投资评级与核心观点 - 报告对西麦食品（002956.SZ）的投资评级为“增持”，并维持该评级 [1][4] - 报告核心观点认为，公司2025年业绩稳中有进，2026年有望乘势而上，短期春节销售向好叠加成本下行，预计2026年第一季度开门红确定性较强；中长期大健康战略打开第二增长曲线，基本面向上趋势明确 [4] 财务表现与业绩预测 - 2025年业绩回顾：公司2025年实现营业收入22.40亿元，同比增长18.11%；归母净利润1.72亿元，同比增长28.93%；扣非归母净利润1.62亿元，同比增长46.67% [4] - 2025年第四季度营收5.44亿元，同比增长17.40%；归母净利润0.40亿元，同比增长59.61%；扣非归母净利润0.35亿元，同比增长63.26% [4] - 2026-2028年盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为2.4亿元、3.0亿元、3.6亿元，同比增速分别为40.7%、24.7%、19.6% [4] - 当前股价（27.75元）对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为25.6倍、20.6倍、17.2倍 [4][8] 分产品线表现 - 纯燕麦：2025年营收7.9亿元，同比增长12.6%，增长有所提速，主要系有机燕麦表现突出 [5] - 复合燕麦：2025年营收10.5亿元，同比增长23.8%，保持较高增速，贡献主要增量 [5] - 冷食燕麦：2025年营收1.8亿元，同比增长18.9% [5] - 其他产品：2025年营收1.5亿元，同比增长7.1% [5] - 新品增长点：2025年第四季度推出的药食同源粉新品销售表现较好，预计2026年随着全渠道铺开将成为重要新增长点 [5] 渠道发展情况 - 线下渠道：2025年同比增长近15%，其中传统商超优势巩固，零食渠道同比增长近50%，会员商超实现较好增量 [6] - 线上渠道：保持高质量增长，直营渠道销售同比增长35%，抖音增长超30%，拼多多增长近80% [6] - 即时零售渠道：实现突破性增长，2025年GMV超过1.5亿元，同比增长30%以上 [6] 盈利能力与费用控制 - 毛利率提升：2025年毛利率同比提升0.62个百分点至41.95%，主要得益于产品结构升级和燕麦原料成本持续回落 [7] - 费用率下降：2025年销售费用率、管理费用率同比分别下降1.38个百分点、0.31个百分点；研发费用率同比微增0.08个百分点，公司费用管控能力显著提升 [7] - 净利率改善：综合影响下，2025年公司扣非净利率同比提升1.41个百分点至7.24% [7] 关键财务指标预测 - 营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为26.80亿元、31.38亿元、36.11亿元，同比增速分别为19.6%、17.1%、15.1% [8] - 利润率预测：预计2026-2028年毛利率分别为42.9%、43.4%、43.9%；净利率分别为9.0%、9.6%、10.0% [8] - 股东回报预测：预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为12.9%、14.2%、14.9% [8] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.08元、1.35元、1.61元 [8]