报告公司投资评级 - 投资评级：增持（维持）[1] - 目标价：25.96元人民币 [1][5] 报告的核心观点 - 2025年公司业绩承压，营收49亿元同比下降7%，归母净利3.47亿元同比下降38%，主要系代糖行业景气度仍待修复 [1] - 尽管2025年业绩下滑，但报告认为在供给端挺价意愿较强、原料价格上涨及海外需求有望回暖的支撑下，未来代糖行业景气度有望逐步修复 [1][3] - 公司多个在建及新投产项目（如电子化学品、LiFSI前驱体等）正有序推进，预计将增厚未来盈利 [4] - 基于公司在建项目的成长性及代糖景气修复预期，报告维持“增持”评级，并上调目标价至25.96元 [5] 2025年财务业绩总结 - 整体业绩：2025年实现营业收入49.11亿元，同比下降7.39%；归属母公司净利润3.47亿元，同比下降37.66% [1][11] - 季度表现：2025年第四季度营收13.68亿元，同比增长9%，环比增长24%；但归母净利亏损4396万元，同比下降130%，环比下降177%，低于预期 [1] - 分红计划：公司拟每股派发现金红利0.2元 [1] 分板块业务表现 - 食品添加剂板块：2025年收入22.8亿元，同比下降17%；毛利率30.4%，同比提升3.3个百分点，主要系产品价格上涨 [2] - 大宗化工原料板块：2025年收入17.2亿元，同比下降5.6%；毛利率1.9%，同比下降5.2个百分点，主要系部分产品价格下滑 [2] - 专用化学品板块：2025年收入4.7亿元，同比微增0.03%；毛利率9.3%，同比下降2.6个百分点 [2] - 综合毛利率：2025年为17.3%，同比下降1.9个百分点 [2] 主要产品价格走势 - 2025年均价同比变化：三氯蔗糖均价20.4万元/吨，同比上涨37%；安赛蜜均价3.6万元/吨，同比下降3%；甲基麦芽酚均价10.3万元/吨，同比上涨15%；麦芽酚乙基均价8.2万元/吨，同比上涨12% [2] - 2026年最新价格（截至4月14日）：三氯蔗糖10.5万元/吨，与年初持平；安赛蜜5万元/吨，较年初上涨56%；甲基麦芽酚10.2万元/吨，与年初持平；麦芽酚乙基8万元/吨，较年初上涨3% [3] - 价格驱动因素：安赛蜜等产品价格上涨主要系供给端挺价意愿较强及原料价格上涨 [3] 项目进展与未来增长点 - 已投产项目： - 年产8万吨电子级双氧水项目于2025年2月投产，当年产量1.8万吨，供应光伏、显示面板等行业 [4] - 年产7.1万吨湿电子化学品升级项目于2025年第二季度起陆续投产 [4] - 年产1万吨双氯磺酰亚胺酸（LiFSI前驱体）项目于2025年7月投产且高负荷运行，鉴于需求旺盛，公司已规划2026年扩产 [4] - 年产20万吨合成氨粉煤气化项目于2025年12月建设完成，正进行系统调试 [4] - 在研与市场筹备：阿洛酮糖等产品的市场筹备工作稳步推进；部分天然甜味剂、功能营养配料和化妆品原料已完成客户认证并实现批量供货 [4] 盈利预测与估值 - 盈利预测：维持2026-2027年归母净利润预测为6.69亿元、7.70亿元，引入2028年预测为9.08亿元。对应2026-2028年净利润同比增速分别为+92.70%、+15.18%、+17.83% [5][11] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年EPS分别为1.18元、1.36元、1.60元 [5][11] - 估值方法：参考可比公司2026年平均19倍PE的Wind一致预期，考虑到公司在投项目成长性，给予公司2026年22倍PE，得出目标价25.96元 [5][12]