投资评级 - 报告给予公司“买入”投资评级 [2][5] 核心观点 - 报告认为，随着国大药房关店节奏放缓，叠加品类管理逐步推进，国大药房盈利能力有望改善，因此维持“买入”评级 [5] - 2025年公司归母净利润实现同比大幅增长76.80%，但营业收入同比微降1.29% [4] - 2025年第四季度业绩改善显著，营业收入同比增长2.12%，归母净利润同比大增142.27% [4] - 分销业务表现稳健，创新业务取得突破，而零售业务（国大药房）在经历大规模关店后，剔除减值影响后盈利显著改善 [5] 2025年财务业绩总结 - 整体业绩：2025年公司实现营业收入734.16亿元，同比下降1.29%；实现归母净利润11.36亿元，同比增长76.80%；扣非归母净利润10.96亿元，同比增长88.53% [4] - 单季度业绩：2025年第四季度实现营业收入182.91亿元，同比增长2.12%；实现归母净利润1.79亿元，同比增长142.27% [4] - 现金流：2025年经营现金流净额为21.02亿元，同比增长5.59% [4] 分销业务表现 - 收入与利润：2025年分销板块实现营业收入533.21亿元，同比增长0.64%；实现净利润9.49亿元，同比增长2.94% [5] - 网络覆盖：分销业务在广东21个、广西14个地级以上城市均有业务覆盖且点强网通 [5] - 专业药房：截至2025年末，公司共有专业药房157家，其中广东122家销售额同比增长21.7%，广西35家销售额同比增长14% [5] - 双通道药店：两广双通道定点药店共计116家，基本实现全区域覆盖，其中广东93家双通道品种销售额增长33%，广西23家增长15% [5] 创新业务进展 - 核药业务：实现从0到1突破，下属国控广州于2025年10月取得《辐射安全许可证》，12月获批《放射性药品经营许可证》 [5] - 麻精业务：麻精一体化工作纵深推进，2025年国控广州麻精类产品销售同比增长15%，国控广西同比增长12% [5] - 港澳药械通：2025年协助厂家准入预审库达40个药械品规，“港澳药械通”销售额实现同比增长102% [5] 零售业务（国大药房）表现 - 收入与利润：2025年国大药房实现营业收入209.81亿元，同比下降6.16%；报表净利润为-2.17亿元，同比增长80.36% [5] - 剔除减值后利润：剔除商誉和无形资产减值的影响后，国大药房实现净利润0.60亿元，同比增长139.28% [5] - 门店情况：截至2025年末，国大药房拥有8221家社会零售门店（直营门店6691家，加盟店1530家），连锁网络遍布全国18个省市自治区 [5] - 关店调整：2025年公司直营店关店1140家，加盟店关店334家 [5] - 销售指标：2025年零售业务客单价为98元（2024年为97元），处方药占比为62%（2024年为59%），直营店医保销售占比为45%（2024年为47%） [5] 未来盈利预测 - 营业收入预测：预计公司2026-2028年营业收入分别为748.23亿元、763.61亿元、779.22亿元，同比增速分别约为1.9%、2.1%、2% [5] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为12.71亿元、13.58亿元、14.41亿元，同比分别增长约11.9%、6.8%、6.1% [5] - 估值水平：上述盈利预测对应当前股价的市盈率（PE）分别为12倍、11倍、10倍 [5] 重要财务指标预测 - 毛利率：预计2026-2028年毛利率分别为10.8%、10.9%、11.0% [7] - 净资产收益率（ROE）：预计2026-2028年ROE分别为6.5%、6.6%、6.7% [7] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年摊薄EPS分别为2.28元、2.44元、2.59元 [7]