报告投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 百亚股份2025年外围省份市场高速增长且整体已实现盈利 2026年第一季度外围省份净利率持续提升 同时公司通过优化产品结构带动毛利率提升 线上渠道虽阶段性承压但已积极调整 未来随着全国化拓展、产品结构优化及费用效率提升 公司盈利能力和成长性有望持续改善 [2][5][6][8][10] 财务业绩总结 - 2025年全年业绩：实现营业收入34.92亿元 同比增长7.32% 实现归母净利润2.08亿元 同比下降27.70% 实现扣非净利润1.95亿元 同比下降23.10% [5] - 2026年第一季度业绩：实现营业收入10.55亿元 同比增长6.01% 实现归母净利润1.44亿元 同比增长10.03% 实现扣非净利润1.38亿元 同比增长7.10% [5] 渠道运营分析 - 线下渠道：2025年实现营业收入20.62亿元 较上年同期增长27.6% 公司继续深耕核心市场并优化渠道结构 [6] - 外围省份市场：发展迅速 2025年线下外围省份实现营业收入8.34亿元 较上年同期大幅增长92.3% 公司聚焦广东、湖南、湖北、河北、江苏、浙江、山东、安徽、河南等作为重点区域 [6] - 电商渠道：2025年实现营业收入13.43亿元 较上年同期下降11.9% 受短期舆情、平台策略变化及费用投放效率不佳等因素影响 公司已通过优化渠道结构、提升费用投入产出比等措施积极推进调整 [6] 产品与毛利率分析 - 核心产品：2025年自由点产品实现营业收入33.41亿元 同比增长10.0% [6] - 产品结构优化：以益生菌、有机纯棉系列为代表的大健康系列产品收入增速更快 较上年同期增长36.3% 卫生巾中高端系列产品收入占比持续增加 [6] - 毛利率提升：2025年公司综合毛利率为54.3% 自由点产品毛利率为56.2% 分别较上年同期增加了1.1个百分点和0.4个百分点 [6] 费用与研发投入 - 期间费用率：2025年公司期间费用率为47.13% 同比增长3.71个百分点 [10] - 销售费用：2025年销售费用投入14.58亿元 较上年同期增长19.0% 公司未来将在提升费用投放效率的前提下 继续保持品牌资源投入 [10] - 研发投入：2025年公司投入各类研发费用0.88亿元 新增各类专利27项 [10] 未来业绩预测 - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为41.99亿元、49.96亿元、59.21亿元 对应增长率分别为20%、19%、19% [9][10] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为4.03亿元、5.03亿元、6.05亿元 对应增长率分别为94%、25%、20% [9][10] - 每股收益预测：预计2026-2028年摊薄每股收益分别为0.94元、1.17元、1.41元 [9] - 估值指标：基于2026年4月20日18.33元的股价 对应2026-2028年PE估值分别为20倍、16倍、13倍 [10]