投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 核心观点 - 公司2025年实现量利齐升，归母净利润同比大幅增长59.1%至16.8亿元，盈利能力显著改善 [5] - 核心大单品燕京U8销量同比增长29.3%至90万千升，产品结构升级驱动吨价提升，是业绩增长核心引擎 [6][8] - 公司发布“十五五”战略规划，以啤酒主业为核心，饮料与健康食品为两翼，开启新征程，长期增长动能充沛 [8] - 公司降本增效空间较大，利润具备弹性，盈利能力有望持续向行业龙头靠拢 [9] 2025年业绩表现总结 - 整体业绩：2025年实现营业收入153.33亿元，同比增长4.5%；归母净利润16.79亿元，同比增长59.1%；扣非归母净利润15.2亿元，同比增长46.3% [5] - 季度业绩：2025年第四季度实现营业收入19亿元，同比增长4.4%；归母净利润为-0.9亿元，同比减亏 [5] - 量价分析：全年啤酒销量405.30万千升，同比增长1.2%；平均销售单价（ASP）约3783元/千升，同比增长3.3%，实现量价齐升 [6] - 产品结构：中高档产品收入92.63亿元，同比增长4.5%；普通产品收入43.05亿元，同比下降1.4%，结构优化趋势明确 [6] - 大单品表现：核心大单品燕京U8销量90万千升，同比增长29.3%，占总销量比重超过20% [6][8] - 新业务拓展：非啤酒业务快速拓展，倍斯特汽水全国营销启动，水、茶饮料收入分别为1735万元和1.44亿元，同比增长19.5%和36.0% [6] - 渠道表现：传统渠道/KA渠道/电商渠道收入分别为144.94亿元、4.93亿元、3.47亿元，同比分别增长4.1%、1.3%、35.8%，电商渠道成为增长核心引擎 [6] - 区域表现：华北/华南/华东/华中/西北区域收入分别为82.44亿元、38.82亿元、13.72亿元、11.70亿元、6.65亿元，同比分别增长5.3%、0.9%、2.5%、7.5%、18.1%，西北区域增长亮眼 [6] 盈利能力与费用分析 - 毛利率提升：2025年全年毛利率为43.56%，同比提升2.84个百分点；第四季度毛利率为17.9%，同比大幅提升8.04个百分点 [7] - 中高档产品毛利率：2025年中高档产品毛利率达52.02%，同比提升3.93个百分点 [7] - 费用率管控：2025年销售费用率为11.09%，同比微增0.27个百分点，主要因加强品牌活动投入；管理费用率为9.78%，同比下降0.92个百分点 [7] - 净利率大幅改善：2025年销售净利率达到13.09%，同比提升4.07个百分点；第四季度净利率为-2.62%，同比改善7.84个百分点 [7] - 股东回报：2025年分红总额8.46亿元，占归母净利润的50.4%，上市以来累计现金分红近48亿元，股东回报行业领先 [7] 发展战略与未来规划 - 产品战略：以燕京U8领衔全国大单品战略，同时完善高端产品矩阵，高端全麦新品A10于2026年上市，狮王精酿、V10精酿白啤等持续完善产品梯队 [8] - 市场拓展：推进“百县工程”深化市场形态升级，启动“百城工程”提升高阶市场，继续在全国布局燕京酒號门店，在一线城市打造狮王精酿旗舰店 [8] - “十五五”战略：发布“十五五”战略规划，以啤酒主业为核，饮料与健康食品为两翼；饮料业务全力打造“倍斯特”汽水全国大单品，打造“倍爽倍欢乐”IP [8] 盈利预测与估值 - 盈利预测：维持2026-2027年归母净利润预测分别为20.09亿元、23.05亿元，引入2028年预测为26.08亿元 [9] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年EPS分别为0.71元、0.82元、0.93元 [9] - 估值水平：对应2026-2028年市盈率（PE）分别为19倍、16倍、14倍 [9] - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为161.93亿元、169.50亿元、176.52亿元，增长率分别为5.61%、4.67%、4.14% [10] - 利润率预测：预计归母净利润率将从2025年的11.0%持续提升至2028年的14.8% [13]