报告核心观点 - 报告基于历史数据分析，指出公司股票回购行为与后续超额收益之间存在显著关联，其驱动因素主要包括**回购比例**和**公司估值**水平 [1][10] - 高回购比例和极端估值（最高与最低）的公司，在回购预案公告后往往能获得更高的超额收益 [1][11][13] - 报告筛选了近期（本周及近一年）发布回购公告且机构关注度较高的上市公司，并基于回购比例和估值分位数推荐了值得关注的具体标的 [2][3][17][20] 一、 公司回购后超额收益的驱动因素 - **回购比例与超额收益正相关**：将公司按回购比例分为五组，回购预案公告日90日后，回购比例最高的两组（>5%和1%-5%）超额收益率分别为**4.48%**和**4.36%**，显著高于其他组别（不足1.5%）[11] - 从回购预案日至完成日的整个区间看，回购比例与超额收益的正相关性更明显：回购比例<0.1%的组别区间超额收益率为**2.81%**，而回购比例>5%的组别高达**19.27%** [11] - **估值水平的影响呈现两端特征**：从回购预案日至完成日，低估值（PB分位数<20）企业的超额收益率**7.45%**显著高于其他组别 [13] - 在回购预案日后90日的超额收益表现上，最高估值（PB分位数>80）和最低估值（PB分位数<20）的公司表现较好，超额收益率分别为**3.32%**和**2.11%**，表明“低估值修复”与“强者恒强”逻辑并存 [13] 二、 上市公司回购情况 1. 本周上市公司回购情况（2026年1月12日-1月16日） - 期间共有**16家**机构评级家数在10家以上的公司发布了回购公告 [2][17] - **盐津铺子**：回购比例达**1.1001%**，为本周列表中比例超过1%的公司，报告建议关注。公司2025年前三季度营收**44.27亿元**，归母净利润**6.05亿元** [2][17][19] - **珀莱雅**：近三年PE分位数仅为**3.58%**，处于低位，报告建议关注。公司于2026年1月15日首次实施回购，回购方案总额为**8，000万元至1.5亿元**。2025年前三季度营收**70.98亿元**，归母净利润**10.26亿元**，毛利率**73.69%**，净利率**14.86%** [2][17][19] 2. 近一年上市公司回购情况（2025年1月16日-2026年1月16日） - 期间共有**28家**机构评级家数10家以上、且回购比例超过**2%**的公司发布了回购公告 [3][20] - **健盛集团**：回购比例高达**5.9602%**，报告建议关注。公司于2025年10月启动回购计划，拟使用**1.5亿至3亿元**资金。2025年前三季度营收**18.86亿元**，归母净利润**3.09亿元**，经营性现金流同比大增**72.95%** [3][20][23] - **京新药业**：回购比例为**5.6189%**，报告建议关注。公司于2025年1月启动回购计划，拟使用**不低于3.5亿元、不超过7亿元**资金。2025年前三季度营业收入**30.48亿元**，同比下降**5.0%**，归母净利润**5.76亿元**，同比微增**0.1%** [3][20][23]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体大消费行业的投资评级 [1] 核心观点 - 市场整体表现较平稳 本周大消费板块细分板块大部分跑输大盘 当前市场流动性较为充足 农历春节前消费需求有望得到释放 期待整体消费需求的改善 [4] - 细分赛道出现分化 传媒板块上涨 而家电、商贸零售、食品饮料等板块下跌 [1][4][8] 社会服务行业 - 旅游消费潜力持续释放 建议关注旅游出行头部公司及旅游零售行业企稳的中国中免 [4] - 美妆行业平稳增长但不断进化 建议关注紧密跟踪市场动态、快速应对变化并与产品、品牌、渠道相结合的头部美妆企业 包括毛戈平、珀莱雅、上美股份、润本股份、贝泰妮、巨子生物、丸美股份等 此外关注港股新上市的林清轩 [4] - 巨子生物旗下重组I型α1亚型胶原蛋白及透明质酸钠复合溶液产品获批 为全球首个用于改善面颊部平滑度的重组胶原蛋白和透明质酸钠复合溶液植入剂产品 [13] - 珀莱雅以自有资金进行股份回购 回购资金总额不低于人民币8000万元 不超过人民币15000万元 2026年1月15日首次回购股份230,800股 