报告投资评级 - 维持“买入”评级，维持合理价值13.94元/股不变 [6][35] 报告核心观点 - 2025年公司经营质量改善升级效果显著，收入增长但利润受衡阳项目处置一次性因素影响而下降，剔除该影响后归母净利润实现增长，管理效率有所提升 [1][6][11][32] - 公司收款质量提高，现金流管理质量改善，有息负债下降，货币资金增加，且外拓能力增强 [6][11][32] - 基础物业管理业务稳定增长，专业增值服务表现亮眼，但资产管理业务收入及毛利率承压 [6][13][18][30] - 新拓合同额提速，外拓持续增长，但整体在管面积增速放缓，部分业态出租率面临压力 [6][28][30] 根据目录总结 一、收入增长利润下降，衡阳项目处置影响利润表现 - 2025年营业收入为192.7亿元，同比增长12.2% [6][11] - 2025年归母净利润为6.55亿元，同比下降22.1%，主要受衡阳中航项目处置影响（2.56亿元）[6][11] - 剔除衡阳项目处置影响后，归母净利润为9.11亿元，同比增长8.3% [6][11] - 2025年经营性现金流净额为16.41亿元，有息负债下降至5.4亿元，货币资金新增近10亿元至56.23亿元 [11] - 2025年计划现金分红2.74亿元，分红比例为41.9% [6][11] 二、基础物管业务稳定增长、资管收入利润下降 - 2025年物业管理业务总收入186亿元，同比增长12.8%，增速较2024年走扩1.7个百分点 [6][13] - 基础物业管理收入143亿元，同比增长6.6% [6][13] - 专业增值服务收入37.86亿元，同比增长48%，为全年最大业务亮点 [6][13] - 平台增值服务收入5.37亿元，同比持平 [6][13] - 资产管理收入6.7亿元，同比下降0.7% [6][13] - 2025年整体毛利率为11.1%，同比下降0.9个百分点，三项主要业务毛利率均下滑 [6][18] - 公司运营能力提升，销售、管理、研发、财务四项费用率综合下降0.8个百分点 [6][23] - 2025年人均管理面积达9100平方米，同比增长10.2% [6][23] - 2025年计提信用及资产减值损失3.05亿元（2024年同期为0.40亿元），导致净利率和归母净利率分别下降至3.4% [25] 三、新拓、外拓提速，基础物管稳健，资管业务承压 - 2025年新增签约额44.8亿元，同比增长11%，新拓速度提升 [6][28] - 住宅、非住宅新签合同额同比分别增长28%、8% [6][28] - 来自股东方、外拓的新签合同额同比分别变化-7%、+13%，延续外拓增长趋势 [6][28] - 截至2025年末在管面积3.77亿平方米，同比增长3%，增速持续放缓 [28] - 资产管理业务方面，商业运营管理面积同比增长1%，管理收入同比增长6%，但毛利率同比下降25.9个百分点至18.6% [29] - 持有出租业务收入同比下降4%，写字楼及住宅出租率面临近10个百分点的降幅 [6][30] 四、盈利预测和投资建议 - 预计公司2026-2027年营业收入分别为208亿元、224亿元，同比增长8.1%、7.5% [6][33] - 预计公司2026-2027年归母净利润分别为9.6亿元、10.2亿元，同比增长46.1%、6.9% [6][33] - 对应2026-2027年预测市盈率（P/E）分别为11.3倍、10.6倍 [6] - 基于现金流管理改善、管理质量提升及外拓能力增强，维持“买入”评级 [6][32][35]