报告投资评级 - 投资评级为“增持”，且为“维持” [6] 核心观点 - 公司2025年业绩符合预期，民爆与矿服一体化优势强化，军工板块有望进入业绩兑现期 [4] - 尽管民爆收购进展略有推迟导致盈利预测微调，但公司核心业务增长动力强劲，当前估值具有吸引力，因此维持“增持”评级 [7] 财务表现与预测 - 2025年业绩：2025年实现营业收入203.69亿元，同比增长49.20%；归母净利润9.57亿元，同比增长6.62%；扣非归母净利润9.38亿元，同比增长10.99% [7] - 2025年第四季度业绩：Q4实现营业收入58.17亿元，同比增长34.68%，环比增长7.70%；归母净利润3.04亿元，同比增长22.54%，环比大幅增长103.27% [7] - 盈利预测：报告下调了2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测。预计2026-2028年归母净利润分别为13.40亿元、15.78亿元、18.66亿元，同比增长率分别为40.0%、17.7%、18.3% [5][7] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.76元、2.08元、2.46元 [5] - 盈利能力指标：预计毛利率将从2025年的20.9%提升至2028年的23.5%；净资产收益率（ROE）将从2025年的13.6%提升至2028年的19.0% [5] - 估值水平：基于当前股价和盈利预测，2026-2028年对应的市盈率（PE）分别为23.8倍、20.2倍、17.1倍 [5][7] - 分红情况：2025年度拟派发现金股利总额4.90亿元（含中期已派发），占2025年归母净利润的51.17% [7] 业务板块分析 - 民爆业务： - 2025年收入29.93亿元，同比增长29.63%，毛利率38.30%，同比提升1.80个百分点 [7] - 通过收购雪峰科技（新增产能19.05万吨）及整合，工业炸药实际许可产能达70.15万吨，其中混装产能40.55万吨，稳居行业第一梯队 [7] - 已成为新疆地区爆破服务规模和产能规模最大的主体 [7] - 国际化进程加速，完成秘鲁炸药厂并购，并在赞比亚建设炸药厂 [7] - 矿服业务： - 2025年收入144.37亿元，创历史新高，同比增长33.54%，毛利率18.24%，同比提升0.52个百分点 [7] - 积极发展混装业务，混装产能占比提升至约57.80%，推动矿服民爆一体化 [7] - 纵向延伸产业链，加强设计及采选一体化服务能力 [7] - 市场拓展强劲：2025年底在手矿服订单超过380亿元；2026年1月初新中标项目超25亿元 [7] - 区域表现突出：2025年新疆矿服项目营收（不含雪峰科技并表）同比大幅增长73.38% [7] - 海外布局加速：业务覆盖多国，2025年海外矿服营收同比增长12.41% [7] - 军工业务（宏大防务）： - 2025年收入4.76亿元，净利润0.13亿元，实现扭亏为盈 [7] - 公司坚定向军工转型，加大对军工板块投入，完成对子公司宏大防务的增资 [7] - 通过一系列投资并购切入新领域：合资设立国科宏惯（航空精密制造与核心制导）、收购长之琳60%股权（航空零部件供应链）、参股宏大卫星（商业遥感卫星星座） [7]