报告投资评级 - 投资评级为“增持”，维持不变 [1] - 目标价为人民币3.02元 [1] 核心观点 - 报告认为，尽管公司2025年营收和利润出现下滑，但通过工程管理提效和地产回暖，综合毛利率得到显著提升 [2] - 考虑到核心区域上海市场传统投资放缓，报告下调了未来新签订单及收入预测，但认可公司减值计提充分、上海地产市场有望率先回暖以及拥有金矿资源，给予其高于可比公司的估值溢价 [5] 2025年财务业绩总结 - 2025年实现营收2059.97亿元，同比下降31.38% [1] - 2025年实现归母净利润12.37亿元，同比下降42.93% [1] - 2025年扣非净利润为6214.55万元，同比下降89.87% [1] - 2025年第四季度营收479.18亿元，同比下降44.41%，环比下降9.65% [1] - 2025年第四季度归母净利润2602.67万元，同比下降96.81%，环比下降94.81% [1] 分业务表现 - 建筑施工：营收1743亿元，同比下降34.6%；毛利率8.4%，同比提升1.4个百分点 [2] - 设计咨询：营收47亿元，同比下降3.5%；毛利率23.0%，同比下降0.1个百分点 [2] - 建材工业：营收117亿元，同比下降19.8%；毛利率12.3%，同比下降1.3个百分点 [2] - 房产开发：营收65亿元，同比大幅增长78.9%；毛利率11.7%，同比提升1.9个百分点 [2] - 城市建设投资：营收13亿元，同比下降27.5%；毛利率85.2%，同比下降4.6个百分点 [2] - 2025年全年综合毛利率为10.31%，同比提升1.57个百分点；其中第四季度毛利率为14.62%，同比大幅提升4.52个百分点，环比提升4.19个百分点 [2] 费用与现金流 - 2025年期间费用率为8.85%，同比上升1.61个百分点，主要因收入下滑导致费用率被动抬升 [3] - 2025年减值支出占营收比例为1.06%，同比增加0.35个百分点 [3] - 2025年非经常性损益同比减少3.8亿元 [3] - 2025年归母净利率为0.6%，同比下降0.12个百分点；扣非归母净利率为0.03%，同比下降0.17个百分点 [3] - 2025年经营性净现金流为65.60亿元，同比少流入55.7亿元，主要因付现比提升较多 [3] - 2025年收现比为112.7%，同比提升16.5个百分点；付现比为107.7%，同比提升19.2个百分点 [3] 新签订单情况 - 2025年全年新签合同额2529亿元，同比下降35% [4] - 分业务看，2025年建筑施工/设计咨询/建材工业/房地产新签合同额分别为1943/167/246/110亿元，同比变化分别为-40%/-12%/-17%/+18% [4] - 分地区看，上海市场新签合同额占比68%，长三角（除上海）和华南地区分别占比12%和6.5% [4] - 2025年海外新签合同额100亿元，同比增长85% [4] - 2026年第一季度新签合同额604亿元，同比下降6.5%，其中建筑施工新签503亿元，同比下降1.55%，有所企稳 [4] 盈利预测与估值 - 报告下调公司未来盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为10.73亿元、10.21亿元、10.52亿元 [5] - 调整后，2026-2028年营收预测分别为1839.43亿元、1700.69亿元、1781.01亿元，同比变化分别为-10.71%、-7.54%、+4.72% [11] - 调整后，2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为0.12元、0.11元、0.12元 [11] - 可比公司2026年Wind一致预期市盈率（PE）均值为11倍 [5] - 报告基于公司减值计提充分、上海地产市场有望率先回暖及拥有金矿资源，给予公司2026年25倍PE估值，目标价3.02元 [5] - 根据预测，公司2026年市盈率（PE）为22.76倍，市净率（PB）为0.48倍 [11]