值，认为长安汽车估值应高于比亚迪、赛力斯、长城汽车，但低于理想汽车，因其正处于新一轮产品周期及出海初期 [25] - 目标价推导：给予公司2026年30倍市盈率，对应合理价值为12.52元/股 [26]