支付资金总额为人民币16,119,331.00元 [13] - 蓝月亮预计2025年权益持有人应占亏损较2024年亏损的7.49亿港元减亏不少于50% [13] - 海底捞进行管理层调整 自2026年1月13日起 张勇获委任为首席执行官 苟轶群辞任首席执行官 将继续在集团统筹推动管理流程的智能化与自动化规划 [13] 传媒行业 - 紧抓精神需求相关的细分赛道 持续洞察并抓取消费人群的情绪波动或将为传媒公司带来一定机会 建议关注业绩确定性较强的潮玩IP品牌企业 [4] - 世纪华通全资子公司盛趣数盟以自有资金认缴出资5000万人民币 参与投资上海金融发展投资基金二期（陆）（有限合伙） 占合伙企业出资总额的41.12% [15] - 完美世界董事孙子强拟减持公司股份不超过44,300股 不超过公司总股本的0.0023% [15] 食品饮料-大众品行业 - 以锅圈为代表的在家吃饭市场空间广阔 锅圈的产品、渠道、供应链共同构筑壁垒 当前处于单店回升、开店扩张的趋势中 [4] - 乳制品供需关系改善 头部乳企或将进入盈利修复通道 [4] - 下游餐饮需求平淡 餐饮供应链景气度底部企稳 调味品、速冻食品等行业正在走出低谷 重回稳步发展期 [4] - 2025年中国成为俄罗斯燕麦最大进口国 全年俄罗斯对华燕麦出口额逾5600万美元 据俄农产品出口发展中心预估 2030年时 俄罗斯农产品对华出口规模将超过110亿美元 [19] - 2026年1月15日全国农产品批发市场猪肉均价为18.00元/公斤 比前一天下降0.3% [19] - 中炬高新拟使用不低于人民币3亿元 不超过人民币6亿元的资金回购股份 用于注销并减少公司注册资本 [19] - 熊猫乳品股东郭红及其一致行动人周炜计划减持公司股份1,240,000股 占公司总股本比例为1.0000% [19] 食品饮料-酒类行业 - 大部分酒企3Q25归母净利回调幅度较2Q25进一步加深 持续出清报表 展望未来 头部公司在市场管理、品牌方面领先 有望持续提升市场份额 [4] - 投资标的上关注三条主线 一是需求相对坚挺的高端白酒 二是全国化持续推进的次高端白酒 三是基地市场扎实的地产酒 [4] - 陈年贵州茅台酒（15年）上架i茅台 零售价为4199元/瓶 [20] - 梦之蓝M6+官宣成为央视总台除夕春晚独家报时合作伙伴 [20] - 2025年1-11月 中国酒业指数（ZJZS/CADI）静态指数JS为116.74点 环比下降3.93点 动态指数DD为95.81点 环比下降9.59点 白酒指数ZJZS-B/CADI-BJ静态指数JS为109.50点 环比下降3.77点 动态指数DD为92.15点 环比下降11.25点 [20] - 歪马送酒全国门店数量突破2200家 覆盖22个省份 全年累计服务用户超3000万 [20] - 董酒2025年1-11月基酒产量同比增长53% [20] - 截至2026年1月16日 茅台22年整箱批价1810元/瓶 环比上周下降30元 22年散装批价1790元/瓶 环比上周下降10元 [23] - 截至2026年1月16日 普五（八代）批价850元/瓶 环比上周持平 [23] 家电行业 - 2025年1-11月 洗衣机出口量为4640万台 同比增长12.4% 出口额为56.8亿美元 同比增长9.3% [18] - 2025年 中国末端水家电市场零售规模达到约408亿元 较2024年的346亿元增长约18% 其中核心品类净水器零售额突破260亿元 同比增长约9% [18] - 日出东方董事及高级管理人员万旭昶、徐国栋、李开春拟减持公司股份 分别不超过234,600股、22,500股、10,000股 [17] 纺织服装行业 - 中国黄金预计2025年年度实现归属于母公司所有者的净利润28,640.00万元到36,820.00万元 同比减少55.00%到65.00% 业绩预减主要受黄金市场和新政叠加因素影响 [14] - 浙江自然为子公司提供担保 保函金额为1500万元 [14] 宏观与行业动态 - 中国人民银行推出八项举措加大结构性货币政策工具支持力度 包括下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点 合并使用支农支小再贷款与再贴现额度 新增5000亿元额度 并单设1万亿元民营企业再贷款等 [10] - 菲律宾宣布自2026年1月16日起 中国公民可免签入境菲律宾 停留时间最长为14天 [11] - 市场监管总局依法对携程集团有限公司涉嫌滥用市场支配地位实施垄断行为立案调查 [11]

