投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][5][42] 核心观点 - 公司2025年及2026年第一季度业绩大幅增长，主要受益于稀贵金属和硫酸价格上涨 [1][9] - 公司是依托五矿集团的铅锌冶炼龙头，具有产业协同优势和稀贵金属属性 [3][7][9] - 公司已重组收购水口山有色下的铅锌矿等核心资产，并拥有集团内其他优质资产，未来发展可期 [3][42] 财务业绩总结 - 2025年业绩：实现营业收入223亿元，同比增长12.6%；归母净利润11.3亿元，同比增长43.1%；扣非归母净利润14.6亿元，同比增长99.7%；经营活动现金流量净额18.4亿元，同比增长66.3% [1][9] - 2026年第一季度业绩：单季度归母净利润11.4亿元，同比增长313.0%，环比增长328.1%；扣非归母净利润12.0亿元，同比增长323.4% [1][9] - 盈利能力提升：2025年公司毛利为25.9亿元，较2024年的17.4亿元增加8.5亿元；期间费用合计7.1亿元，略低于2024年的7.2亿元，经营效益稳步提升 [2][10] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为23.5亿元、24.3亿元、25.0亿元，同比增长109%、3%、3%；摊薄每股收益分别为2.19元、2.27元、2.33元 [3][39] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为10.1倍、9.7倍、9.5倍；预测市净率分别为3.53倍、2.70倍、2.17倍 [3][43] 业务与产能情况 - 产能规模：公司拥有86万吨铅锌铜采选、68万吨锌产品、10万吨铅产品的生产能力，并综合回收铜、金、银等多种稀贵金属 [2][9] - 矿产产量：公司年矿产铅锌金属量超过4万吨，黄金1.8-2吨，白银约60吨 [2][9] - 业绩驱动因素： - 增利因素：2025年上海金交所黄金均价798元/克，同比上涨241元/克，增厚毛利4.3亿元；白银均价9742元/千克，同比上涨2520元/千克，增厚毛利1.5亿元；硫酸均价688元/吨，同比上涨310元/吨，增厚毛利约1.9亿元；合计增厚毛利7.7亿元 [2][10] - 减利因素：锌冶炼加工费同比下降649元/吨，铅冶炼加工费同比下降172元/吨，合计减少毛利约2亿元 [2][10] 敏感性分析与关键假设 - 盈利预测关键假设：假设2026-2028年锌锭现货年均价24000元/吨，锌精矿加工费1500元/吨，铅锭现货年均价17000元/吨，铅精矿加工费300元/吨，金价1000元/克，银价2000元/千克 [3][39] - 敏感性分析：根据模型测算，公司2026年归母净利润对金价和锌冶炼加工费价格敏感，例如在金价1000元/克、锌冶炼加工费1500元/吨的基准假设下，预测净利润为23.5亿元；若金价上涨至1100元/克、加工费升至2500元/吨，预测净利润可达27.6亿元 [39]