报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 公司是国内组织灵活、效率领先的化妆品龙头，拟在港交所主板挂牌上市以推进国际化战略及增强境外融资能力，未来国货美妆龙头有望晋升为全球化妆品龙头[8] - 考虑到2025年为公司调整期，调整初期费用投放较大，将2026-2027年归母净利润预测由17.8/20.3亿元下调至15.8/17.3亿元，新增2028年归母净利预测19.6亿元，分别同比+5%/+10%/+13%[8] - 主品牌产品更新迭代及多品牌战略放量后空间可期，维持“买入”评级[8] 业绩表现与财务预测 - 2025年及2026年第一季度业绩：2025全年营收105.97亿元（-1.68%），归母净利润14.98亿元（-3.50%），扣非归母净利润14.73亿元（-3.23%）[8] - 季度表现：25Q4营收35.0亿元（-8.21%），归母净利润4.72亿元（-14.61%）；26Q1营收23.05亿元（-2.29%），归母净利润3.67亿元（-6.05%），扣非归母净利润3.41亿元（-9.97%）[8] - 现金流与分红：2025年经营活动净现金流21.93亿元（+98.12%），现金流大幅改善[8]；2025年每股派现1.20元（含税），加上中期每股派现0.80元，全年合计现金分红占归母净利润52.58%，分红力度较大[8] - 盈利预测：预测2026-2028年营业总收入分别为114.28亿元、125.97亿元、138.95亿元，同比增速分别为7.84%、10.23%、10.30%[1][8]；预测2026-2028年归母净利润分别为15.80亿元、17.33亿元、19.64亿元，同比增速分别为5.49%、9.70%、13.29%[1][8]；对应每股收益（最新摊薄）分别为3.99元、4.38元、4.96元[1][8] - 估值水平：基于最新收盘价，2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为15.13倍、13.79倍、12.17倍[1][8] 盈利能力与费用分析 - 毛利率持续上行：2025年毛利率为73.26%（同比+1.87个百分点），26Q1毛利率为74.53%（同比+1.75个百分点），整体及季度毛利率同比持续提升[8] - 期间费用率提升：2025年期间费用率为55.21%（同比+2.32个百分点），其中销售费用率为49.63%（同比+1.75个百分点），形象宣传推广费费率为44.03%（同比+1.33个百分点）[8]；26Q1期间费用率为57.62%（同比+6.42个百分点），销售费用率为50.83%（同比+5.20个百分点），管理费用率为5.02%（同比+0.80个百分点）[8] - 净利率：2025年归母净利率为14.13%（同比-0.27个百分点），26Q1归母净利率为15.91%（同比-0.63个百分点）[8] 多品牌与业务发展 - 主品牌表现：2025年珀莱雅品牌营收76.89亿元（-10.39%），占总营收72.6%（同比-7.1个百分点），主品牌在618、双十一均位列天猫、京东美妆排名第一，抖音美妆排名第二，国货龙头地位较为稳固[8] - 其他品牌高速增长：2025年彩棠营收12.55亿元（+5.37%），OR营收7.44亿元（+102.19%），悦芙媞营收3.71亿元（+11.80%），原色波塔营收2.56亿元（+125.38%），惊时营收0.96亿元（+441.66%）[8]；OR、惊时以及原色波塔继续高增，在洗护、彩妆等多品牌快速成长[8] 公司治理与战略 - 推出员工持股计划：公司公告2026年员工持股计划（草案），覆盖董事、高管及核心骨干员工，资金来源为专项激励基金及员工薪酬，股票来源为回购股份，存续期36个月，目标2026年营收或归母净利润的增长率不低于5%[8] - 推进国际化战略：公司拟在港交所主板挂牌上市，以推进国际化战略及增强境外融资能力[8]