报告投资评级 - 行业投资评级：看好（维持） [1] 报告核心观点 - 核心观点：关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 [6] - 核心观点：钱大妈以“社区小店+日清机制+仓配冷链”联动打造竞争优势，其港股IPO进程为行业重要动态 [3][24][32] 板块行情回顾 - 本周（1月12日-1月16日）商贸零售指数报收2487.92点，下跌1.47%，社会服务指数报收9317.24点，上涨1.53%，同期上证综指下跌0.45% [5][13] - 商贸零售和社会服务指数在31个一级行业中分别位居第23位和第6位 [5][13] - 2026年年初至今，商贸零售指数累计上涨2.70%，社会服务指数累计上涨6.31% [13][15] - 细分板块中，本周互联网电商板块涨幅最大，为3.44% [5][16] - 2026年年初至今，互联网电商板块累计涨幅为11.18%，在各细分板块中领跑 [16][19] - 个股方面，本周新华百货（+34.2%）、壹网壹创（+29.5%）、三江购物（+24.7%）涨幅靠前 [5][21] 行业重点动态：钱大妈递表港交所 - 2026年1月12日，社区生鲜便利店钱大妈向港交所递交上市申请文件，正式启动港股IPO进程 [3][24] - 公司成立于2014年，深耕以华南为核心的社区零售市场，聚焦“一日三餐”需求，以“新鲜”树立品牌知名度 [3][24] - 2024年公司在华南地区实现GMV 98亿元，为区域第二名的2.8倍，市场领先优势显著 [24] - 截至2025年第三季度，钱大妈线下门店网络由2983家门店组成，其中2898家为加盟店 [25] - 公司业务聚焦华南地区，加盟商贡献超90%的营业收入 [25] - 2025年前三季度公司经调整净利润同比增长48.3% [25] - **竞争优势分析**： - **门店模式**：以社区小店切入高频刚需场景，依靠高消费频次带来高坪效，并通过高门店密度以质价比积累口碑 [3][32] - **销售模式**：首创折扣日清模式推动当日销售与库存出清，以“不卖隔夜肉”等规则强化新鲜认知，并持续拓宽品类 [3][32] - **供应链能力**：已形成覆盖垂直采购、分拣加工、综合仓与冷链配送的体系化能力，在中国运营16个综合仓，与120余家物流合作伙伴协同 [3][32] - 绝大部分生鲜产品在综合仓停留时间不超过12小时、并于到店当日售出，效率显著快于行业平均2–4天；综合仓到门店已实现100%冷链覆盖 [32] - **IPO募资用途**：募集资金将用于拓展销售网络、丰富产品组合、提高加工效率及增强供应链能力等方面 [3][35][36] 投资主线与重点公司 - **投资主线一（黄金珠宝）**：关注具备差异化产品力和消费者洞察力的品牌，行业变革下，情绪消费兴起叠加社媒传播助力新兴产品型品牌崛起 [6][37] - **潮宏基 (002345.SZ)**：预计2025年归母净利润4.36-5.33亿元，同比增长125%~175%；单2025年第四季度预计实现归母净利润1.19-2.16亿元（2024年同期为-1.22亿元）；2025年底门店总数达1668家，全年净增163家；国际化布局推进，在东南亚开出多家门店 [39][43] - **老铺黄金 (6181.HK)**：2025年上半年实现营收123.54亿元，同比增长250.9%；归母净利润22.68亿元，同比增长285.8%；作为古法手工金器专业第一品牌，品牌破圈与客群扩张带动业绩高增 [40][42] - **周大福 (1929.HK)**：2026财年上半年实现营收389.86亿港元，同比微降1.1%；归母净利润25.34亿港元，同比微增0.1%；同店销售重拾增长，2026财年上半年中国内地直营同店销售同比增长2.6%，其中第二季度同比增长7.6%；定价黄金产品在中国内地的占比提升至31.8%，同比增加4.4个百分点 [39][48][49] - **周大生 (002867.SZ)**：2025年前三季度实现营收67.72亿元，同比下降37.4%；归母净利润8.82亿元，同比增长3.1%；单第三季度归母净利润2.88亿元，同比增长13.6% [42] - **投资主线二（线下零售）**：关注顺应趋势变革探索的线下零售企业和AI赋能跨境电商龙头 [6][37] - **永辉超市 (601933.SH)**：2025年前三季度实现营收424.34亿元，同比下降22.2%；归母净利润-7.10亿元；单第三季度营收124.86亿元，同比下降25.6%；公司处于供应链改革和门店优化转型期，截至2025年9月底共调改222家门店 [39][51][52] - **爱婴室 (603214.SH)**：2025年前三季度实现营收27.25亿元，同比增长10.4%；归母净利润0.52亿元，同比增长9.3%；单第三季度营收8.91亿元，同比增长15.1%；期末门店合计516家；与万代南梦宫合作获得稀缺IP授权 [39][54][56] - **吉宏股份 (002803.SZ)**：2025年前三季度实现营收50.39亿元，同比增长29.3%；归母净利润2.16亿元，同比增长60.1%；单第三季度营收18.05亿元，同比增长25.0% [42] - **赛维时代 (301381.SZ)**：2025年前三季度实现营收81.88亿元，同比增长20.4%；归母净利润2.10亿元，同比增长7.3%；单第三季度归母净利润0.41亿元，同比增长200.93% [42] - **投资主线三（化妆品）**：关注满足情绪价值和安全成分创新的国货品牌 [6][38] - **毛戈平 (1318.HK)**：2025年上半年实现营收25.88亿元，同比增长31.3%；归母净利润6.70亿元，同比增长36.1%；作为稀缺的国货高端美妆集团，品类、渠道、客群拓展空间大 [40][42] - **珀莱雅 (603605.SH)**：2025年前三季度实现营收70.98亿元，同比增长1.9%；归母净利润10.26亿元，同比增长2.7%；单第三季度营收17.36亿元，同比下降11.6%；双11天猫现货4小时成交榜蝉联第一，李佳琦直播间首日前4小时GMV超4.6亿元 [39][64][66] - **上美股份 (2145.HK)**：2025年上半年实现营收41.08亿元，同比增长16.0%；归母净利润5.24亿元，同比增长30.7%；主品牌韩束势能持续 [40][42] - **巨子生物 (2367.HK)**：2025年上半年实现营收31.13亿元，同比增长21.7%；归母净利润11.82亿元，同比增长20.2%；作为重组胶原蛋白专业护肤龙头，多维度发力强化核心竞争力 [40][42] - **润本股份 (603193.SH)**：2025年前三季度实现营收12.38亿元，同比增长19.3%；归母净利润2.66亿元，同比增长2.0%；单第三季度驱蚊业务营收1.32亿元，同比增长48.5%；公司在“驱蚊和婴童护理”领域地位领先 [42][79][80] - **丸美生物 (603983.SH)**：2025年前三季度实现营收24.50亿元，同比增长25.5%；归母净利润2.44亿元，同比增长2.1%；单第三季度营收6.86亿元，同比增长14.3%；眼部与护肤系列大单品表现亮眼 [42][60][61] - **贝泰妮 (300957.SZ)**：2025年前三季度实现营收34.64亿元，同比下降13.8%；归母净利润2.72亿元，同比下降34.5%；单第三季度归母净利润0.25亿元，同比增长136.6%，扭亏为盈；双11期间薇诺娜在天猫美妆成交榜排名第8 [39][72][74] - **福瑞达 (600223.SH)**：2025年前三季度实现营收26.0亿元，同比下降7.3%；归母净利润1.4亿元，同比下降17.2%；旗下颐莲品牌2025年前三季度营收7.9亿元，同比增长19.5%；原料业务营收2.8亿元，同比增长11.2% [75][76] - **投资主线四（医美）**：关注差异化医美产品厂商和持续并购扩张的连锁医美机构 [6][38] - **美丽田园医疗健康 (2373.HK)**：2025年上半年实现营收14.59亿元，同比增长28.2%；归母净利润1.56亿元，同比增长34.9%；公司形成“双美+双保健”业务体系，通过“内生+外延”战略扩张，2025年10月公告收购思妍丽 [39][45][47] - **爱美客 (300896.SZ)**：2025年前三季度实现营收18.65亿元，同比下降21.5%；归母净利润10.93亿元，同比下降31.1%；单第三季度营收5.66亿元，同比下降21.3%；公司产品矩阵丰富，REGEN新工厂投产助力出海 [39][70][71] - **科笛-B**：公司剥离欧玛后短期业绩承压，期待管线商业化迎来拐点 [40] - **朗姿股份 (002612.SZ)**：2025年前三季度实现营收43.28亿元，同比增长0.9%；归母净利润9.89亿元，同比增长367.0%；单第三季度营收14.6亿元，同比增长12.7%；公司医美业务版图持续扩大，拟收购重庆米兰柏羽 [39][67][68] 其他行业动态关键词 - **奥乐齐**：计划2026年在美国新开180余家门店 [4] - **绽妍生物**：启动北交所上市辅导流程 [4] - **共享仓**：拼多多推出共享仓服务，支持全国次日达 [4] - **I型胶原**：巨子生物重组I型胶原复合溶液获NMPA批准上市 [4] - **半亩花田**：半亩花田母公司山东花物堂递表港交所 [4]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14] 报告的核心观点 - 中国美妆行业龙头企业正将投资重心从营销转向科技领域，通过投资上游技术和新品牌构建生态闭环，以提升竞争力并构建技术壁垒 [4] - 美妆零售渠道（如丝芙兰）正调整选品逻辑，引入高流量国货品牌以吸引年轻消费者，从“渠道品牌”转向“用户品牌” [7] - 中国美妆品牌（如花西子）正通过文化出海和品质出海开启全球化新阶段，进入国际成熟市场以打造国际竞争力 [8] - 高端国货护肤品牌（如林清轩）展现出强劲的业绩增长，并通过专利技术与全价值链整合巩固市场地位 [8] 根据相关目录分别进行总结 01 行业趋势 - **资本投向转变**：珀莱雅近期投资北京桦冠生物以布局上游医药领域，增强原料研发能力，构建技术壁垒 [4] - **行业整体趋势**：中国美妆行业龙头企业正通过投资上游技术和新品牌，构建生态闭环，提升竞争力 [4] - **口腔护理市场增长**：2025年第一季度口腔护理市场销售额达17.2亿元，同比增长27.7% [4] - **产品技术升级**：口腔护理新品通过创新技术满足多样化需求，如usmile美白牙膏宣称7天提亮牙色，冰泉漱口水抑菌率超90% [4] 02 头部品牌动态 - **星巴克跨界美妆**：星巴克任命平价彩妆品牌E.L.F.前高管为时尚与美容高级营销经理，标志着其跨界美妆战略从零星联名转向系统化布局，旨在通过美妆行业的年轻化营销逻辑拓展品牌文化属性 [7] - **丝芙兰引入国货**：丝芙兰近期引入酵色、恋火、BABI等6个国货美妆品牌，旨在调整选品逻辑以应对业绩压力并吸引年轻消费者 [7] - **花西子全球化突破**：花西子正式入驻美国最大美妆零售平台Ulta Beauty，成为首个进入该渠道的中国美妆品牌，目前产品已销往110多个国家和地区 [8] - **林清轩业绩表现**：林清轩2024年上半年营收10.52亿元，同比增长98.3%，净利润2亿元，同比增长117.4%，核心产品山茶花精华油累计销量超4500万瓶 [8] - **林清轩市场地位**：林清轩拥有87项专利，实现原料全价值链整合，在2024年取得高端国货护肤零售额第一，并拥有560万活跃客户及554家门店 [8]

行业核心挑战：流量成本激增与渠道依赖 - 美妆行业达人直播佣金比例急剧上升，从2024年的约40%上涨至2025年的约60% [1][4][5] - 短视频平台流量采购成本(CPM)从2020-2021年的30-50元飙升至2025年双11的300元 [8] - 以直播带货为代表的内容电商曾是国货美妆崛起的关键渠道，但当前渠道费用投入的边际回报正在缩水 [4][5] 头部公司案例：珀莱雅的渠道与费用结构 - 珀莱雅2024年收入规模达107.7亿元，成为中国首个超百亿的美妆品牌 [1][4] - 该公司2024年销售费用高达51.6亿元，占营业收入的47.9%，其中形象宣传推广费同比增加10.68亿元 [1][5] - 珀莱雅线上销售（抖音、天猫等）占比超过九成，线下渠道仅占一成 [5] - 2024年珀莱雅收入增速低于销售费用增速8个百分点 [5] 行业应对策略：从达播转向自播与内容建设 - 抖音平台2025年数据显示，69%的直播带货商家通过店播实现商品动销，其中超千个商家店播销售额突破亿元 [6] - 众多企业开始从达人直播转为自营内容和店播，以降低对达人的依赖并控制成本 [5][6] - 例如林清轩董事长在2025年双11期间通过自播带货销售超过1000万元 [6] - 欧佩莱在2025年建立自身内容部门后，情况有所好转 [6] 行业长期痛点：重营销轻研发 - 