投资评级与核心观点 - 报告维持隆鑫通用“买入”评级，并给予目标价21.89元人民币 [1] - 报告认为，尽管2026年第一季度业绩因高基数等因素承压，但以“无极”品牌为核心的自主品牌出海放量是公司业绩成长的主逻辑，其拉动作用有望加速兑现 [1] - 报告基于19.2倍2026年预期市盈率（可比公司一致预期）给予目标价，并预计2026-2028年归母净利润将持续增长 [6] 2025年及2026年第一季度业绩表现 - 2025年，公司实现营业收入191.35亿元，同比增长13.75%；实现归母净利润16.5亿元，同比增长46.95% [1] - 2025年归母净利润增长主要受通用机械产品计提预计负债1347.8万美元影响，否则业绩将更高 [1] - 2026年第一季度，公司营收同比下滑2.7%至45.2亿元，归母净利润同比下滑7.0%至4.7亿元，主要系去年同期代工份额变化、通用机械“抢出口”形成高基数，以及汇兑波动影响 [1] 核心业务板块表现 - 无极品牌：2025年营收同比增长25.4%至39.5亿元，是公司最核心的增长抓手 [2]。其中出口收入25.07亿元，同比大幅增长86.3%；欧洲市场销量突破8万辆，同比增长89.35% [2]。2026年第一季度，DS800 Rally等新车在欧洲市场表现亮眼，带动出口营收同比增长22.7%至6.65亿元 [2] - 全地形车：2025年营收6.54亿元，同比增长62.54%；2026年第一季度营收同比增长86.3%，产品结构持续优化 [2] - 三轮车：2025年营收18.28亿元，同比增长32.47%；2026年第一季度出口营收同比增长47.1%至3.4亿元 [2] - 自主外销摩托车发动机：2025年营收24.39亿元，同比增长26.25%；2026年第一季度营收同比增长32.3%至7.8亿元 [2] - 公司已形成以“无极”为核心，三轮、四轮（全地形车）协同增长的自主品牌矩阵 [2] 盈利能力与费用分析 - 2025年公司综合毛利率为19.03%，同比提升1.44个百分点 [3] - 摩托车及发动机业务毛利率同比提升2.0个百分点至20.0%，主要得益于高毛利的无极业务营收占比提升，带动了盈利结构优化 [3] - 2025年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.60%、3.73%、2.45%，同比变化分别为-0.03、+0.19、-0.60个百分点 [3] - 销售费用绝对值增加系发电机产品售后费计提；管理费用率提升系对主要园区展厅及办公环境升级改造的一次性支出 [3] - 报告预计2026年公司将持续推进控费增效，期间费用率有望整体下降 [3] 股东回报与公司信心 - 2025年公司拟每10股派现5.00元，年度现金红利达10.27亿元；叠加中期分红4.11亿元，全年累计现金分红14.37亿元，占2025年归母净利润的87.24%，对应股息率约4.5% [4] - 2026年3月，公司完成员工持股计划股票购买，累计成交金额4亿元，成交均价约15.01元/股，强化了核心团队与公司发展的利益绑定 [4] 未来增长动能 - 无极品牌：公司将持续完善拉力、踏板、巡航三大优势品类产品矩阵，SR450X将成为年内核心新品，后续有望进军街车品类 [5]。市场拓展方面，在巩固西班牙、意大利等核心市场基础上，将加速推进法国、英国等欧洲国家，以及拉美、北非等区域的拓展 [5] - 全地形车：公司围绕500/700/1000cc等核心平台持续完善高排量产品布局，UTV亦处于早期验证阶段 [5]。依托无极品牌建立的品牌影响力与渠道基础，全地形车业务有望打开第二增长曲线 [5] 盈利预测与估值比较 - 报告基本维持公司2026-2027年归母净利润预测分别为23.5亿元、28.6亿元，并新增2028年预测为34.6亿元 [6] - 预计2026-2028年营业收入分别为241.83亿元、288.41亿元、339.00亿元，同比增长率分别为26.38%、19.26%、17.54% [12] - 可比公司（钱江摩托、春风动力、宗申动力）2026年市盈率一致预期平均为19.2倍 [6][19] - 根据盈利预测，公司2026-2028年预期每股收益（EPS）分别为1.14元、1.39元、1.68元 [12]