报告投资评级与核心观点 - 首次覆盖恒丰纸业，给予“增持”评级，目标价为12.25元 [6][13] - 报告核心观点：公司作为老牌卷烟纸行业龙头，正通过持续扩充产能、完善多元化区域布局来巩固市场地位，并前瞻性布局HNB（加热不燃烧）市场以寻求第二增长曲线，同时进军食品包装、烟标印刷等业务以丰富产品矩阵 [2][13] 财务预测与估值分析 - 财务预测：预计公司2026-2028年营业总收入分别为31.27亿元、34.68亿元、38.89亿元，同比增长10.8%、10.9%、12.1%；归母净利润分别为2.52亿元、2.81亿元、3.10亿元，同比增长27.6%、11.3%、10.4% [4][13] - 盈利预测基础：预计2026-2028年公司整体毛利率分别为20.37%、20.51%、20.66%。核心业务烟草工业用纸收入增速预计为12%、12%、13%，其毛利率预计维持在28%以上 [18][19] - 费用率预测：预计2026-2028年销售费用率为1.9%/2.0%/2.1%，管理费用率为3.8%/3.9%/3.9%，研发费用率为3.3%/3.5%/3.7% [18][20] - 相对估值：选取五洲特纸、仙鹤股份、华旺科技作为可比公司，其2026年平均市盈率为14.2倍。考虑到公司积极的产能扩张与多元化布局，以及良好的费用管控，给予公司2026年16倍市盈率，对应目标价12.25元 [21][22] 公司业务与行业地位 - 行业龙头地位：公司是卷烟纸行业领军企业，2024年国内国际卷烟纸总销量超4.9万吨，蝉联全球第一 [13] - 产品结构：主要产品为烟草工业用纸（包括卷烟纸、滤棒成形纸、新型烟草用纸等），该业务2025年营收占比为66.51%。公司同时生产机械光泽纸、薄型印刷纸、食品包装纸等，构建多元化产品矩阵 [13][23] - 产能与布局：截至2025年底，公司拥有22条造纸生产线，年生产能力达27万吨。2025年初投产4万吨食品包装纸产能，并拟收购锦丰纸业，以完善国内西南地区及辐射欧洲、东南亚的多元化区域布局 [13][23] - 客户关系：公司是国家烟草总公司确定的卷烟辅料生产基地，并与菲莫国际、英美烟草、日烟国际等国际大客户建立了稳定合作关系 [13][23] 行业趋势与增长动力 - 传统卷烟需求：中国2025年卷烟产量为2.47万亿支，连续7年保持增长，为卷烟纸提供稳定基本盘。新兴市场如东南亚、非洲、中东的传统卷烟销量稳步增长，为需求提供韧性 [13] - 新型烟草机遇：HNB（加热不燃烧）新型烟草凭借其替烟性强且能减少有害物质的优势，市场增长迅速，成为烟草行业重要增长引擎，也是卷烟纸市场的新增长点 [13] - 公司增长策略：公司通过前瞻性切入HNB市场以打开新增长曲线，并积极发展食品包装纸、烟标印刷等业务，减少对单一品种的依赖 [13] 公司经营与财务表现 - 营收增长：公司2016-2025年营收持续增长，复合年增长率达8.45%。2025年实现营业收入28.22亿元，同比增长1.77% [23] - 盈利能力：2025年公司毛利率为19.48%，净利率为7.52%。公司展现出较强的费用管控能力，2025年销售、管理、研发费用率分别为1.93%、4.07%、3.32% [23][28] - 境外业务：公司较早布局出口业务，境外收入占比从2016年的14.63%快速提升至2025年的29.62%。2025年国内、境外收入分别为19.59亿元、8.36亿元 [30] - 财务健康度：根据最新资产负债表摘要，公司股东权益为27.35亿元，每股净资产8.30元，市净率（现价）为1.2倍，净负债率仅为0.83% [8]