投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 电解铝业务是公司全年业绩增长的核心引擎，其增长确定性强 [2] - 电解铝价格步入高景气周期，市场普遍认为当前铝价处于长周期上涨的初期阶段 [3] - 公司煤、铝、电业务全面深化，价值凸显，且注重股东回报，2025年分红比例达53.77% [1][4] 财务业绩与预测 - 2025年公司实现营业收入301.15亿元，同比增长0.86%，实现归母净利润54.19亿元，同比增长1.45% [1] - 2026年第一季度实现营业收入84.13亿元，同比增长11.62%，实现归母净利润20.01亿元，同比增长28.35% [1] - 基于电解铝价格上行及产量上修，上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为81.60亿元、82.74亿元、85.40亿元，对应市盈率分别为9.0倍、8.9倍、8.6倍 [4][11] 电解铝业务 - 扎铝二期35万吨绿电铝项目已于2025年底启动生产，预计2026年6月满产，届时公司电解铝总产能将提升至121万吨 [2] - 2026年公司计划生产电解铝118.37万吨，新增产能将快速贡献业绩 [2] - 2025年公司电解铝产销量均为91万吨，吨售价17852元，吨成本13373元，受益于氧化铝等原材料价格降低，成本同比下降8.02% [9] - 截至2026年4月15日，中国铝锭（Al≥99.7%）市场含税现款均价为24640元/吨，较昨日上涨300元/吨 [3] 煤炭业务 - 煤炭业务基本盘稳固，2025年煤炭销量4820.5万吨，同比微增0.93% [10] - 2025年吨煤售价210元/吨，同比下降5.1%，但远低于市场降幅，体现高比例长协对业绩稳定性的贡献 [10] - 2025年煤炭业务实现营收101.40亿元，同比下降4.21%，毛利率为55.30% [10] 电力与新能源业务 - 新能源业务高速增长，2025年实现营收20.04亿元，同比增长21.34% [10] - 受益于多个风电项目投产，售电量（不含自备）同比大增31.56%，毛利率提升5.51个百分点至50.21% [10] - 防沙治沙风光一体化一期等重点项目建成投产，推动公司新能源总装机规模在2025年底达到674.47万千瓦，占公司电力总装机比例跃升至69.21% [10] - 火电业务保持稳定，全年发电量及售电量同比分别下降约4.93%、4.95%，营收基本持平 [10] 股东回报 - 2025年利润分配预案为每10股派发现金红利10元（含税） [4] - 结合已实施的2025年中期分红，全年累计派发现金股利29.14亿元，占归母净利润的53.77%，分红比例大幅提升 [4] 公司基本信息 - 公司所属行业为煤炭开采 [6] - 截至2026年4月15日，公司收盘价为32.78元，总市值为734.79亿元，总股本为22.42亿股 [6]