报告投资评级 - 对阳光电源的评级为“买入”，且为“维持”状态 [2] 报告核心观点 - 报告认为阳光电源2025年第四季度业绩出现短期波动，但其中长期在光伏和储能领域的景气趋势并未改变 [1] - 尽管面临短期压力，公司储能系统业务在2025年实现高速增长，且后续展望乐观，同时公司正基于技术协同性加速布局AIDC（人工智能数据中心）业务，以打开未来成长空间 [4] - 基于碳酸锂价格变化等因素，报告略下修了公司2026年业绩预期，但整体仍维持增长预测和“买入”评级 [4][5] 2025年业绩表现与短期波动分析 - 2025年全年业绩：实现营业收入891.84亿元，同比增长14.5%；实现归母净利润134.61亿元，同比增长22.0%；毛利率为31.8%，同比提升1.9个百分点 [4] - 2025年第四季度业绩承压：Q4实现营业收入227.82亿元，同比下降18.4%，环比下降0.4%；实现归母净利润15.80亿元，同比下降54.0%，环比下降61.9%；Q4毛利率为23.0%，同比下降4.5个百分点，环比下降12.9个百分点 [4] - Q4业绩波动主要原因： 1. 毛利率较低的新能源投资开发业务收入占比提升，且该业务受家庭光伏影响盈利承压 [4] 2. 受交付区域结构变化、原材料成本上升而价格未及时传导、售后成本年底集中结算及年度返利等因素影响，Q4储能毛利率环比大幅下滑17个百分点至24% [4] 3. 资产及信用减值谨慎计提，合计损失环比增加约5.8亿元 [4] 分业务板块表现 - 储能系统业务： - 2025年发货量达43GWh，同比增长54%，其中海外发货占比进一步提升至84%（约36GWh） [4] - 实现收入372.9亿元，同比增长49%；全年毛利率为36.5%，同比微降0.2个百分点 [4] - 展望：预计2026年储能系统出货将保持高增速，达60GWh，且区域结构更优，预计美洲增长20-30%、欧洲/亚太增长80-90%、中东非增速偏缓 [4] - 在碳酸锂价格上涨背景下，公司通过逐步向下顺价、坚持优质客户和市场、凭借技术及差异化路线实现品牌溢价，同时依托规模采购优势进行锁价以保证供应安全，预期后续储能业务盈利能力将逐步修复 [4] - 光伏逆变器等电力转换设备业务： - 2025年实现收入311.4亿元，同比增长7%；毛利率为34.7%，同比提升3.8个百分点 [4] - 其中，光伏逆变器业务出货143GW，同比下降3%（主要因国内户用市场收缩），实现收入约266亿元，同比增长4% [4] - 新能源投资开发业务： - 2025年实现收入165.6亿元，同比下降21%；毛利率为14.5%，同比下降4.9个百分点，主要受家庭光伏业务收缩影响导致量利下滑 [4] 新业务布局与未来成长 - 公司正基于技术协同性，加速推进AIDC（人工智能数据中心）业务布局 [4] - 在全球AIDC建设加速的背景下，户外电源、预制舱、户内机架式及板载电源等场景需求高增，公司加大了中央直连、高密度模块化电源、直流配电等技术投入 [4] - 目前，公司已与国际头部云服务厂商、部分人工智能厂商、国内头部互联网企业开展产品架构定义，预期2026年年底有产品落地和小规模交付，2027年下半年实现批量交付 [4] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为155.52亿元、177.21亿元、192.00亿元（原2026-2027年预测值为158亿元、177亿元），同比增长率分别为16%、14%、8% [4] - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为1071.63亿元、1165.34亿元、1300.93亿元，同比增长率分别为20%、9%、12% [2][4] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益（摊薄）分别为7.50元、8.55元、9.26元 [2][4] - 估值水平：基于2026年4月17日收盘价132.75元，当前股价对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为17.7倍、15.5倍、14.3倍；对应市净率（P/B）分别为4.5倍、3.5倍、2.9倍 [2][6]