报告投资评级 - 优于大市 (维持) [6] 报告核心观点 - 公司业绩稳步增长，磷复肥主业表现突出，同时通过“资源+产业链”战略持续完善氮、磷产业链，一体化优势逐步显现，未来成长可期 [1][2][3][25] 公司业绩与财务表现 - 2025年业绩：营业收入为213.99亿元，同比增长5.01%；归母净利润为8.27亿元，同比增长2.81% [1][9] - 盈利能力：2025年毛利率为11.84%，较去年提高1.13个百分点；净利率为3.95%，较去年略降0.07个百分点 [1][9] - 第四季度表现：营业收入为55.31亿元，同比增长18.09%；归母净利润为1.52亿元，同比增长12.46% [1][9] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为12.31亿元、14.32亿元、15.44亿元，对应EPS分别为1.02元、1.19元、1.28元 [4][25] - 估值水平：基于2026年预测EPS，对应当前股价PE为14.3倍 [4][25] 核心业务：磷复肥 - 销量与收入：2025年磷复肥销量460.17万吨，同比增长10.10%；实现营业收入135.35亿元，同比增长18.42%，营收占比稳步提升 [1][2][9][16] - 复合肥业务：全国布局多个生产基地并深度布局海外市场，2025年因单质肥价格走高，复合肥价格温和上涨，行业利润承压 [2][16] - 磷酸一铵业务：主要生产水溶性和工业级磷酸一铵，农业端受益于水肥一体化政策，工业端作为磷酸铁锂原料受益于新能源产业发展，2026年以来价格保持上涨趋势 [2][16] 产业链建设与成本优势 - 磷产业链： - 资源自给：自有磷矿采矿设计产能合计1090万吨/年，项目投产后将强化成本优势 [3][21] - 产品价格：2026年4月15日，黄磷税前价格为26,593元/吨，较年初上涨33.26%；单吨毛利为9,950元/吨，较年初上涨306%，价格有望维持高位 [3][21] - 产能布局：布局湿法和热法磷酸两条技术路线，并完善上游磷矿石、硫酸和磷酸产能，拓展至高附加值产品如磷酸铁 [3][25] - 氮产业链： - 合成氨项目：2026年一季度，70万吨合成氨项目建成投运，年产能从25万吨提升至70万吨，将有效降低联碱业务能耗和成本 [2][18][25] - 纯碱业务： - 市场环境：2025年轻质纯碱现货均价为1,338.5元/吨，较2024年大幅下降31.3%；2026年需求增长乏力，价格预期维持低位震荡 [2][18] - 成本控制：通过低成本合成氨项目降低纯碱生产成本，提升盈利能力 [2][18] 未来增长与资本开支 - 增长驱动：复合肥产销量有望持续增长，磷矿石及尿素等产品将持续贡献业绩增量 [4][25] - 产能建设：公司积极建设磷复肥、磷酸铁锂产能，以增强盈利能力 [3][25] - 财务预测：预计2026-2028年营业收入分别为247.80亿元、258.65亿元、268.20亿元，同比增长15.8%、4.4%、3.7% [5]