投资评级 - 报告对老铺黄金（06181.HK）维持“买入”评级 [9] 核心观点 - 公司2025年业绩实现高速增长，营收和净利润分别同比增长221%和230%，并预计2026-2028年将延续强劲增长势头，核心驱动力在于其高端品牌定位、渠道精准扩张和产品原创迭代 [2][5][6][7][10] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：全年实现营收273亿元，同比增长221%；实现归母净利润48.7亿元，同比增长230%；归母净利率为17.8%，同比提升0.5个百分点；加回股权激励费用后的经调净利润为50.3亿元，同比增长235% [2][5] - 2026年第一季度预估：预计实现收入165-175亿元，实现净利润36-38亿元，对应净利率接近22% [10] - 未来盈利预测：预计2026-2028年总营收分别为425亿元、549亿元、651亿元，归母净利润分别为83.2亿元、107.3亿元、130.2亿元 [12] 渠道拓展与运营 - 线下渠道：2025年净增9家自营店至总数45家，成功入驻上海港汇恒隆、深圳湾万象城等核心商圈，完成了国内十大头部商业中心的布局；对北京SKP店等存量门店进行优化扩容；线下收入达226亿元，同比增长204%；同店增速达到161%，较2024年的121%显著提速 [6] - 线上渠道：2025年线上收入达47亿元，同比增长341%，收入占比从12.4%提升至17.1%；在天猫618和双十一活动中，成交额分别突破10亿元和20亿元，均登顶黄金类目销售榜首 [6] - 会员增长：全渠道累计会员达到61万人，同比增长74% [6] 产品与品牌 - 产品力：公司坚持原创和严格品控，截至2025年底已创作超过2300件作品；玫瑰花窗、十字金刚杵等经典单品持续畅销；2025年推出的曼陀罗吊坠、光明女神吊坠等新品融合传统文化与现代时尚，引领古法金审美风潮 [7] - 品牌定位：公司恪守高端品牌调性，通过差异化布局和精细化运营巩固市场地位 [10] 盈利能力分析 - 毛利率：2025年因金价大幅上涨而公司调价节奏保持稳定，毛利率阶段性回落至37.6%，同比下降3.5个百分点；但在2025年10月第三次调价后，毛利率重回40%以上 [10] - 费用率：2025年销售、管理、研发、财务费用率分别为11.6%、2.0%、0.1%、0.5%，分别同比变动-3.0、-1.2、-0.1、+0.2个百分点；收入高速增长有效摊薄了费用率 [10] - 净利率：在毛利率承压背景下，通过费用有效投放，全年归母净利率仍同比提升0.5个百分点至17.8% [2][10]