投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 2025年公司业绩受装备业务订单执行进度影响而下滑，但运营业务稳健增长，新材料业务开始贡献收入，且现金流大幅改善 [2] - 看好公司海外市场（印尼项目）拓展及新能源材料业务放量带来的未来每股收益（EPS）增长空间 [2][11] - 预计2026-2028年归母净利润分别为33.6亿元、40.5亿元、45.0亿元，对应市盈率（PE）分别为10.8倍、8.98倍、8.09倍 [11] 2025年财务业绩表现 - 整体业绩：2025年实现营业收入62.4亿元，同比下降13.0%；归母净利润22.1亿元，同比下降18.1% [2][4] - 第四季度表现：Q4单季度实现营业收入3.56亿元，同比下降68.4%；归母净利润0.79亿元，同比下降86.8% [2][4] - 盈利能力：综合毛利率下降0.88个百分点至50.9%，主要受装备业务毛利率下滑影响（装备业务毛利率同比下降7.07个百分点）[11] - 费用情况：期间费用率增加2.09个百分点至11.06%，其中管理、研发、财务费用率分别增加0.78、0.49、0.83个百分点 [11] - 现金流：经营性现金流净额同比大幅提升32.6%至32.22亿元；收现比同比提升14.5个百分点至103%，改善明显 [11] - 资本结构：年末资产负债率同比下降1.39个百分点至43.9%；有息负债率同比下降0.44个百分点至24.8% [11] 分业务板块表现 - 项目运营业务：实现营收36.5亿元，同比增长8.21%；合计垃圾入库量1,413.21万吨，同比增长6.83%；上网电量37.95亿度，同比增长4.89% [11] - 设备、EPC及服务业务：实现营收21.3亿元，同比下降43.4%，主要受订单执行进度影响；2023-2025年公司新增装备订单分别为35.5亿元、31.7亿元、46.4亿元，预计2026年订单执行和交付将加快 [11] - 新材料业务：开始贡献收入，其中嘉曼公司（一期年产2万吨）2025年实现营收5.29亿元；伟明盛青公司（持股54.55%，未并表）2025年实现营收16.71亿元，净利润1.48亿元 [11] 业务进展与未来展望 - 海外市场拓展：2026年3月中标两个印尼垃圾焚烧项目（巴厘岛和茂物），规模均为1,500吨/日，建设期约2年，运营期30年，投资额均不超过1.75亿美元；上网电价为0.2美元/度 [11] - 新能源业务进展： - 嘉曼公司年产4万金吨冰镍项目进展顺利 [11] - 伟明盛青公司电解镍一期2.5万吨产线已稳定生产，二期2.5万吨产线处于调试阶段 [11] - 三元前驱体一期2.5万吨产线已产出合格试验料，二期2.5万吨产线进入调试阶段 [11] - 运营规模：截至2025年末，公司投资控股的垃圾焚烧发电运营项目56个，餐厨垃圾处理项目22个 [11] - 股东回报：2025年分红10.26亿元，同比提升26.2%；以2026年4月17日股价计，股息率为2.58%；未来随着资本开支稳定，分红仍有提升空间 [11] 财务预测与估值指标 (2025A-2028E) - 盈利预测：预计归母净利润2026E/2027E/2028E分别为33.55亿元、40.52亿元、44.96亿元；对应每股收益（EPS）分别为1.96元、2.37元、2.63元 [11][16] - 估值水平：对应市盈率（PE）分别为10.84倍、8.98倍、8.09倍；市净率（PB）分别为1.98倍、1.62倍、1.35倍 [11][16] - 盈利能力指标：预计净资产收益率（ROE）分别为18.3%、18.1%、16.7%；净利率分别为29.5%、28.7%、30.2% [16] - 增长与效率：预计每股经营现金流分别为2.44元、3.02元、3.40元；总资产周转率分别为0.30、0.31、0.29 [16]