投资评级与核心观点 - 报告维持对燕京啤酒的“买入”评级，目标价为人民币17.75元 [1] - 报告核心观点认为，公司2025年经营业绩实现强势突破，营收、利润等主要经济指标创历史新高，改革逻辑持续兑现，利润率明显提升，大单品U8势能依旧，持续引领结构升级 [5][6][7] 2025年财务业绩表现 - 2025年营业收入为153.33亿元人民币，同比增长4.54% [4][5] - 2025年归属母公司净利润为16.79亿元人民币，同比大幅增长59.06% [4][5] - 2025年扣除非经常性损益后的净利润为15.2亿元人民币，同比增长46.3% [5] - 2025年第四季度归母净利/扣非净利分别为-0.9亿/-1.6亿元人民币，较2024年同期（-2.3亿/-2.2亿元）显著减亏 [5] - 2025年毛利率同比提升2.8个百分点至43.6%，归母净利率同比提升3.8个百分点至11.0% [5][7] - 2025年啤酒销量为405.3万千升，同比增长1.2%，吨酒价同比增长1.3% [6] 产品结构与市场表现 - 大单品U8销量达90.0万千升，同比大幅增长29.3%，是拉动公司量价表现优于行业的主要动力 [5][6] - 2025年啤酒业务收入同比增长2.6%，其中中高档产品营收92.6亿元（同比+4.5%），普通产品营收43.0亿元（同比-1.4%），结构升级延续 [6] - 茶饮料、矿泉水及其他产品收入分别同比增长36.0%、19.5%和30.1%，饮料业务收入高增 [6] - 分区域看，华北、华东、华南、华中、西北地区营收分别同比增长5.3%、2.5%、0.9%、7.5%和18.5%，华北基地市场稳健增长，西北区域表现亮眼 [6] - 新产品A10试销火爆，有望接棒U8拉动高端化进程 [6] 盈利能力提升与改革成效 - 2025年吨酒成本同比下降4.9%，成本红利与结构升级共同推动毛利率提升 [7] - 2025年销售费用率同比微增0.3个百分点至11.1%，管理费用率同比下降0.9个百分点至9.8%，渠道运作效率提升及减员增效成果显现 [7] - 2025年第四季度毛利率同比大幅提升8.0个百分点，归母净利率同比提升8.0个百分点 [7] - 公司所得税率同比下降0.5个百分点至15.3% [7] - 2025年非经常性损益主要来自子公司土地收储款，增厚了利润 [5] 未来业绩预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为161.35亿、168.41亿、173.99亿元人民币，同比增长5.23%、4.38%、3.31% [4] - 报告预测公司2026-2028年归属母公司净利润分别为19.94亿、22.46亿、24.88亿元人民币，同比增长18.77%、12.61%、10.81% [4] - 报告预测公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.71元、0.80元、0.88元 [4] - 基于公司2025-2027年净利润复合年增长率（CAGR）达29%，显著高于可比公司均值（8%），报告给予公司2026年25倍市盈率（PE）估值，得出目标价 [8] - 可比公司2026年平均市盈率约为18倍 [10] - 公司2026年第一季度业绩预告显示，归母净利润预计为2.6-2.7亿元，同比增长55-65%；扣非归母净利润预计为2.5-2.7亿元，同比增长65-75% [8]