投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司2025年主动进行渠道库存清理和价盘稳定，导致全年收入和利润出现较大幅度下滑，但调整已接近尾声 [3] - 2026年第一季度业绩实现强劲反弹，营收同比增长19.88%，归母净利润同比增长45.11%，顺利实现开门红 [2][3] - 受益于采购成本优化、生产效率提升及原材料价格下降，调味品业务毛利率在2025年逆势提升2.82个百分点至40.14% [4] - 公司当前纠偏调整成效显现，期待围绕C端市占率修复、餐饮渠道扩张及收并购等方向发力，逐步修复至常态化收入及利润率水平 [4] - 基于第一季度良好恢复态势，报告上调公司2026-2027年业绩预测5%和12% [4] 业绩表现与预测 - 2025年业绩：实现营收42.00亿元，同比下滑23.90%；实现归母净利润5.37亿元，同比下滑39.86% [2] - 2025年第四季度：实现营收10.43亿元，同比下滑33.65%；实现归母净利润1.57亿元，同比下滑50.40% [2] - 2026年第一季度：实现营收13.20亿元，同比增长19.88%；实现归母净利润2.63亿元，同比增长45.11% [2] - 未来盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为6.8亿元、8.1亿元、9.5亿元，同比增长27%、18%、18% [4] - 估值水平：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为22倍、19倍、16倍 [4] 分产品经营分析 - 酱油：2025年收入24.97亿元，同比下滑16.3%；2025Q4与2026Q1合计收入同比微增0.1%；全年吨价微降0.50% [3] - 鸡精鸡粉：2025年收入5.38亿元，同比下滑20.3%；2025Q4与2026Q1合计收入同比增长4.2%；全年吨价提升1.38% [3] - 食用油：2025年收入2.89亿元，同比大幅下滑49.0%；2025Q4与2026Q1合计收入同比下滑26.8%；全年吨价下降4.09%，竞争加剧导致价格持续下行 [3] - 其他业务：2025年收入6.02亿元，同比下滑4.7% [3] - 房地产收入：2025年收入0.68亿元，同比下滑30.08%，公司持续聚焦调味品主业 [3] 分区域经营与渠道 - 区域收入：2025年东部/南部/中西部/北部分别实现收入8.75亿元、16.31亿元、8.61亿元、5.58亿元，同比分别下滑26.0%、19.8%、14.6%、11.3% [3] - 近期区域表现：2025Q4与2026Q1合计，东部同比增长4.6%，中西部同比增长5.5%，南部同比下滑12.6%，北部同比下滑3.7% [3] - 经销商数量：2025年经销商净增加270家 [3] 盈利能力与费用分析 - 整体净利率：2025年为12.82%，同比下降4.56个百分点；2026年第一季度为19.99%，同比上升3.53个百分点 [4] - 毛利率提升：调味品业务2025年毛利率为40.14%，同比提升2.82个百分点，主要受益于采购成本优化、生产效率提升及原材料价格下降 [4] - 期间费用率：2025年销售/管理/研发费用率分别同比上升3.62、1.07、0.19个百分点，主要受规模效应削弱及人员补偿等费用扰动 [4] - 费用趋稳：2026年第一季度销售/管理/研发费用率同比变化分别为+0.01、-0.12、-0.12个百分点，费率基本稳定 [4] 财务预测摘要 - 营收预测：预计2026-2028年营业收入分别为48.13亿元、53.23亿元、58.45亿元，同比增长14.60%、10.60%、9.81% [8] - 每股收益预测：预计2026-2028年摊薄每股收益分别为0.876元、1.033元、1.221元 [8] - 净资产收益率预测：预计2026-2028年摊薄ROE分别为10.92%、12.01%、13.16% [8]