本土头部美妆企业普遍存在重流量轻研发的通病 [1][9] - 以珀莱雅为例，2024年研发投入仅2.1亿元，约为其51.6亿元销售费用的4%，占营收的1.9% [1][9] - 截至2024年底，珀莱雅销售人员2195名，研发人员仅389名 [9] - 绝大多数美妆企业缺乏研发能力，因研发是重投入、回报周期长的事情 [9] 中外企业对比与国际化差距 - 外资美妆巨头如欧莱雅2024年研发投入约13亿欧元（约100亿人民币），几乎与珀莱雅的年收入规模相当 [10] - 2024年全球收入规模前十的美妆企业（如欧莱雅、联合利华、宝洁、资生堂）营业收入门槛约300亿人民币，且均为全球化运作 [10] - 以资生堂为例，2024年收入约472亿人民币，仅约三成来自日本市场 而珀莱雅的海外营收占比不到2% [10] - 行业观点认为，中国本土美妆企业优势集中在中国市场，单一市场难以支撑其进入全球前十 [10] 市场现状与未来趋势 - 国货美妆市场份额在2024年已超过外资品牌 [4] - 最近两年美妆市场基本没有新品牌杀出重围，流量红利期已过 [8] - 行业认为达人直播模式已处于尾声，企业需要回归理性，深耕品牌与研发 [5][6][9] - 未来的生存之道在于构建强大的自身内容能力，并需通过多渠道（抖音、视频号、小红书、短剧等）布局以降低流量成本 [7][8]

行业核心挑战：流量成本飙升与渠道依赖 - 美妆行业达人直播佣金比例急剧上升，从2024年的约40%上涨至2025年的约60% [2] - 流量采购成本大幅上涨，短视频平台CPM成本从2020-2021年的30-50元涨至2025年双11的300元 [13] - 渠道投入的边际回报在缩水，以珀莱雅为例，2024年其收入增速比销售费用增速低了8个百分点 [6] 企业应对策略：从达播转向自播与内容建设 - 企业正从依赖达人直播转向发展自营直播（店播），2025年抖音平台69%的直播带货商家通过店播实现商品动销，其中超千个商家店播销售额突破亿元 [10] - 品牌创始人亲自参与直播成为趋势，例如林清轩董事长在2025年双11期间个人带货销售额超过1000万 [9] - 建立自身内容能力被视为未来的生存之道，欧佩莱在2025年建立内容部门后情况有所好转 [9][11] 头部公司案例：珀莱雅的渠道与费用结构 - 珀莱雅2024年收入规模超过107亿元，成为中国首个规模超百亿的美妆品牌 [4] - 其销售渠道高度依赖线上，抖音、天猫等线上销售占比超过九成 [5] - 2024年销售费用高达51.6亿元，占营业收入的47.9%，其中形象宣传推广费同比增加10.68亿元；同期研发投入仅为2.1亿元，约为销售费用的4% [2][5][15] 行业长期痛点：重营销轻研发 - 重流量营销、轻研发投入是本土头部美妆企业的通病 [2] - 珀莱雅2024年研发费用2.1亿元，占营收比例为1.9%，研发人员389名，远少于2195名的销售人员 [15] - 绝大多数美妆企业缺乏研发能力，因研发是重投入、回报周期长的事情，在经济不确定性下，部分企业还在收缩研发投入 [15] 中外企业对比与本土企业瓶颈 - 本土企业借助直播电商渠道红利缩小了与跨国品牌的规模差距，但在研发、营销、资本等层面存在系统性差异 [16] - 外资企业研发投入规模巨大，例如欧莱雅2024年研发投入约13亿欧元（约100亿人民币），几乎与珀莱雅的年收入相当 [16] - 中国本土美妆企业全球化程度低，珀莱雅海外营收占比不到2%；而全球前十美妆企业（如资生堂）均为全球化运作，资生堂2024年约472亿人民币收入中仅约三成来自日本 [16] - 行业观点认为，本土企业在中国市场持续增长无问题，但受限于单一市场，要进入全球前十非常困难 [16] 市场环境变化与未来方向 - 流量红利期已过，美妆市场最近两年基本没有新品牌杀出重围 [13] - 过去依靠贴牌生产和达播引导消费的投机模式已难以走通，企业需要回归品牌和研发，进行深耕 [14][15] - 达人直播被视作阶段性产物，行业正在回归理性，超级主播议价能力过高对平台和品牌未必是好事 [4][9]

