Flash | 21 Oct 2026 11:42:06 ET │ 13 pages China Consumer Cosmetics 2026 Double 11 (Part 2): Mao Geping and Proya progressing well; Top Pick Mao Geping CITI'S TAKE Tmall sales ranking and Austin Li livestreaming sales progress post the start of in-stock sale on 20 Oct showed improving trends for Proya and Mao Geping, while trends were more subdued for Giant Bio and Botanee. We have recently changed our China cosmetics top pick to Mao Geping to align with domestic players' makeup category strength over int'l ...

中国化妆品行业双十一电话会议纪要关键要点总结 一、纪要涉及的行业与公司 - **行业**：中国化妆品行业（美妆护肤），涉及电商平台双十一大促（天猫、抖音、京东）[1][15] - **平台**：天猫（Tmall）、抖音（Douyin）、京东（JD）[1][15] - **本土品牌**：珀莱雅（Proya）、毛戈平（Mao Geping）、薇诺娜（Winona）、可复美（Comfy）、巨子生物（Giant）、华熙生物（Bloomage）、贝泰妮（Botanee）、上海家化（Shanghai Jahwa）、林清轩（Forest Cabin）、韩束（KANS）、自然堂（Chando）、夸迪（QuadHA）、润百颜（Biohyalux）、肌活（Medrepair）、彩棠（TIMAGE）、Off & Relax、花知晓（Flowerknows）、New Page、ARMAYO等[2][4][12] - **国际品牌（MNC）**：欧莱雅集团（L'Oreal Group，含修丽可SkinCeuticals、HR、兰蔻Lancome、巴黎欧莱雅L'Oreal Paris、理肤泉La Roche-Posay、科颜氏Kiehl's、YSL、阿玛尼Armani、3CE、美宝莲Maybelline）、雅诗兰黛集团（Estee Lauder Group，含雅诗兰黛Estee Lauder、海蓝之谜La Mer、倩碧Clinique、悦木之源Origins、Bobbi Brown、M.A.C.、祖玛珑Jo Malone London）、资生堂集团（Shiseido Group，含CPB、资生堂Shiseido、Nars、安热沙ANESSA、The Ginza、怡丽丝尔Elixir、IPSA）、LG H&H（Whoo）、爱茉莉（Amore，含雪花秀Sulwhasoo、兰芝Laneige、悦诗风吟Innisfree）、高丝（Kose，含黛珂Decorte）、拜尔斯道夫（Beiersdorf，含妮维雅NIVEA、优色林Eucerin、La Prairie）、宝洁（P&G，含SK-II）[3][12] 二、核心观点与论据 （一）双十一大促时间安排与节奏变化 - 2026年双十一抖音启动时间较上年推迟，抖音与天猫均于10月15日启动，抖音从上年的9月16日调整而来，天猫启动时间与上年相同[1] - 今年双十一周期缩短，抖音促销期缩短至27天，上年为57天，天猫周期与上年相同[15] - 天猫预售期为10月15日20:00至10月20日17:59，正式销售期为10月20日20:00至11月13日23:59[15] - 