报告投资评级 - 投资评级：推荐（维持）[1] - 目标价：11.70元 [1] - 当前价（2026年4月17日收盘价）：9.66元 [4] 报告核心观点 - 公司资产规模因并表国都证券而跃上新台阶，总资产突破1700亿元，多业务协同稳步推进[1][7] - 高杠杆扩表支撑了ROE的改善，但单季度业绩因市场波动和交投活跃度回落而承压，导致券商板块估值中枢下修[2][7] - 看好公司依托浙江省内优势，通过并表国都证券实现跨区域扩张，打造长三角+华北双核布局[7] - 基于市场景气度及板块估值中枢变化，下调了公司2026年PB估值预期，但维持“推荐”评级[8] 2025年财务业绩总结 - 总体业绩：剔除其他业务收入后，营业总收入为88亿元，同比增长37.7%；归母净利润为24.1亿元，同比增长24.9%[1] - 单季度业绩：第四季度营业总收入为20亿元，环比减少8.2亿元；归母净利润为5.2亿元，环比减少2.2亿元，同比减少1.5亿元[1] - 盈利能力：报告期内ROE为6.6%，同比提升1.1个百分点；净利润率为27.4%，同比下降2.8个百分点[2] - 杠杆水平：报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为4.87倍，同比增加1.36倍[2] - 资产规模：剔除客户资金后总资产为1791亿元，同比增加554.6亿元；净资产为368亿元，同比增加16亿元[7] 分业务线表现 - 重资本业务：净收入合计40.9亿元，同比增长50.2%；年度净收益率为3.4%，同比持平[7] - 自营业务：收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计28亿元，同比增长61.3%；单季度收益率为0.6%，环比下降1.7个百分点[7] - 信用业务：利息收入29.3亿元；两融业务规模390亿元，环比增加4.2亿元；两融市占率1.53%，同比提升0.23个百分点[3] - 质押业务：买入返售金融资产余额73亿元，环比减少6.8亿元[3] - 经纪业务：收入31.8亿元，同比增长35.4%；单季度收入8.6亿元，环比下降15.4%[7] - 投行业务：收入7.9亿元，同比增长9.1%；单季度收入2.8亿元，环比增加0.6亿元[7] - 资管业务：收入3.4亿元，同比下降13.1%；单季度收入0.9亿元，环比减少0.1亿元[7] 市场环境与对比 - 权益市场：单季度期间，主动型股票型基金平均收益率为-2.09%，环比下降31.08个百分点[3] - 债券市场：单季度期间，纯债基金平均收益率为+0.51%，环比提升0.94个百分点[3] - 市场成交：季度期间市场日均成交额为19746.2亿元，环比下降6.5%[7] - 行业承销：年度市场IPO主承销金额1242.4亿元，同比增长99.7%；再融资主承销金额9719.4亿元，同比增长322.6%；公司债主承销金额57128.3亿元，同比增长21.4%[7] 未来业绩预测与估值 - 盈利预测：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为27.42亿元、29.05亿元、31.12亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.60元、0.64元、0.68元[8][9] - 净资产预测：预计2026/2027/2028年每股净资产（BPS）分别为8.67元、9.14元、9.64元[8] - 估值水平：基于当前股价，对应2026/2027/2028年预测市净率（PB）分别为1.11倍、1.06倍、1.00倍[8] - ROE预测：预计2026/2027/2028年加权平均ROE分别为7.18%、7.13%、7.25%[8] - 估值调整：参考历史估值及当前市场环境，将2026年PB估值预期下调至1.35倍，对应目标价11.70元[8] 公司基本数据 - 总股本：45.74亿股 [4] - 总市值：441.83亿元 [4] - 资产负债率：78.95% [4] - 每股净资产：8.04元 [4] - 12个月内股价区间：最高12.50元 / 最低9.29元 [4]