投资评级 - 维持公司“买入”评级 [6] 核心观点 - 公司燃料成本弹性显著对冲了电量电价下行的影响 火电板块业绩实现稳中有增 [1][3] - 公司公告了2025-2027年三年高比例现金分红规划 年度现金分红不低于归母净利润的60%且每股不低于0.22元 彰显市值管理决心并提升配置价值 [6] - 国家能源集团大渡河公司合并后 有望获得金沙江水电在建约5GW资产的潜在注入 为公司带来长期成长潜力 [4] - 公司在行业地位、股东背景、资产质量及发展格局方面处于业内领先地位 [6] 财务业绩总结 (2025年) - 2025年公司实现营业收入1702.44亿元 同比下降4.99% [1] - 实现归母净利润71.61亿元 同比下降27.15% [1] - 扣非后归母净利润67.76亿元 同比大幅增长45.23% [1] - 单四季度实现营业收入450.39亿元 归母净利润3.85亿元 [1] 分业务板块表现 火电板块 - 火电板块实现归母净利润44.00亿元 同比增长6.93% 是公司业绩基本盘 [3] - 煤机平均上网电价424.02元/兆瓦时 同比下降3.35分/千瓦时 [3] - 燃机平均上网电价797元/兆瓦时 同比下降6.38分/千瓦时 [3] - 入炉标煤单价为825.06元/吨 较上年下降97.11元/吨 燃料成本弹性显著对冲了电价下行 [3] - 煤机发电利用小时数4850小时 燃机发电利用小时数1966小时 [3] 水电板块 - 水电板块实现归母净利润16.27亿元 同比增长31.00% [3] - 发电量551.21亿千瓦时 同比下降7.31% [3] - 平均上网电价236.70元/兆瓦时 同比下降0.39分/千瓦时 [3] - 业绩回升主要因2024年大兴川水电大规模计提减值导致基数较低 [3] 新能源板块 - 风电板块实现归母净利润8.60亿元 同比增长10.68% [3] - 光伏板块实现归母净利润7.02亿元 同比增长16.42% [3] - 风电发电量212.91亿千瓦时 同比增长5.54% 利用小时数2108小时 [3] - 光伏发电量218.66亿千瓦时 同比大幅增长93.78% 利用小时数1259小时 [3] - 风电平均上网电价453.38元/兆瓦时 同比下降2.08分/千瓦时 [3] - 光伏平均上网电价331.41元/兆瓦时 同比下降7.68分/千瓦时 [3] - 2025年新能源板块新增装机726.46万千瓦 [3] 资本开支与未来展望 - 公司预计2026年计划固定资产投资517.35亿元 与2025年的503.69亿元基本持平 [3][4] - 其中前期、基建项目投资470.71亿元 计划用于新能源项目188.90亿元、水电项目108.79亿元、火电项目165.06亿元 [3][4] - 潜在注入方面 国家能源集团大渡河公司合并后统筹在川电力运营 原金沙江公司在建机组约5GW（含旭龙2.4GW、奔子栏2.6GW）预计在“十六五”期间投产 新公司有望获得该潜在资产注入 [4] 盈利预测 - 报告调整公司2026-2028年归母净利润预测分别为65.81亿元、76.97亿元、88.51亿元 [6] - 对应2026年4月14日收盘价的市盈率（PE）分别为13.06倍、11.17倍、9.71倍 [6] - 预测2026-2028年营业收入分别为1750.73亿元、1751.96亿元、1771.69亿元 [5] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.37元、0.43元、0.50元 [5]