投资评级与核心观点 - 报告对颐海国际维持“优于大市”评级，目标价从19.8港元上调至20.0港元，现价为15.60港元 [2] - 报告核心观点：公司2026年经营战略重心从规模扩张转向结构优化，B端业务从拓新转向深耕，海外业务维持高增长，方便速食业务企稳回升，成本与资本开支可控，盈利质量稳步提升，业绩增长具备较强韧性 [3] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028年总营收分别为70.0亿元、76.2亿元、82.1亿元，同比增速分别为6%、9%、8% [2][5] - 预计2026-2028年归母净利润分别为10.1亿元、11.2亿元、12.2亿元，同比增速分别为18%、11%、9% [2][5] - 预计2026-2028年稀释后每股收益分别为0.97元、1.08元、1.18元人民币 [2][5] - 估值基于2026年18倍市盈率，因汇率变动将目标价上调至20.0港元 [5] - 预计毛利率将从2025年的32.7%稳步提升至2028年的34.7% [2] 第三方业务增长动力 - 第三方业务增长动能充沛，形成B端与海外市场双轮驱动格局 [3] - 大B业务（现有约200家客户）预计2026年增速20%-30%，产品从香辛料、鸡精等向酱料、调料等高附加值品类升级，以降低替代风险并提升利润稳定性 [3] - 小B业务转向抖音线上拓客，采用“配锅”标品组合模式保障盈利，处于快速爬坡期 [3] - 海外第三方业务预计2026年增长30%，东南亚、美国等成熟区域渠道完善，日韩渠道快速起量 [3] - 泰国工厂通过扩品与B端开拓提升产能利用率，暂无海外新建工厂计划，全球化推进稳健有序 [3] 成本管控与资本开支 - 包材价格锁价至5月中下旬，上半年原材料成本压力可控 [4] - 复调原料分散特性叠加供应链提效，可有效对冲波动风险；油脂采用国内非转基因大豆油，价格波动温和 [4] - 2026年费用率大概率持平，仅在地缘政治推高油价时可能小幅上行 [4] - 2026年国内资本开支约1-2亿元用于成都基地建设，2027年无大额支出，长期开支仅涉及生产线更新，规模可控 [4] 关联方与方便速食业务 - 关联方收入趋势与海底捞门店经营同步，毛利率稳定在14%-15%，定价参考市场与同行，原料价格下行已同步降价 [4] - 方便速食业务迎来拐点，30元价位小火锅销售已触底，20元以内价位段产品实现全线增长，2026年有望企稳回升 [4] - 新品开发以区域化、渠道化为核心，贴合地方需求，传统大单品保持稳健，全品类抗风险能力增强 [4] 财务健康与可比公司 - 预计净资产收益率将从2025年的17.9%提升至2026-2028年的约19.8%-20.3% [2] - 公司财务状况健康，净负债比率为负（净现金状态），流动比率与速动比率均超过3.0 [9] - 报告列举了可比上市公司（海天味业、千禾味业、天味食品、中炬高新）的估值，其2026年预测市盈率平均约为24.6倍 [7]