报告公司投资评级 - 维持增持评级，目标价格31.56元 [6][12] 报告的核心观点 - 分销业务稳健增长，零售板块受政策及减值导致业绩承压，公司通过关店优化、发力自有品牌推动零售转型，批零协同优势显著 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年，营业收入分别为754.77亿、743.78亿、776.01亿、814.81亿、857.97亿元，增速分别为2.8%、 - 1.5%、4.3%、5.0%、5.3% [4] - 归母净利润分别为15.99亿、6.42亿、14.65亿、15.71亿、16.90亿元，增速分别为7.6%、 - 59.8%、128.1%、7.2%、7.6% [4] - 每股净收益分别为2.87、1.15、2.63、2.82、3.04元，净资产收益率分别为9.2%、3.6%、8.0%、8.3%、8.6% [4] 交易数据 - 52周内股价区间为24.04 - 40.79元，总市值137.19亿元，总股本5.57亿股，流通A股4.78亿股，流通B股0.71亿股 [7] 资产负债表摘要 - 股东权益176.70亿元，每股净资产31.75元，市净率0.8，净负债率 - 16.61% [8] 股价走势 - 绝对升幅1M、3M、12M分别为 - 7%、 - 6%、 - 18%，相对指数分别为3%、 - 6%、 - 23% [11] 业绩情况 - 2024年实现营业收入743.78亿元（ - 1.46%），归母净利润6.42亿元（ - 59.83%），扣非归母净利润5.81亿元（ - 62.08%），业绩下滑主因零售板块计提商誉及无形资产减值准备9.70亿元，剔除该影响后净利润为12.03亿元（ - 24.8%） [12] 业务板块情况 - 分销业务：2024年收入529.84亿元（ + 1.98%），净利润9.22亿元（ - 12.74%），公司推动分销板块高质量发展，优化品种结构，批零一体化使两广地区双通道门店收入快速增长 [12] - 零售业务：2024年国大药房收入223.57亿元（ - 8.41%），净利润 - 11.04亿元，因计提减值9.70亿元；从“规模增长”转向“高质量发展”，门店总数回落至9569家；2024年自有品牌销售额突破10亿元，同比 + 46%，线上业务O2O/B2C/商保收入合计18.9亿元 [12] 战略情况 - 公司以“高质量发展”为核心，分销板块通过创新药引进、零售诊疗扩张及数字化升级提升效率，零售板块通过门店优化、自有品牌发力及全渠道布局改善盈利能力，批零一体化协同优势显著 [12] 可比公司估值比较 - 2024 - 2026E，一心堂PE分别为19、9、8倍，健之佳分别为18、12、10倍，老百姓分别为17、15、13倍，平均值分别为18、12、10倍 [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][10] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩受减值影响有所承压，2025年有望实现恢复性增长 [2] - 考虑2024年业绩情况，下调公司2025 - 2026年盈利预测，新增2027年预测 [6] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2024年实现收入743.78亿元（-1.46%），归母净利润6.42亿元（-59.83%），扣非归母净利润5.81亿元（-62.08%）；Q4实现收入179.12亿元（-5.18%），归母净利润 - 4.23亿元（-203.29%），扣非归母净利润 - 4.43亿元（-213.58%） [2] 业绩承压原因 - 因门诊统筹、集中带量采购等政策变化，公司共计提商誉及无形资产减值9.7亿元，计提应收、存货等其他资产减值1.24亿元，合计10.94亿元，影响归母净利润6.26亿元 [3] 分业务情况 - 分销板块：2024年实现收入530亿元（+1.98%），净利润9.22亿元（-12.7%）；持续发力创新业务，国控广州引进创新厂家12个，新增创新药117个，独家品种20个；国控广西创新药增幅19%，进合药品增幅8%，进合创新品类份额占比提升2pct [4] - 零售板块：2024年实现收入223.57亿元（-8.41%），净利润 - 11.04亿元（-309.53%）；聚焦“高质量发展”，战略性退出并关闭1270余家直营门店，持续发力自有品牌，24年自有品牌累计销售额破10亿元（+46%），毛利额同比+44%；截止2024/12/31，门店总数9569家，其中直营门店7770家，加盟店1799家 [4] 财务分析 - 2024年毛利率11.09%（-0.9pct），归母净利率0.86%（-1.26pct），管理/销售/财务费用率1.44/7.21/0.32%，分别同比变化 - 0.03/+0.15/+0.05pct，各项费用率控制得当 [5] - 2024年应收账款周转天数为90.8天，同比延长14.7天 [5] 盈利预测与投资建议 - 预测2025 - 2027年归母净利润分别为13.4/14.6/15.9亿元（25 - 26前值为20.6/22.4亿元），对应当前PE分别为10/9/8.6倍 [6] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|75,477|74,378|78,596|83,286|88,258| |增长率|3%|-1%|6%|6%|6%| |净利润（百万元）|1,599|642|1,340|1,459|1,586| |增长率|8%|-60%|109%|9%|9%| |EPS（元/股）|2.87|1.15|2.41|2.62|2.85| |市盈率（P/E）|8.6|21.4|10.2|9.4|8.6| |市净率（P/B）|0.8|0.8|0.7|0.7|0.6| [12]

2024 年业绩符合我们预期 公司公布2024 年业绩：收入743.78 亿元，同比下滑1.46%；归母净利润6.42 亿元，对应每股盈利1.15 元，同比下滑59.83%，扣非净利润5.81 亿元，同比下滑62.08%，符合预期。 发展趋势 2024 年分销板块积极转型。2024 年，公司分销板块营业收入529.84 亿元，同比增长1.98%；净利润9.22 亿元，同比下滑12.74%，主要由于2023 年地皮处置产生资本利得高基数以及2024 年应收账款延长加大 资金成本。我们认为公司分销业务积极加快转型步伐，加大数字化应用，品种结构不断优化，推动创新 药占比提升。 2024 年零售板块处于调整期。2023 年，公司零售板块营业收入223.57 亿元，同比下降8.41%，营业利 润-10.67 亿元，同比下降249.62%，净利润-11.04 亿元，同比下降309.53%，归母净利润-10.72 亿元，同 比下降388.83%，主要系对商誉及收购对价分摊形成的无形资产计提资产减值准备的影响。根据公司年 报，2024 年国大药房的战略方向从"规模增长"调整为"高质量发展"，战略性地退出并关闭了1270 余家 ...

文章核心观点 - 2024年国药一致营收和净利润双降，零售板块亏损超10亿，分销板块增收不增利，旗下5家公司启动破产清算，公司扩张后遗症显现并开始调整策略 [2][3][7] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入743.78亿元，同比下降1.46%；归属于上市公司股东的净利润6.42亿元，同比下降59.83% [2] - 2024年零售板块实现营业收入223.57亿元，同比下降8.41%；归母净利润-10.72亿元，同比下降388.83% [3] - 2024年分销板块实现营业收入529.84亿元，同比增长1.98%；净利润9.22亿元，同比下降12.74% [4] 零售板块亏损原因及应对措施 - 亏损原因：受行业政策变化、市场竞争加剧等影响，门诊统筹等医改政策使门店客流和高毛利品类销售下降，行业竞争和电商分流致普遍下行，公司开店率降闭店率升 [3][4] - 应对措施：关闭1270余家直营门店，自有品牌销售额突破10亿元同比增长46%、毛利额同比增长44%，创新业务销售达成18.9亿，但未扭转颓势 [4] 分销板块利润下降原因 - 受行业政策和市场环境影响，应收账款回款延迟致资金占用规模上升、资金成本增加，2023年有政府征收地皮处置利得本期无此事项 [4][5] 旗下公司破产清算情况 - 2024年12月30日对安徽国大药房连锁有限公司、国药控股国致药房连锁（河源）有限公司进行破产清算立项，山东成大方圆医药连锁有限公司清算注销；2025年2月对吉林省成大方圆医药连锁有限公司、天津国大药房连锁有限公司启动破产清算程序 [7] - 天津国大药房连锁有限公司常年亏损资不抵债，吉林省成大方圆医药连锁有限公司因未按规定公示年报被列入经营异常名录 [7] 行业情况 - 2024年预计3.9万家零售药店关店，闭店率5.7%（2023年为3.8%），第四季度闭店13672家高于前三季度平均水平，行业整体停滞，药品销售规模5019亿元同比增长0.8% [6] 公司门店数量 - 截至2023年底门店总数达10516家；截至2024年12月31日，门店总数9569家，其中直营门店7770家，加盟店1799家 [6][8] 公司发展策略调整 - 公司开始对旗下国大药房业务进行“瘦身”，调整发展策略，聚焦经营质量和抗风险能力提升 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 2024年公司因资产减值业绩承压，但盈利能力恢复可期，预计2025 - 