文章核心观点 - 2025年以来，中国美妆行业出现赴港上市热潮，超过41家产业链企业冲刺IPO，旨在借助国际资本市场平台推动多品牌化、全球化战略 [1] - 已上市美妆公司股价表现显著分化，部分新股受热捧，而部分A股白马股因增长失速、盈利承压等问题股价深度回调，市场对高估值和增长可持续性进行重估 [2][3][4][5] - 国际化与出海是此轮上市潮的核心叙事，但国货美妆品牌的海外业务目前规模极小，普遍处于探索阶段，面临品牌力不足、研发投入相对薄弱等挑战 [6][7][8] 行业上市动态与资本表现 - 2025年至今已有超过41家美妆相关企业冲刺IPO，覆盖原料商、包材商、品牌商、运营商等全产业链 [1] - 林清轩于2025年12月30日在港交所主板上市，成为“国货高端护肤第一股”，上市首日开盘价85港元，较发行价77.77港元上涨9.3%，市值突破118亿港元 [2] - 2025年多家美妆品牌启动或推进上市进程，包括谷雨（A股辅导）、植物医生（深交所主板申请）、颖通控股（港股上市，获“中国香水第一股”）、自然堂（递交港交所招股书） [5] 已上市公司市场表现分化 - “国货彩妆第一股”毛戈平股价从2025年6月4日高点130.6港元/股下跌至2026年1月16日86.6港元/股，跌幅超过30% [1] - 珀莱雅A股股价经历深度回调，2025年上半年营收同比增速放缓至7.21%，创2017年上市以来新低，主品牌出现近五年首次微幅负增长 [3] - 丸美生物2025年股价累计上涨仅4.66%，公司前九个月净利润同比增速骤降至2.13%，面临“增收不增利”困境 [4] - 部分科技护肤龙头公司2025年股价承压：贝泰妮下跌5.96%，华熙生物下跌14.24%，敷尔佳下跌14.88% [5] 国际化战略与出海布局 - 多家赴港上市美妆品牌将“国际化”与“出海”置于战略核心，视上市为搭建国际资本平台、提升全球品牌声望的关键步骤 [6] - 珀莱雅明确发行H股旨在加快国际化战略和海外业务发展，并于2025年9月独家投资出海彩妆品牌花知晓，以获取海外运营经验 [6][7] - 毛戈平与私募股权机构路威凯腾达成战略合作，意向涉及全球市场扩张、收购及战略投资等领域 [6] - 珀莱雅董事长侯军呈表示，公司考虑通过巴黎分公司进行并购，以填补婴童、香水、男士护肤等细分赛道空白 [7] 出海现状与挑战 - 国货美妆品牌的海外业务目前规模非常有限，全球化仍处于探索阶段 [7] - 林清轩通过亚马逊等平台启动海外销售，但报告期内海外电商收入占总收入不足0.1% [7] - 珀莱雅截至2024年海外业务收入占总收入比重很低，且未在财报中详细披露境外销售数据 [7] - 丸美生物和自然堂的招股资料中，也未展示出成熟的海外业务板块和具体业绩 [7] - 品牌出海面临“内功”挑战，普遍存在“重营销、轻研发”格局，例如林清轩2022-2025年上半年累计研发投入不足1亿元 [8] - 林清轩创始人孙来春指出，其产品在北美亚马逊测试时因价格高、品牌力不足导致销量不大，计划从文化相近的东南亚及中国香港等地先试水 [7] 通过投资并购补强能力 - 行业通过投资或收购加速补课业务能力，珀莱雅成为医药企业桦冠生物的股东以提升医学专业背书 [8] - 贝泰妮投资了国内高端医美光电设备研发企业紫菘医疗，并与多家机构共同设立金雨基金，专注于消费医疗、药物研发等领域的投资 [8] - 林清轩创始人表示关注海外投资并购机会，希望通过有当地文化适配性的海外品牌去开拓市场 [9]

行业核心挑战：流量成本激增与模式转变 - 美妆行业达人直播佣金比例急剧上升，从2024年的约40%上涨至2025年的约60% [3][6][7] - 短视频平台流量采购成本（CPM）从2020-2021年的30-50元暴涨至2025年双11期间的300元 [13] - 流量成本高企导致依赖达人直播的“流量玩法”难以为继，企业普遍面临流量焦虑 [3][6][14] 企业应对策略：从达播转向自播与内容建设 - 众多企业开始从达人直播转向发展自营直播（店播）和内容能力，以降低渠道成本并掌握主动权 [8][10][11] - 抖音平台数据显示，2025年69%的直播带货商家通过店播实现商品动销，其中超千个商家店播销售额突破亿元 [10] - 具体案例如林清轩董事长亲自直播，在2025年双11期间带货销售额超过1000万 [10] 头部企业案例：珀莱雅的渠道依赖与费用结构 - 珀莱雅2024年收入规模达107.7亿元，成为中国首个超百亿的美妆品牌 [3][6] - 其销售渠道高度依赖线上，抖音、天猫等线上销售占比超过九成 [7] - 2024年销售费用高达51.6亿元，占营收的47.9%，其中形象宣传推广费同比增加10.68亿元；同期研发投入仅2.1亿元，约为销售费用的4% [3][7][15] 行业长期痛点：重营销轻研发 - 