投资评级与核心观点 - 报告对国元证券维持增持评级 [1][7] - 报告核心观点：公司2026年第一季度业绩同比下滑主要受投资业务阶段性波动影响，但当前市场交投活跃，预计全年业绩将保持稳健增长 [1] - 报告给予目标价10.99元，基于2026年预测市净率1.2倍，较可比公司Wind一致预期均值1.0倍给予溢价，主要考虑公司股权投资业务布局领先、弹性亮眼 [5][7] 财务业绩表现 - 2025年全年业绩：营业收入62.49亿元，同比增长6.81%；归母净利润24.26亿元，同比增长8.10% [1] - 2026年第一季度业绩：营业收入13.27亿元，同比下滑12.59%；归母净利润5.42亿元，同比下滑15.38% [1] - 2025年分红：公司向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税）[1] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为27.10亿元、30.69亿元、34.29亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.62元、0.70元、0.79元 [5][11] - 估值指标：报告预测2026年每股净资产（BPS）为9.16元，对应预测市盈率（PE）为12.67倍，预测市净率（PB）为0.86倍 [5][11] 分业务板块分析 财富管理与信用业务 - 经纪业务：是业绩增长核心驱动力，2025年及2026年第一季度分别实现净收入14.84亿元（同比+37%）和4.46亿元（同比+33%）[2] - 渠道建设：买方投顾“1+7”营业部试点扎实推进，全渠道获客体系完善，2025年新开户市占率由1.065% 提升至1.075% [2] - 信用业务：2025年末融资融券余额市占率达1.04%，日均余额创历史新高 [2] - 利息净收入：2025年及2026年第一季度分别实现15.46亿元（同比+1%）和3.89亿元（同比+21%），利息支出收窄驱动净收入提升 [2] 投资业务 - 投资规模扩张：2026年第一季度末金融投资金额合计1062.69亿元，较年初增长11%；其中交易性金融资产、债权及其他债权投资、其他权益工具投资分别增长15%、7%、25% [3] - 投资结构变化：2025年末自营投资账面价值中，权益类投资99.65亿元，同比大幅增长79%；固收类投资591.88亿元，同比下降16% [3] - 投资业绩波动：2025年及2026年第一季度投资净收益分别为25.65亿元（同比-2%）和3.05亿元（同比-55%），构成第一季度业绩下滑主因 [1][3] - 股权投资：子公司国元股权聚焦人工智能、高端装备制造等关键产业，2025年末发起设立产业投资基金26只，管理规模207.60亿元，全年净利润同比大幅增长98.77% [3] 投行与资管业务 - 投行业务：2025年及2026年第一季度分别实现净收入1.86亿元（同比-8%）和0.35亿元（同比-53%），仍有压力 [4] - 投行项目：2025年完成IPO项目1单、再融资2单、并购重组财务顾问3单、新三板项目9单，合计募集资金31.42亿元；完成债券项目57个，承销规模208.75亿元 [4] - 资管业务：2025年及2026年第一季度分别实现净收入0.69亿元（同比-22%）和0.20亿元（同比-17%）[4] - 资管规模与转型：2025年末资产管理业务规模265.16亿元，同比增长18.50%；全年新增产品52只，主动管理转型成效显现 [4] 市场环境与预测假设 - 市场环境：当前市场交投活跃，2万亿成交额成为常态 [1] - 预测调整：基于权益市场交投活跃度保持较高水平但外围地缘政治仍有不确定性的判断，报告适当上调全市场股基成交额等假设，同时下调投资类收入等假设 [5] - 可比公司：报告选取的可比公司（东方证券、东吴证券、浙商证券）2026年预测PB的Wind一致预期均值为1.00倍 [14]