投资评级 - 报告对扬农化工（600486）的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告认为，在2025年全球农化行业景气度筑底、竞争严峻的背景下，扬农化工凭借研产销一体化优势及全球化布局，成功对冲行业下行风险，彰显了逆周期的增长韧性 [7][8] - 报告预计公司2026-2028年业绩将持续增长，归母净利润分别为16.05、18.74、21.49亿元，对应市盈率（PE）分别为18、15、13倍 [8][11] 公司业绩与经营分析 - 2025年整体业绩：公司2025年实现营业收入118.70亿元，同比增长13.76%；实现归母净利润12.86亿元，同比增长6.98%；扣非归母净利润12.72亿元，同比增长9.39% [3] - 2025年第四季度业绩：第四季度实现营业收入27.14亿元，同比增长12.20%，环比下降7.14%；归母净利润为2.31亿元，同比增长30.81%，环比下降7.62% [3] - 原药业务：2025年原药产量达11.38万吨，同比增长17.4%；销量11.35万吨，实现营业收入73.15亿元；原药平均销售价格同比微增0.31%至6.45万元/吨 [5] - 制剂业务：2025年制剂产量3.67万吨，销量3.68万吨，营业收入14.98亿元；制剂平均销售价格同比下降4.34%至4.07万元/吨 [5] - 市场表现：2025年公司国内外市场分别实现销售收入48.54亿元和68.08亿元，同比分别增长11.55%和15.02% [8] - 成本控制：公司通过工艺装备改进实现直接降本达9105万元，有效对冲了部分原材料价格波动风险 [5] 财务预测与估值 - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为138.69亿元、149.00亿元、167.61亿元，同比增速分别为16.8%、7.4%、12.5% [11] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为16.05亿元、18.74亿元、21.49亿元，同比增速分别为24.8%、16.8%、14.7% [8][11] - 盈利能力预测：预计2026-2028年毛利率分别为24.9%、26.0%、26.8%；净资产收益率（ROE）分别为12.3%、12.5%、12.6% [11] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.96元、4.62元、5.30元 [11] - 估值指标预测：基于预测，2026-2028年对应的市盈率（P/E）分别为18倍、15倍、13倍；市净率（P/B）分别为2.21倍、1.93倍、1.69倍；企业价值倍数（EV/EBITDA）分别为8.61倍、7.23倍、5.99倍 [8][11] 公司治理与股东回报 - 现金分红：公司坚持高比例现金分红政策，2025年度拟向全体股东每10股派发现金红利7.14元（含税），加上半年度分红，全年现金分红总额占归母净利润的比例达30.07% [6] - 历史回报：公司最近三年以现金方式累计分配的利润占年均可分配利润的比例高达68.40%，上市后累计分配的现金红利已达到累计募集资金总额的3.06倍 [6] 行业背景 - 行业状况：2025年全球农化行业承压，受地缘冲突、贸易壁垒及极端天气影响，终端需求不振；供给端国内农药产量首破400万吨，同比增长12%，行业供大于求格局延续，超七成产品价格同比下行，原药价格指数同比下跌2.03% [8]