重流量营销、轻研发投入被认为是本土头部美妆企业的通病 [3][15] - 以珀莱雅为例，2024年研发费用占营收比例仅为1.9%，研发人员389名，远少于2195名的销售人员 [15] - 行业绝大多数企业缺乏研发能力，因研发属于重投入、回报周期长的项目 [15] 中外企业对比：系统性差距与全球化挑战 - 本土美妆企业与跨国巨头存在系统性差距，外资企业在研发、营销、资本层面已形成成熟体系 [16] - 欧莱雅2024年研发投入约13亿欧元（约100亿人民币），几乎与珀莱雅全年收入规模相当 [16] - 全球收入前十美妆企业的营收门槛约300亿人民币，且均为全球化运作；对比之下，珀莱雅海外营收占比不足2%，而资生堂2024年约472亿人民币收入中仅约三成来自日本 [16] - 观点认为，中国单一市场难以支撑本土企业进入全球前十，需走很长的品牌和国际化道路 [16][17] 市场格局演变：红利消退与竞争加剧 - 直播电商红利期曾助力国货美妆弯道超车，2024年国货市场份额已超过外资品牌 [6] - 但流量红利正在退去，最近两年已基本没有新品牌能杀出重围 [13] - 市场内卷严重，消费者选择多元化，“流量品牌”从巅峰跌至谷底的案例比比皆是，企业需回归品牌与研发深耕 [14][15]

行业趋势：达人直播成本飙升与模式转变 - 达人直播佣金比例急剧上升，从2024年的约40%上涨至2025年的约60% [1] - 流量成本大幅攀升，短视频平台CPM（每千次展示成本）从2020-2021年的30-50元，暴涨至2025年双11大促期间的300元 [13] - 达人直播模式被视作阶段性产物，正在衰退，行业回归理性，商家正从依赖达人直播转向发展自播和自营内容 [6][7][8] 公司案例：珀莱雅的渠道依赖与费用结构 - 珀莱雅2024年收入规模超过107亿元，成为中国首个超百亿的美妆品牌 [4] - 其销售费用高达51.6亿元，占营业收入的47.9%，其中形象宣传推广费同比增加10.68亿元 [5] - 线上渠道（抖音、天猫等）销售占比超过九成，线下仅占一成 [5] - 2024年收入增速低于销售费用增速8个百分点，显示渠道投入的边际回报在缩水 [5] 公司案例：新兴品牌的流量困境与转型 - 欧佩莱品牌在2024年收入接近1亿元，但2025年发现原有流量玩法行不通，达人佣金过高 [4] - 在2025年建立自有内容部门后，情况有所好转 [8] - 林清轩创始人亲自直播，在2025年双11期间带货销售额超过1000万元 [8] 行业现状：店播崛起与内容能力重要性 - 2025年直播带货商家中，69%通过店播实现商品动销，其中超千个商家店播销售额突破亿元 [9] - 拥有强大的自身内容能力被认为是未来的趋势和生存之道 [10] 行业痛点：重营销轻研发的普遍问题 - 重流量营销、轻研发投入是本土头部美妆企业的通病 [1] - 以珀莱雅为例，2024年销售费用51.6亿元，而研发投入仅2.1亿元，研发费用约为销售费用的4%，占营收的1.9% [1][14] - 公司人员结构显示，销售人员2195名，研发人员仅389名 [14] - 绝大多数美妆企业缺乏研发能力，因研发是重投入、回报周期长的事情 [14] 竞争格局：本土品牌与跨国巨头的差距 - 国货美妆份额在2024年已超过外资品牌 [4] - 但与欧莱雅、宝洁等跨国公司在研发、营销、资本及全球化层面存在系统性差异 [15] - 欧莱雅2024年研发投入约13亿欧元（约100亿人民币），几乎与珀莱雅的年收入规模相当 [15] - 2024年全球收入规模前十的美妆企业营收门槛约300亿人民币，均为全球化运作 [15] - 资生堂2024年收入约472亿人民币，约三成来自日本；相比之下，珀莱雅海外营收占比不到2% [15] - 行业观点认为，本土企业在中国持续增长无问题，但仅靠单一中国市场难以进入全球前十 [15] 发展路径：从流量红利到品牌深耕 - 直播电商曾给国内美妆企业弯道超车的机会，但流量红利正在退去 [4][16] - 过去靠贴牌生产、依赖达人引导消费的模式已难以走通 [13] - 行业共识是需要回归品牌和研发，进行深耕，否则短期生意难以长期持续 [14] - 企业需要通过多渠道（如抖音、视频号、小红书、短剧）布局以降低流量成本，而非依赖单一平台投流 [13]

经济观察网 2026年1月15日，珀莱雅（603605）发布公告，公司拟8000万元至1.5亿元回购股份，回购价 格不超过100元/股。 ...