京东预售期为10月12日20:00至10月26日，正式销售分四轮进行[15] - 抖音正式销售期为10月15日00:00至11月11日[15] （二）天猫首日官方销售排名（Exhibit 1） **本土品牌表现：** - 珀莱雅连续两年位居天猫双十一首日官方销售排名第1位[2][10] - 毛戈平排名从第20位提升1位至第19位，折扣策略保持纪律性[2][10] - 薇诺娜排名下滑2位，但仍为本土品牌中排名第2高者[2] - 可复美今年排名跌出前20，但公司强调下半年基数较为有利，上年全周期排名第20位而首日排名第15位[2] **国际品牌（MNC）表现：** - 欧莱雅集团在排名顶部走强，修丽可从第3位升至第2位，HR从第16位升至第12位[3][10] - 但巴黎欧莱雅、理肤泉和科颜氏排名下滑[3] - 雅诗兰黛集团两个上市品牌均下滑，雅诗兰黛品牌从第2位降至第4位，海蓝之谜从第6位降至第7位[3][10] - 资生堂集团中，CPB从第11位升至第9位，资生堂品牌维持第17位[3][10] - 资生堂/CPB上年全周期排名分别为第15/10位，第二阶段的基数可能更为严峻[3] （三）抖音GMV完成率（10月15-19日 vs 上年10月1日-11月11日，Exhibit 2） - 国际品牌完成率更强，处于22-37%区间，其中雅诗兰黛集团以37%领先，可能受更大幅度折扣和KOL推广驱动[4] - 本土品牌完成率相对较慢，处于10-32%区间[4] - 本土品牌中完成率领先者：华熙生物32%、贝泰妮25%、珀莱雅集团22%、巨子22%[4] - 珀莱雅品牌完成率22%，珀莱雅另一统计口径21%[12] - Off & Relax完成率33%，花知晓31%[12] - 可复美25%，薇诺娜25%[12] - 巨子22%，上海家化20%，佰草集20%，Dr. Yu 21%，六神14%，上美10%，韩束6%，New Page 48%，ARMAYO 78%，林清轩15%，毛戈平20%[12] - 国际品牌细分：欧莱雅集团整体22%，巴黎欧莱雅9%，兰蔻19%，美宝莲15%，HR 35%，修丽可45%，理肤泉26%，3CE 9%，科颜氏29%，阿玛尼24%，YSL 19%[12] - 雅诗兰黛集团整体37%，雅诗兰黛品牌42%，海蓝之谜37%，倩碧28%，悦木之源44%，Bobbi Brown 34%，M.A.C. 16%，祖玛珑34%[12] - LG H&H旗下Whoo完成率6%[12] - 资生堂集团整体25%，资生堂品牌16%，CPB 33%，Nars 27%，安热沙12%，The Ginza 3%，怡丽丝尔14%，IPSA 116%[12] - 爱茉莉整体24%，雪花秀19%，兰芝29%，悦诗风吟42%[12] - 高丝26%，黛珂26%[12] - 拜尔斯道夫22%，妮维雅12%，优色林12%，La Prairie 38%[12] - 宝洁旗下SK-II完成率12%[12] （四）高盛观点（GS View） - 双十一首日结果强化了竞争加剧的观点，尤其是国际品牌之间，头部KOL直播中出现更激进的折扣[5] - 高盛继续看好本土企业，因其下半年通常受益于更有利的对比基数[5] - 珀莱雅为"买入"评级，受核心品牌复苏和多品牌组合持续动能支撑，Off & Relax和花知晓在抖音GMV完成率表现稳健[5] - 继续看好毛戈平，其折扣策略保持纪律性有利于长期品牌形象，且公司通常采取错峰竞争策略[5] - 巨子生物为"买入"评级，剩余期间将面临有利基数，618收官GMV增长达25%以上，尽管早期数据较为平淡[8] - 天猫首日和抖音初期表现可能不代表品牌全貌，建议汇总天猫平台和抖音全周期数据以获得更完整解读[8] （五）行业结构性数据 - 双十一贡献了2025年第四季度线上GMV（含淘宝/天猫/京东）的80%以上，或接近2025年全年的25%[14] - 天猫/淘宝化妆品GMV月度分布：2025年10月（双十一）占比14%，11月（双十一）占比9%[14] - 2024年10月占比15%，11月占比10%[14] - 2020年11月占比高达21%，此后逐年下降至2025年的9%[14] （六）各平台折扣水平（Exhibit 5） - 今年双十一天猫/淘宝/京东/抖音的折扣力度与上年双十一相似[16] - 天猫：淘宝和天猫均从15%折扣起[16] - 京东：从15%折扣起[16] - 抖音：从15%折扣起，另加优惠券（满4000减550、满1500减180、满600减80、满300减40）[16] - 上年抖音双十一同样从15%折扣起[16] 三、其他重要但可能被忽略的内容 （一）个股评级、目标价与估值方法 - **林清轩（Shanghai Forest Cabin Cosmetics）**：12个月目标价78港元，基于2027E市盈率16倍，折现至2026E，权益成本9.6%，退出倍数基于行业基准20倍并应用20% A-H折价[18] - **毛戈平（Mao Geping Cosmetics）**：买入评级，12个月目标价73港元，基于2027E市盈率21倍，折现至2026年末，权益成本8.9%，目标退出倍数21倍，为行业基准20倍的30%溢价并应用20% A-H折价[20] - **上海家化（Shanghai Jahwa United）**：中性评级，12个月目标价人民币20元，基于2027E市盈率24倍，折现至2027年中，权益成本8.9%，目标退出倍数24倍，为行业基准20倍的20%溢价[22] - **巨子生物（Giant Biogene Holding）**：买入评级，12个月目标价33港元，基于2027E市盈率17倍，折现至2026年末，权益成本9.6%，目标退出倍数为化妆品/医疗器械50%/50%混合市盈率，应用20% A-H折价，化妆品倍数与行业基准20倍一致，医疗器械倍数22倍与MA行业基准一致[24] - **华熙生物（Bloomage Biotechnology）**：卖出评级，12个月目标价人民币25元，基于2027E市盈率22倍，折现至2026年末，权益成本9.6%，目标退出倍数22倍与MA行业估值一致[26] - **贝泰妮（Botanee Biotech）**：中性评级，12个月目标价人民币32.5元，基于2027E市盈率20倍，折现至2027年中，权益成本8.9%，目标退出倍数20倍与行业基准一致[28] - **珀莱雅（Proya Cosmetics）**：买入评级，12个月目标价人民币70元，基于2027E市盈率19倍，折现至2027年中，权益成本8.9%，目标退出倍数19倍，为行业基准20倍的10%溢价并应用15%折价以反映潜在A-H双重上市[30] （二）个股关键风险 - **林清轩**：抗衰老产品在中国渗透慢于预期、油精华产品采用低于预期、线上曝光增加导致利润率稀释、竞争/促销高于预期、精华油过度集中[19] - **毛戈平**：向护肤品类扩张慢于预期、中高端美妆产品在中国渗透慢于预期、新明星SKU和新品类营销导致销售及营销费用增加、与海外高端品牌竞争加剧[21] - **上海家化**：海外业务减值损失、Dr. Yu/佰草集销售增长前景高于/低于预期、线上渠道竞争加剧/减弱[23] - **巨子生物**：专业皮肤治疗市场增长慢于预期/竞争加剧、无法开发成功产品、监管风险[25] - **华熙生物**：护肤业务复苏快于预期、化妆品需求增长强于预期、市场竞争减弱、销售费用率下降快于预期[26] - **贝泰妮**：皮肤化妆品渗透率高于/低于预期、市场份额获取快于/慢于预期、非护肤品类收入贡献高于预期、新品牌收入贡献高于/低于预期、广告促销支出高于/低于预期[29] - **珀莱雅**：核心珀莱雅品牌产品开发慢于预期、竞争激烈程度高于预期、新品牌销售爬坡慢于预期、海外表现弱于预期、管理层变动带来运营不确定性[31] （三）相关阅读报告 - 中国化妆品：双十一脉搏检查：头部KOL首日直播价格竞争加剧；珀莱雅表现强劲但促销力度更高；国际品牌折扣增加[9] - 中国化妆品：双十一脉搏检查：专家电话会要点：促销期缩短；KOL、短视频和AI重塑竞争[9] - 中国化妆品：月度追踪：2026年9月：双十一错期导致放缓；毛戈平/家化/林清轩领先；国际品牌分化[9] （四）利益冲突披露 - 高盛与本研究覆盖的公司有业务往来，投资者应注意公司可能存在影响报告客观性的利益冲突，应将本报告仅作为投资决策的单一因素[5]

港股IPO市场整体表现 - 2026年前三季度港交所迎来116家企业上市，同比增长73.13% [1] - 募资总额3594亿港元，同比增长114.01% [1] - 截至2026年9月30日，港交所排队企业共618家（包括秘密递表），其中已获批待上市28家，处理中590家 [1] 各板块排队企业分布 - 主板排队企业合计603家，其中已获上市委员会批准待上市26家，处理中577家 [1] - GEM板块排队企业合计12家，全部为处理中状态 [1] - 其他板块排队企业合计3家，其中已获批待上市2家，处理中1家 [1] 排队企业行业与板块特征 - 排队企业覆盖生物科技、半导体、新能源、人工智能、消费等多个行业 [3][4][5] - 多家企业名称结尾带「B」标识，为根据主板上市规则第十八A章上市的生物科技公司 [14] - 部分企业名称结尾带「W」标识，为不同投票权架构发行人 [14] - 个别企业名称结尾带「P」标识，为根据主板上市规则第十八C章上市的未商业化公司 [14] - 部分企业名称结尾带「S」标识，为在港作第二上市的公司 [14] 排队企业状态分布 - 绝大多数排队企业状态为「处理中」或「外理中」 [3][4][5] - 少数企业状态为「通过聆讯」，如珠海一微科技股份有限公司、湖南军信环保股份有限公司、北京奕斯伟计算技术股份有限公司等 [3][4] - 部分企业首次发放时间集中在2026年6月30日，单日有多家企业递表 [6] 排队企业递表时间跨度 - 排队企业首次发放时间从2026年2月26日延伸至2026年9月30日，覆盖约7个月 [13][3] - 2026年9月下旬递表企业包括北京百普赛斯生物科技股份有限公司、珠海一微科技股份有限公司、北京九章云极科技股份有限公司等 [3] - 2026年2月下旬递表企业包括青岛特锐德电气股份有限公司等 [13]

文章核心观点 - 第36届IFSCC大会上中国美妆首次在口头报告和壁报两项均位列第一，口头报告23场占比超30%，壁报396篇占比超52%，反映的是产业科研密度而非单一企业技术实力 [2][3] - 行业提问方式正在换代——从局部走向系统、从解释走向预测、从给答案走向给标准，中国美妆正进入这场换代的现场 [17] - 中国正从“参赛地”变成“策源地”，成为全球美妆科技的“供给端”：供给问题、供给方法、供给原料、供给标准 [36][37] - IFSCC奖项带来的不是答案而是坐标，证明基础研究这条路走得通，但从“被看见”到“被引用”再到“被采用”仍有很长的路 [38] 一、大会规模与投稿数据 - 2026年IFSCC大会总参与人数、总投稿数量均达历史新高度，投稿总数达1179篇创下新纪录 [7] - 口头报告席位常年控制在80篇上下，占投稿总量比例从2021年的12.3%降至2026年的约6%，来的人越来越多、能上台的越来越少，含金量变相上升 [34] - 中国团队口头报告从2024年14份、2025年15份增至2026年23份；壁报从115份、224份增至396份，三年时间壁报数量增长到2024年的3.4倍 [3] - 2026年口头报告76场、壁报749篇；2025年总投稿1167篇、壁报730篇；2024年总投稿905篇、口头83篇；2023年总投稿703篇、壁报373篇；2021年总投稿285篇 [9] 二、全球技术风向三大信号 - 信号一：研究边界向外扩——法国Greentech与LabSkin Creations合作将感觉神经元放入3D皮肤模型，发现神经元释放的RGMB分子在组织层面触发年龄相关焦点性色素沉着，老年斑可能也是神经问题 [11] - 资生堂用血液成分与皮肤表型的多组学分析揭示全身免疫介导的皮肤衰老机制，并开发细胞间脂质样仿生纳米分散体修复屏障；2019年资生堂曾凭“血管3D可视化技术”在IFSCC获奖，今年研究是同一条线索的延长线 [11][12] - 信号二：AI角色向内沉——AI正从“展示品”变成“基础设施” [13] - 欧莱雅把长寿科学、人工智能与多组学三条线合并重新定义“皮肤韧性”；巴斯夫用AI设计“胶原杂交肽”精准识别并绑定受损胶原，另一AI技术框架整合HLB值、界面张力、Zeta电位、流变漂移等参数，将表面活性剂配方开发从“试错”模式转变为可预测、可虚拟筛选的数字化流程 [14] - 爱茉莉太平洋结合转录组与深度学习预测热加速老化进程与成分功效，把护肤从“事后修复”推向“事前预测”，另一项用可视化技术实时呈现涂抹时皮肤水分分布与移动，把“肤感”变成可测量数据；科丝美诗把AI用在斑秃预测上，从护肤延伸到头皮与毛发健康 [14] - 国货企业自然堂、相宜本草、麦吉丽等的AI应用在于品牌核心成分解析、消费者皮肤数据检测、模型建设等领域 [16] - 信号三：基础研究与应用研究之间的墙在变薄——珈凯生物皮肤细胞芯片平台整合14种感觉受体，把细胞应答转化为可预测人体不适程度的量化指标；麦吉丽构建中国女性皮肤年轻指数模型，把“看起来多大”变成可比较、可追踪的“皮肤年龄”数值 [17] - 这类工具型工作的价值在于不回答“什么有效”而回答“怎么算有效”，成熟科研体系中工具生产者往往比答案生产者更有话语权 [17] 三、获奖成果与技术清单 - 曼丹与大坂大学获海报基础研究奖，研究方向为初级纤毛作为免疫记忆调节器，揭示带纤毛的角质形成细胞干细胞如何控制慢性炎症 [10] - 松崎浩一获海报应用研究奖，研究右旋糖脂肪酸酯在现代香膏中实现奢华感官体验和环境责任 [10] - 宝丽化成工业获年轻科学家最佳论文奖，研究超细气泡能否作为化妆品乳化的新手段 [10] - 资生堂获十大基础研究奖和十大应用研究奖，分别为多组学分析揭示全身免疫介导皮肤衰老新机制、新型仿生结构细胞间脂质样纳米分散体开发 [10] - Greentech获口头应用研究大奖，体外3D神经模仿人类皮肤模型揭示神经元RGMB信号在特发性色素沉着中的组织水平作用 [10] - 珀莱雅获口头基础研究大奖，研究MGME1介导的mtDNA复制稳态通过cGAS-STING途径调节皮肤成纤维细胞老化 [10] 四、中国美妆三大变化 - 变化一：从“能上台”到“能拿大奖”——珀莱雅获IFSCC“最佳基础研究奖”，是中国美妆企业第一次拿到这一奖项，实现“零突破”；珀莱雅今年发布4篇口头报告，其中一篇入选“十大基础研究奖”，完成该奖项“梅开二度” [22] - 上美股份一家就有30项研究成果亮相，壁报数量在中国美妆企业中位列第一（含韩束13篇），多家企业贡献双位数成果 [22] - 麦吉丽连续第二年获颁技术贡献金级伙伴，8篇壁报入选，累计发表超过50篇；珈凯生物凭皮肤芯片平台拿下口头十大应用研究奖；林清轩获授金级合作伙伴 [24] - 壁报是“我在做”，口头报告是“你们听我说”，最佳基础研究奖和十大基础研究奖则是我在定义未来行业的科研走向 [24] - 变化二：从“一次性亮相”到“复利式积累”——自然堂连续12年参会，累计79篇成果被IFSCC收录，今年20篇创单届新高，入选数量位居全球前五 [25] - 百雀羚连续10年，发表壁报近200篇，3次获得青年科学家大奖；逸仙电商连续第5年，成果数量较去年近乎翻倍 [25] - 科研是有复利的，第一年靠预算、第三年靠流程、第十年靠文化，数字背后是一套能持续产出问题、验证问题、交付结论的组织能力 [26] - 变化三：从“品牌单打”到“生态出土”——维琪、莱博药妆、杉海创新、珈凯、禾美、宜浓、迪克曼、中科光谷、澳思美、芭薇、优度、肽源等一批上游原料与供应链企业集体出现，覆盖活性肽、递送体系、发酵、神经酰胺、超分子组装、细胞外囊泡等方向 [27] - 品牌科研是“点”可以靠一个首席科学家撑起来，供应链科研是“面”只能靠产业成熟度 [30] 五、中国企业成果方向与代表案例 - 中国企业成果方向相当集中——线粒体与细胞能量、多肽与递送、植物发酵提取、美白与抗老通路、AI辅助筛选 [30] - 百雀羚与浙江大学医学院合作研究黄酮类化合物在皮肤自噬与胶原内吞受体中的作用，针对光老化导致皮肤松弛，从细胞外基质稳态调控全局视角切入，通过分子对接技术从六种天然黄酮类化合物中筛选出核心活性成分银杏素 [30] - 自然堂运用AI计算生物学从280余万条酵母蛋白序列中筛选活性肽，喜默因超抗肽即来源于此，可靶向激活线粒体能量开关PGC-1α，促进线粒体、细胞能量与细胞外基质新生 [30] - 珀莱雅口头报告4篇、壁报16篇；上美股份口头1篇、壁报29篇；自然堂壁报20篇；林清轩壁报11篇；佩莱集团壁报13篇 [21] - 维琪科技壁报3篇研究WKPep CycloArgine阿基环肽以环化技术升级传统六胜肽；莱博药妆壁报7篇研究生物发酵改性植物油、灵芝外囊泡、温泉水功效、视黄醇液晶包封、防晒配方优化等 [29] - 肤焕科技壁报1篇基于大样本中国女性基线数据集完成衰老参考曲线与拐点解析，构建早期衰老风险指数EARI；暨大美塑壁报1篇研究胎盘蛋白源肽通过调控内质网应激改善肌肤衰老；杉海创新壁报2篇研究AI辅助超分子智组装、共晶工程等 [29] 六、行业格局与全球研发趋势 - 2026年5月欧莱雅中国研发中心经上海市商务委认定为“全球研发中心”；雅诗兰黛中国创新研发中心同样获认定，目前集团全球创新中约30%来自中国 [36] - 联合利华上海研发中心已走过三十年，成为全球六大研发中心之一；资生堂中国新任首席研发官池边洋介直言要将中国研发中心打造为驱动全球研发创新的核心引擎，“让中国的创新定义世界之美” [36] - 第一个原因是消费者——中国消费者成熟、理性、要求高，倒逼跨国企业以更高水准满足他们并将创新推广到全球，被最挑剔用户训练出来的产品往往也能通过更广阔市场检验 [36] - 第二个原因是生态——完整产业链、密集原料与代工企业、活跃初创公司、顶尖临床资源，让国际公司在中国做研发更加提速增效 [37] - 第三个原因是研究范式正在换代——线粒体、多组学、AI预测、3D神经拟态模型等最前沿方向几乎没有一个靠“历史积累”就能锁定，范式更替时所有参与者被拉回同一条起跑线，没有包袱反而更敢直接跳到新赛道 [37] - 当“跟上”变得容易，“被记住”就变难了，近400篇壁报中如何让其中几篇真正成为某个方向绕不过去的坐标，比再增加几十篇更值得下一阶段思考；从“我们都做了”到“这件事只有我们做成了”，中间需要的是更鲜明的标签 [31][32] - 二十年前中国美妆在国际学术场合的角色是“听众”，今天开始有人问“中国在做什么”，这个转变的分量比任何一块奖牌都重 [38]