报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 核心观点 - 2025年公司盈利能力在第四季度环比改善，主要得益于销售费用率回落 [2] - 汽车总销量稳健增长，新能源子品牌表现亮眼，是未来总量增长的主要驱动力 [2] - 公司加强海外布局，泰国工厂投产并计划推出多款新车，未来出海销量有望持续增长 [3] - 随着新能源子品牌持续减亏/扭亏为盈，未来“新能源+出海”有望构成两大持续增长极 [3] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年实现营业收入1640.00亿元，同比增长2.67% [1] - 2025年全年实现归母净利润40.75亿元，同比下降44.34% [1] - 2025年全年实现扣非归母净利润27.95亿元，同比增长8.03% [1] - 2025年第四季度实现营业收入490.72亿元，环比增长16.19% [1] - 2025年第四季度实现归母净利润10.20亿元，环比增长33.51% [1] - 2025年第四季度实现扣非归母净利润7.77亿元，环比增长43.41% [1] 盈利能力与费用分析 - 2025年第四季度销售/管理/研发费用率分别为5.38%/2.49%/4.32%，同比分别变化-0.43/0.70/0.12个百分点 [2] - 2025年第四季度销售费用率环比大幅下降1.71个百分点，主要因新能源新品上市推广等前期高支出阶段结束 [2] - 2025年第四季度毛利率为16.82%，环比提升1.12个百分点 [2] - 2025年第四季度净利率为2.08%，环比提升1.25个百分点 [2] - 2025年全年毛利率为15.5%，预计2026-2028年将逐步提升至16.7% [9] 销量表现与业务结构 - 2025年公司共销售汽车291.3万辆，同比增长8.54% [2] - 2025年新能源汽车合计销量111万辆，同比增长51.1% [2] - 新能源子品牌中，阿维塔销量12.35万辆，启源销量41.05万辆（同比增长42.6%），深蓝销量32.51万辆（同比增长44.4%） [2] - 2025年海外汽车销量63.73万辆，同比增长18.85% [3] 未来增长驱动与战略 - 公司采取油电并行、新能源多品牌协同发力策略，燃油车基本盘有望保持稳健，新能源汽车将带动总量增长 [2] - 泰国罗勇工厂已正式投产，全球品牌架构和销售网络持续拓展 [3] - 2026年计划在海外市场推出第四代逸动、长安启源全新Q05、深蓝S09、阿维塔06等多款产品，覆盖欧洲、东南亚、中东非洲、中南美洲等市场 [3] 财务预测 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为1859.14亿元、2037.37亿元、2133.20亿元，同比增长率分别为13.4%、9.6%、4.7% [4][9] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为56.99亿元、72.68亿元、80.07亿元，同比增长率分别为39.8%、27.5%、10.2% [3][4][9] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.57元、0.73元、0.81元 [4][9] - 预计公司2026-2028年市盈率（P/E）分别为17.5倍、13.7倍、12.5倍 [4][9]