报告投资评级 - 买入（维持） [1] 报告核心观点 - 海兴电力2025年因投入加大导致短期业绩承压，但新业务逐渐放量有望拉动业绩重回增长通道，公司有望充分受益于全球用电系统升级 [7] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业总收入47.69亿元，同比增长1.09%；归母净利润7.29亿元，同比下降27.24%；扣非净利润6.9亿元，同比下降29.3% [7] - 2025年毛利率为38.3%，同比下降5.6个百分点；归母净利率为15.3%，同比下降6.0个百分点 [7] - 第四季度（25Q4）营收14.0亿元，同比增长7.1%，环比下降3.1%；归母净利润为-0.03亿元，同比下滑101.5%，环比下滑100.9% [7] - 25Q4毛利率为34.6%，同比和环比分别下降4.1和3.1个百分点；归母净利率为-0.2%，同比和环比分别下降16.3和23.5个百分点 [7] 主营业务分析：智能配用电 - 2025年智能配用电业务实现营收41.7亿元，同比下降8%；毛利率为42.32%，同比下降3.01个百分点 [7] - 国内市场：营收15.1亿元，同比下降6%；毛利率36.22%，同比下降9.99个百分点。业绩承压主要因处于新老电表换代阶段以及降价电表交付 [7] - 海外市场：营收32.2亿元，同比增长5%；毛利率39.46%，同比下降3.41个百分点。需求呈现分化：拉美营收13.5亿元（同比+52%），非洲营收8.8亿元（同比-22%），亚洲营收8.2亿元（同比-12%），欧洲营收1.7亿元（同比+55%） [7] 新业务发展 - 智慧水务业务：2025年营收2.1亿元，同比大幅增长1671%；毛利率22.00%，同比提升5.78个百分点。公司在巴西、南非等市场推进水表本地化制造和交付，并拓展海水淡化等业务 [7] - 数字能源业务：2025年营收3.5亿元，同比增长147%；毛利率1.96%，同比下降2.99个百分点。该业务与利沃德合作在欧洲、拉美、非洲等市场推进储能、光储充一体化及微电网项目落地 [7] 费用与现金流 - 2025年期间费用率为20.6%，同比上升1.9个百分点；25Q4期间费用率高达29.5%，同比上升9.3个百分点 [7] - 2025年销售/管理/研发/财务费用率同比分别变化+2.5/+0.9/+1.7/-3.2个百分点，费用上升主要因生产和销售人员增加较多所致 [7] - 2025年经营活动现金净流入5.28亿元，同比下降40.3%，主要系人员及相关费用增长所致 [7] - 2025年末合同负债1.37亿元，较年初增长1.8%；存货12.92亿元，较年初大幅增长60.1%，主要系待交付商品增加 [7] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为8.14亿元、9.21亿元、10.48亿元，同比增长率分别为11.61%、13.21%、13.73% [1][7] - 营收预测：预计2026-2028年营业总收入分别为52.48亿元、58.12亿元、64.33亿元，同比增长率分别为10.05%、10.76%、10.68% [1] - 估值水平：基于当前股价34.15元，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为20.41倍、18.03倍、15.85倍 [1][8] - 其他指标预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.67元、1.89元、2.15元；净资产收益率（ROE）分别为10.44%、11.22%、12.24% [1][8]