报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司正处于客户结构转型期，从零售客户转向机构客户，虽然导致交易量短期下降，但长期看好其在Web3领域的布局和前景 [1][4] 财务表现与预测 - 2025年业绩概览：2025年公司实现营收7.23亿港元，同比增长0.3%；年度亏损为10.84亿港元，同比收窄8.8% [4] - 收入结构：交易促成服务收入占比72.3%，链上服务收入占比11.5%，资产管理服务收入占比16.2% [4] - 盈利预测：预测2026-2028年营收分别为10.64亿港元、16.03亿港元、21.52亿港元，同比增速分别为47%、51%、34% [4] - 亏损预测：预测2026-2028年归母净利润分别为-9.00亿港元、-6.02亿港元、-2.94亿港元，亏损逐年收窄 [4] - 估值指标：预测2026-2028年市销率(P/S)分别为11.93倍、7.92倍、5.90倍；市净率(P/B)分别为6.60倍、9.60倍、12.33倍 [4] 各业务板块分析 - 交易促成服务： - 2025年收入同比增长1%，但交易量从2024年的6384亿港元下降至5908亿港元 [4] - 交易量下降主要因客户结构转型，聚焦机构客户：机构客户交易量从2737亿港元提升至4310亿港元；Omnibus客户交易量从117亿港元提升至864亿港元；零售客户交易量从3530亿港元大幅下降至734亿港元 [4] - 链上服务： - 2025年收入为8320万港元，同比下降33.3%，主要受市场低迷影响 [4] - 长期看好代币化趋势：2025年公司在链上部署了11种代币化产品，现实世界资产总值达20亿港元 [4] - 资产管理服务： - 2025年收入为1.17亿港元，较上年同期0.78亿港元实现高速增长 [4] - 投资模式转向香港及新加坡监管框架内的多资产、一二级融合的机构级模式 [4] - 基金II实现部分退出，累计回报约2倍；基金III投资了一系列数字资产相关项目；基金IV完成首次交割，认缴出资额19亿港元 [4] - 截至2025年底，公司在管产品规模达72亿港元 [4] 市场与公司数据 - 股价表现：截至2026年4月20日，公司股价为4.59港元，52周价格区间为3.88-7.98港元 [3] - 市值与股本：总市值为126.96亿港元，总股本及流通股本均为27.66亿股 [3] - 近期相对表现：过去1个月股价下跌6.3%，同期恒生指数上涨4.3%；过去3个月股价下跌36.0%，同期恒生指数下跌0.5% [3]