投资评级 - 报告对恒力石化的投资评级为“买入”，并维持此评级 [1][4] 核心观点 - 报告认为公司经营现金流大幅改善，炼化龙头投资价值有望凸显 [1] - 核心观点包括：产品跌价幅度小于成本端，推动炼化盈利改善；一季度聚酯、芳烃价差环比显著修复，看好全年业绩；公司成本优势显著，在行业格局优化背景下强者恒强 [4] 2025年及第四季度业绩总结 - 2025年全年：公司实现营业总收入2，010.87亿元，同比下降14.94%；实现归母净利润70.75亿元，同比增长0.44%；实现扣非后归母净利润59.49亿元，同比上涨14.21%；实现经营现金流净额311亿元，同比大幅增长84亿元 [1][4] - 2025年第四季度：实现营业总收入436.20亿元，同比下降25.49%，环比下降18.50%；实现归母净利润20.52亿元，同比增长5.83%，环比增长4.04% [2] 经营业绩分析 - 盈利改善原因：2025年布伦特平均油价为68美元/桶，同比下跌15%，公司原油进价同比下降21%，但炼化产品平均售价仅下跌11%，产品跌价幅度小于原料成本端 [4] - 核心子公司表现：恒力炼化、恒力石化（大连）、恒力化纤分别实现净利润55亿元、6亿元、2亿元，同比分别变化+11亿元、+2亿元、-9亿元 [4] - 毛利率变化：2025年公司炼化产品、PTA、聚酯毛利率分别为21%、5%、7%，同比分别+8个百分点、+1个百分点、-7个百分点 [4] 行业景气与公司前景 - 2026年一季度价差修复：测算显示，纯苯、PX、PTA、POY、FDY、DTY平均价差分别环比+23%、+20%、+34%、+112%、+98%、+8% [4] - 行业格局：全国仍有约4880万吨规模不足200万吨的小产能尚未退出，占现有炼能约5%；炼能在200至300万吨/年的产能有1.45亿吨，占比约15%，行业供给格局优化仍有较大空间 [4] - 公司成本优势：已构建以2000万吨/年原油和600万吨/年原煤加工及耦合能力为核心的原料转化体系，并通过深挖装置节能潜力优化能源结构 [4] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预测公司2026-2028年归母净利润分别为97.55亿元、107.43亿元和118.99亿元，同比增速分别为37.9%、10.1%、10.8% [4] - 每股收益（EPS）：预测2026-2028年摊薄后EPS分别为1.39元/股、1.53元/股和1.69元/股 [4] - 估值水平：按照2026年4月14日收盘价，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为16.44倍、14.93倍和13.48倍 [4][6] 重要财务指标预测 - 营业总收入：预测2026-2028年分别为2478.48亿元、2427.83亿元和2316.93亿元 [6] - 毛利率：预测2026-2028年分别为12.7%、13.6%和14.6% [6] - 净资产收益率（ROE）：预测2026-2028年分别为12.7%、12.5%和12.6% [6]