2027年归母净利润分别为13.3亿元、15.0亿元、16.7亿元，增速分别为107.1%、12.5%、11.7%，当前股价对应PE分别为10X、9X、8X，维持“买入”评级 [4][8] 报告各部分总结 基本数据 - 2025年4月8日收盘价24.62元，年内最高/低价42.13/23.68元，总市值137.0263亿元，流通市值135.263亿元，总股本5.5657亿股，资产负债率56.36%，每股净资产31.75元 [2] 业绩情况 - 2024年公司实现收入743.8亿元（同比 - 1.5%），归母净利润6.4亿元（同比 - 59.8%），单Q4收入179.1亿元（同比 - 5.2%），归母净亏损4.2亿元（同比下滑203.3%） [4] 业务拆分 分销板块 - 2024年收入529.8亿元（同比 + 2.0%），净利润9.2亿元（同比 - 12.7%），子公司国控广州及国控广西收入分别为413亿元及78.3亿元（同比 + 2.5%及1.6%），净利润分别为6.4亿元及1.6亿元（同比 - 15.5%及 - 3.3%），利润下滑因应收账款回款延迟致资金成本增加及2023年土地处置利得基数高 [8] 零售板块 - 2024年收入223.6亿元（同比 - 8.4%），净亏损11.0亿元（同比 - 309.5%），利润下滑受行业政策变化、竞争加剧影响，计提资产减值准备对归母净利润造成6.3亿元负面影响，国大药房关闭1270余家直营门店，年底共9569家门店（同比下滑9%），其中直营7770家（同比下滑8.9%），加盟1799家（同比下滑9.5%） [8] 财务状况 - 2024年毛利率11.1%（同比 - 0.9pct），销售/管理/财务费用率分别为7.2%/1.4%/0.3%（同比 + 0.2/持平/+ 0.1 pct），流动比率、速动比率、现金比率分别为1.52/1.18/0.29（同比提升0.03/0.05/0.05） [8] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|75,477|74,378|78,538|83,409|88,867| |同比增长率（%）|2.77%|-1.46%|5.59%|6.20%|6.54%| |归母净利润（百万元）|1,599|642|1,331|1,497|1,673| |同比增长率（%）|7.57%|-59.83%|107.14%|12.48%|11.74%| |每股收益（元/股）|2.87|1.15|2.39|2.69|3.01| |ROE（%）|9.18%|3.64%|7.12%|7.54%|7.91%| |市盈率（P/E）|8.57|21.33|10.30|9.15|8.19|[7]

文章核心观点 - 国药一致2024年营收、净利双降，净利创近11年新低，主要受零售板块影响，且门店数量减少，行业竞争激烈，连锁药店进入闭店潮和低利润时代 [1] 业绩情况 - 2024年实现营业收入743.78亿元，同比下降1.46%；归属净利润6.42亿元，同比下降59.83%；扣非后净利润5.81亿元，同比下降62.08% [3] - 分销板块实现营业收入529.84亿元，同比增长1.98%；净利润9.22亿元，同比下降12.74%，因应收账款回款延迟致资金成本增加 [3] - 零售板块出现亏损，国大药房营业收入223.57亿元，同比下降8.41%；归母净利润 -10.72亿元，同比下降388.83% [4] - 经营活动产生的现金流量净额32.71亿元，同比增长11.38%；基本每股收益和稀释每股收益均为1.15元/股，同比下降59.93%；加权平均净资产收益率3.67%，下降5.89个百分点 [2] - 2024年末总资产475.56亿元，同比下降0.03%；归属于上市公司股东的净资产176.70亿元，同比增长1.46% [2] 减值准备 - 计提商誉及无形资产减值准备致净利下滑，对商誉及收购对价分摊形成的无形资产计提减值准备9.7亿元，减少归属净利润5.61亿元 [5] - 计提商誉减值准备8.88亿元，因医改政策、行业竞争和电商分流致资产组销售额及利润下滑 [5] - 计提无形资产（品牌使用权）减值准备0.4亿元，因医改政策等致门店收入下降 [6] - 计提无形资产（销售网络）减值准备0.42亿元，因政策推进致销售收入与利润下滑 [6] - 对其他资产计提减值准备1.24亿元，减少归属净利润0.65亿元 [6] 门店情况 - 2023年末国大药房门店总数10516家，2024年末降至9569家，战略性关闭1270余家直营门店 [7] - 公司战略从“规模增长”调整为“高质量发展”，成立亏损治理小组 [7] - 2月董事会同意对两家子公司破产清算立项，决定清算注销一家子公司 [7] 行业情况 - 全国零售药店规模超70万家，已超市场饱和度，2024年二季度起关店增多，开店速度趋缓 [8] - 行业竞争激烈，包括连锁药店间及与线上电商的竞争，利润普降或加速行业整合 [8] 未来规划 - 零售板块2025年致力于改善业绩，聚焦深耕优势区域，提升单店经营质量 [8] - 拓展与上游工业合作，降低采购成本，优化商品结构，提升自有品牌和统采占比 [8] - 推动数字化转型，优化流程效率，采取降本举措 [8] 分红情况 - 2024年度拟以总股本5.57亿股为基数，每10股派发现金股利3.66元（含税），预计分配现金股利2.04亿元 [4]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润下降，主要因资产减值损失；看好2025年公司业绩反转，维持买入评级 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入743.78亿元，同比降1.46%；归母净利润6.42亿元，同比降59.83%；扣非归母净利润5.81亿元，同比降62.08%；2024Q4单季度计提9.84亿元资产减值损失 [2] 商业分销板块 - 2024年分销板块收入529.84亿元，同比增1.98%；净利润9.22亿元，同比降12.74%；利润下滑与资金成本上升及2023年基数有关 [3] - 2024年两广传统业务销售增速放缓，因区域竞争激烈和公司调控销售 [3] - 2024年创新药分销占比提升，SPD服务费收入同比增20.2%；3家子公司获国家高新技术企业资质，解决方案落地52家医院 [3] 零售板块 - 2024年零售板块收入223.57亿元，同比降8.41%；净利润-11.04亿元，同比降309.53%；归母净利润-10.72亿元，同比降388.83%；亏损主因资产减值准备 [3] - 2024年国大药房战略转向高质量发展，成立亏损治理小组，关闭1270余家直营门店 [3] - 2024年自有品牌销售额突破10亿元，同比增46%，毛利额同比增44%；创新业务销售18.9亿，完成电商平台资质认证和相关备案许可 [3][4] 其他财务指标 - 公司对联营企业投资收益3.70亿元，同比升17.20%；2024年经营活动现金流量净额32.71亿元，同比增11.38%；营业收现比率1.08，同比增0.04 [6] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为756.55亿、772.29亿、794.39亿元，同比增速约2%、2%、3%；归母净利润分别为13.33亿、14.46亿、15.67亿元，同比分别增长约108%、8%、8%，对应PE分别为10倍、9倍、9倍 [6]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润下降，主要因资产减值损失；看好2025年公司业绩反转，维持“买入”投资评级 [2][6] 相关目录总结 公司2024年年报业绩情况 - 2024年公司实现营业收入743.78亿元，同比降1.46%；归母净利润6.42亿元，同比降59.83%；扣非归母净利润5.81亿元，同比降62.08% [2] - 2024Q4单季度营收179.12亿元，同比降5.18%；归母净利润 - 4.23亿元，去年同期为4.1亿元；扣非归母净利润 - 4.43亿元，去年同期为3.9亿元；单季度计提9.84亿元资产减值损失 [2] 商业分销板块情况 - 2024年分销板块营收529.84亿元，同比增1.98%；净利润9.22亿元，同比降12.74%；利润下滑与资金成本上升及2023年基数有关 [3] - 2024年传统业务在两广销售增速放缓，因大型企业并购、公司优化客户结构等因素 [3] - 2024年持续提升创新药分销占比，推进区域一体化协同运行机制，SPD服务费收入同比增20.2%；3家子公司获“国家高新技术企业”资质，解决方案落地52家医院 [3] 零售板块情况 - 2024年零售板块营收223.57亿元，同比降8.41%；净利润 - 11.04亿元，同比降309.53%；归母净利润 - 10.72亿元，同比降388.83%；亏损主因计提资产减值准备 [3] - 2024年国大药房战略调整为“高质量发展”，成立亏损治理小组，退出并关闭1270余家直营门店 [3] - 2024年自有品牌销售额突破10亿元，同比增46%，毛利额同比增44%；创新业务销售18.9亿，完成电商平台资质认证，取得相关备案许可 [3][4] 联营企业投资收益与经营现金流情况 - 2024年公司对联营企业累计投资收益3.70亿元，同比升17.20%，其中多家企业有贡献 [6] - 2024年公司经营活动现金流量净额32.71亿元，同比增11.38%；营业收现比率1.08，同比增0.04 [6] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为756.55亿元、772.29亿元、794.39亿元，同比增速约2%、2%、3% [6] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为13.33亿元、14.46亿元、15.67亿元，同比分别增长约108%、8%、8%，对应PE分别为10倍、9倍、9倍 [6] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|75,477|74,378|75,655|77,229|79,439| |增长率YoY %|2.8%|-1.5%|1.7%|2.1%|2.9%| |归属母公司净利润 (百万元)|1,599|642|1,333|1,446|1,567| |增长率YoY%|7.6%|-59.8%|107.5%|8.4%|8.4%| |毛利率%|12.0%|11.1%|11.4%|11.4%|11.6%| |净资产收益率ROE%|9.2%|3.6%|7.2%|7.4%|7.6%| |EPS(摊薄)(元)|2.87|1.15|2.40|2.60|2.81| |市盈率P/E(倍)|8.57|21.33|10.28|9.48|8.75| |市净率P/B(倍)|0.79|0.78|0.74|0.70|0.66|[5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价28.63元 [1][5][7] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩增速承压，主因DRG、门诊统筹等政策以及应收账款回款延迟等影响，以及计提减值准备较多；看好后续政策影响消退，以及公司高质量发展的战略调整效果体现后业绩增速改善 [1] - 根据2024年业绩情况，下调批发及零售业务收入增速及毛利率预期，预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为14.1/14.4/14.6亿元，同比+120%/+2%/+2% [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年收入/归母净利润/扣非归母净利润743.78/6.42/5.81亿元，同比 -1.5%/-59.8%/-62.1%；4Q24收入/归母净利润/扣非归母净利润179.12/-4.23/-4.43亿元，同比-5.2%/-203.3%/-213.6% [1] 业务板块 - 分销业务：2024年收入529.84亿元(+2.0%yoy)，净利润9.22亿元(-12.7%yoy)，利润增速承压因应收账款回款延迟、资金成本增加，以及2023年同期有地皮处置利得基数较高；重要子公司国控广州收入同比+2.5%，净利润同比-15.6%，国控广西收入同比+1.6%，净利润同比-3.3% [2] - 零售业务：2024年国大药房收入/归母净利润223.57/-10.72亿元(-8.4%/-388.8%yoy)，净利率-4.94%(-7.10pct yoy)，因行业政策变化、市场竞争加剧等计提资产减值准备较多；截至2024年末门店总数9569家（直营7770家，加盟1799家），2024年战略从“规模增长”调整为“高质量发展”，关闭超1270家直营门店 [3] 财务指标 - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为7.21%/1.44%/0.03%/0.32%，同比+0.15/-0.02/+0.00/+0.05pct；毛利率为11.09%，同比-0.90pct，主因医改政策、行业竞争和医药电商等影响部分产品毛利率下行；对联营企业累计投资收益3.70亿元，同比增长17.2% [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|75,477|74,378|76,912|79,525|82,220| |+/-%|2.77|(1.46)|3.41|3.40|3.39| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,599|642.49|1,414|1,438|1,460| |+/-%|7.57|(59.83)|120.05|1.68|1.58| |EPS (人民币，最新摊薄)|2.87|1.15|2.54|2.58|2.62| |ROE (%)|9.34|1.14|7.24|7.06|6.89| |PE (倍)|8.37|20.82|9.46|9.31|9.16| |PB (倍)|0.77|0.76|0.71|0.67|0.64| |EV EBITDA (倍)|5.54|4.30|5.33|4.82|4.30| [6] 可比公司分部估值 |对应业务|平均P/E（2025E）| | --- | --- | |医药零售|14x| |医药批发|9x| |投资收益（工业）|15x| [12]